8月16日，在《我們熱愛的金融》一書的讀者見面會上，該書作者、北京大學光華管理學院院長劉俏表示，過去40年金融資產規模不斷擴大，但是需要真正思考、面對的問題在于，我們是不是需要這么多金融資產，可能金融資產的規模并不是那么重要，需要的是能夠把金融中介成本降下來的金融體系。

他認為，金融的本質是中介。讓中介成本最小的金融就是好金融，例如貸款利率變得很低，資金成本能夠變得比較低。

“我也做過比較，產生一塊錢的金融資產金融中介成本是多少，美國、德國、日本、法國是2%到3%之間的數字，五大行基本上是3%，把股份制銀行、城商行加進來最高能到8%、9%的樣子，中介成本是高于主要的工業化國家的。”劉俏表示。

劉俏指出，中國金融體系存在十個斷裂點，包括相對較低的投資資本收益率，收入分配不平等，人口老齡化，城市人口布局不合理，高杠桿及隱身其后的金融“過度發展”，衰退的企業資產負債表，金融資源的低效配置，金融抑制背景下金融機構的道德風險，缺乏給資產定價的錨，以及不斷弱化的宏觀政策邊際效應等。

他說：“每個領域都有脆弱的地方，這些脆弱的地方一旦破裂之后可能會帶來經濟危機或者金融危機，會對我們整個未來的可持續發展帶來嚴重的傷害。”

例如，經濟本身有高杠桿的特性，具備產生泡沫的所有前置條件，這跟過去經濟的發展階段的增長模式是連在一起。中國經濟增長40年，增長模式其實是依靠信貸驅動的。但接受資金的主體投資回報不高，導致企業的債務不斷擴大。

“我們希望未來一段時間，通過一系列的改革舉措，能夠改變中國經濟微觀基礎，使得3%這樣很低的投資資本收益率能夠有大幅的提升，最終惠及到資本市場上市公司，最終惠及到投資者，這是更為可靠的發展路徑。”劉俏說。

2035年的金融是什么樣的？

劉俏認為有五個必然：第一，經濟總量和金融資產爆發式增長；第二，產業結構發生巨大變遷；第三，需求端發生巨大變化；第四，信息技術和AI帶來金融底層技術和中介模式的巨大變化；第五，金融思想的演進。

劉俏表示，到2035年，中國的GDP按2018年價格將達到210萬億，金融資產達到840萬億。產業結構也將“從農業配置到第二產業或者到服務業，第二產業內部也會完成重新的配置，比如從低端到高端，服務業也是從低端服務到高端服務”，新興工業、新消費、互聯網、健康產業這四大產業門類的增速將是GDP的3倍以上，年均近20%。

在需求端上，人均GDP將趨近3.5萬國際元（按購買力平價），與現在中國臺灣和韓國相似，居民消費率將從現在的38%增加到58%，服務消費占總消費的比例將從目前的44.2%增長到60%以上。

而隨著電子商務、云計算、移動支付、區塊鏈等在內的數字化工具參與到經濟中，劉俏稱，這種結合能否把金融中介的成本降下來，還尚未可知。

附劉俏演講全文:

謝謝大家！我也特別榮幸，過去15年寫了有8本書，也接觸了很多出版社，我其實有三本書是跟機工社合作的，而且我寫書生涯里面第一次讀者見面會，也是機工社幫我做的，這也是我特別榮幸的一件事情。來的時候戰戰兢兢，坐立不安。今天時間寶貴，大家周末時間撥冗過來，給我的時間是60分鐘時間，我把這個書的立意，在目前大背景下，比如中美全面的貿易摩擦，甚至上升到脫鉤的可能性，以及疫后全球化重構的大背景下，金融到底有什么樣的未來發展空間，中國金融未來可能會有什么樣的變化，我把這個話題跟大家簡單剖析一下。隨后我們有一定的時間可以做一些互動，大家有什么關心的問題可以交流。

這個話題本身跟這本書有關系，我自己在想，開始最早思考這個問題的時候，想寫三本關于中國經濟的書，第一本最早是14年微觀層面上講中國企業的，叫做《從大到偉大》，講中國企業未來最大的一個挑戰在于怎么從規模比較大的企業轉變成能夠創造價值的世界級的偉大企業。《我們熱愛的金融》是第二本，就是我們的金融體系在這個過程中怎么去支持中國經濟從一個高速增長走向高質量發展，尤其是今年2020年是非常特別的一年，大家都知道，一方面疫情是一個很大的改變世界政經體系的一個事件。這個時代到底會出現什么樣的變化還在觀察當中，除了這個之外還有很大的事件在于，2020年我們要全面實現小康，全面脫貧，意味著從2021年開始，十四五規劃開始，中國進入一個全新的歷程，就是建設社會主義現代化的歷程。我們過去的十三個五年規劃，未來的發展路徑里面是讓中國很健康、很高質量的站起來。我想這是為什么這段時間習主席對十四五規劃非常重視，這也是一個很大的背景，我們的發展理念，發展的路徑選擇，以及未來會出現很多政策變化，可能會在2020年之后，也因為這樣一個發展階段的不一樣，呈現出很多新的特點出來，我們的金融，它到底會做什么樣的變化。像中美金融摩擦，講得比較嚴重的是講“金融戰”，在金融資產方面，對金融機構的制裁都有可能變成選擇項，甚至我們講全面的金融體系的脫鉤，包括金融基礎設施完全對中國封閉之類的，這些話題都在討論，到底它有沒有可能性，是什么樣的一種前置條件下會觸發這樣一種場景的出現，有時候也希望跟大家做一些交流和分享。

其實在思考這個問題的時候你會發現，不管是什么樣的形式呈現出來，但是金融的本質一直沒有變，按照人類歷史記載金融有七千年歷史，七千年以來本質一直沒有變，只是在不同國家，不同的歷史階段，它的呈現形式不一樣。剛開始我花一點時間，在書里面我用很大的篇幅講這段歷史，就是金融本質到底是什么。然后我們看一下金融的本質，它歷經時空山河的變遷，其實它沒有改變，但是呈現形式一直在變化，這是我們講到的妖魔跟天使的二體合一的這么一個形象。如果不講時間，什么時候講這段話，你會覺得這段話用在現在，用在陸家嘴，倫敦、華爾街都是適用的，基本上我們對金融的觀感，它是一種什么樣的形象，天使和惡魔二位一體做了精準的描述。從另外一個角度講，它有一個最糟糕的口碑，現在國外最好的這些人才，其實很多在金融，20%以上的本科畢業生是走向這個行業，國內我想這種情況也是非常明顯。

說到最后，通過金融市場或者中介機構把資金的提供者和需要資金這一方連接在一起，這個連接過程我們把它理解成金融中介過程，整個過程你都可以把它籠統叫做金融。它的形式一直在變，傳統的商業銀行的形式，中介機構，吸收存款，辦貸款，這些年叫發起并分配，典型的投行模式。這種模式本身其實大家可以看到它本質是一樣的，這兩種形式可能交易結構有很多差異性，但是本質是一樣的，都是一個中介形式，都是把資金兩端，需求端跟供給端能夠連在一起。從這個角度講，我們就要思考既然它的本質是一個中介，什么金融是好金融，或者我們鑒別好金融的基本準則是什么，大家講到社會主義現代化，我們見證到一個高質量發展，跟這樣一個高質量發展相匹配的金融是怎樣一種呈現形式，我想這是我們今天的主題，也是我們這本書的主題。

首先簡單介紹一下，我們講到金融，我個人是用一種進化論的觀點，進化背后其實是有一系列的外部條件、制度背景再加上金融的基礎設施，它決定一個國家采取一種什么樣金融的方式，最終決定這個金融是好金融還是壞金融，這個過程是不斷有反饋，不斷在調整，不斷的趨近一個更好金融的角度。從這個思路上講，我個人是一個樂觀主義者，相信最終我們會趨同到一個好金融。但是事實是不是如此？我們可以爭論。另外，如果它確實是最終可以趨向一個好金融，需要花多少時間，我們也可以討論。總的來講這是一個引進的角度。

大家按照這個框架思考，1978年之前，我們用的是一個計劃經濟下的大一統的，垂直統一的央行模式，中國人民銀行模式，1953年到1978年基本上只有一個金融機構就是中國人民銀行，為什么我們會用這樣一種方式，當時的經濟發展水平，經濟發展框架結構下，我們想迅速實現工業化，金融資源是極其稀缺的，它需要一個垂直的，從上往下的機構去布置這樣一個金融資源，我們這個制度背景，增長模式本身決定我們用中國人民銀行垂直統一的這樣一個模式。1978年以后就發生了很大變化，經濟改革開放，迅速實現工業化，微觀技術的改變，企業在崛起，同時大家在文化價值觀上也出現很多變化，這種情況下我們的中介模式逐漸呈現出很多變化，像1984年1月1日，工商銀行從人民銀行劃分出來了，那一天正式宣布中國進入現代意義上金融體系的，人民銀行執行央行的職能，商業銀行就劃分給了工商銀行、建設銀行、農業銀行、交通銀行等。

為什么我講這個范式，到2020年是不是意味著決定金融中介模式的前置條件又發生了根本性的變化，一個國家從高速增長轉向了高質量發展，從人均GDP200美金變成了人均GDP有1萬美元，增長速度發生很大變化，這一切是不是預示著未來的中介模式會發生天翻地覆的變化，這些問題是我們在未來一段時間需要思考的，也是今天在后面會提到的。這里面還有一個很重要的框架，這本書到最后，這是兩個圖，另外一個圖是了解金融中介過程的基本模型.換句話講，金融就是一個中介過程，但是這個過程可以變得非常復雜，因為在現在經濟體制之下，把實體經濟和金融經濟聯系在一起，過程是非常復雜的，政府有時候會扮演很重要的角色，比如用什么樣的宏觀政策，郵儲是量化寬松，我們叫積極的財政政策或者貨幣政策，以前有穩健兩個字現在變成積極的，這也會對中介過程產生影響。還有股票價格的變化或者人民幣匯率的變化，未來還包括數字貨幣價格的變化，它也會影響整個金融體系的健康、安全或者能否順利的執行金融中介的使命。最后就是國際資本這樣一個流動，不管是流出還是流入，突然流出、突然流入，或者大量的流出、流入，都會造成中介過程的一些變化。所以這個圖本身告訴我們什么，我們在理解金融體系的安全或者強調防范金融風險的時候，需要從幾個維度同時判斷，而不單純圍繞其中某一個方面。五組動態變化的交互決定了金融中介的模式，換句話講這五個領域里面，假設你出現一些問題，你都可能會出現金融危機，我也是從這個角度思考，我們未來一段時間講變革講重構，我們的發力點在什么地方，從什么角度入手去解決我們金融體系所面臨的問題，最終能形成一個更加穩健的，能夠更好的執行金融使命的這樣一體系出來。所以基本上是兩個圖。

最后我再講一個判斷，金融的本質是中介，什么是好金融，就是讓中介成本最小的金融就是好金融，比如貸款利率能夠變得很低，資金成本能夠變得比較低，那我就會覺得這是一個好金融。這點我個人感覺大家可能會有爭議，如果我們透過過去七八十年時間，大家對金融中介的分析，會發現它始終是一個很重要的標準，就是我們所認可的這些好的金融實踐或者金融中介模型，基本上以某種形式來幫助我們去最小化金融中介的成本，大概是這樣一個判別標準。

但是這個很難，我們是七千年的金融發展，有一個很有趣的現象，金融中介成本基本上沒什么變化，即使你用實物做貨幣時代或者用數字符號來做貨幣時代，金融中介成本一直沒有太大變化，就是一直沒有降下來。既然降不下來那你提這個標準有什么意義，我想明確問題是什么？答案是兩個不同的層次，很多時候，我覺得我們有一個思維的慣性，我們著急找答案，但是很難去理解最本質的問題是什么。現在我們最本質的問題是金融發展了七千年，在中國可能是三千年時間，從商朝的時候能找到一些陪葬的貝殼，在西亞是找到了七千年前的楔形文字是記賬的，大家認為這是金融最早的發展時期，就是說中介的成本一直沒降下來，金融發展的邏輯是什么，未來有沒有可能通過某種形式降下來。答案雖然沒有，但是我覺得知道正確的問題，最終總是能找到趨近于最優的答案出來。

大家看美國130年時間，1880年到2010年，一塊錢所發生的成本，存貸利差，或者你一塊錢的股票所發生的中介成本，就是中介機構崛起的利潤和收入結合在一起，美國130年前是2%，就是美國工業時期。不管你是什么樣的技術基礎，不管你是什么樣的GDP水平，基本上2%左右，是美國的情況。我們比較美國、法國、德國和日本，基本上是2%到3%之間，法國會高一些，最近若干年降下來了，大家可以看到這個基本理論，產生一塊錢金融資產，主要的工業國家基本上是兩到三分的成本，就是2%到3%的中介成本，一直比較穩健。中國是什么情況？我們規模很大，中國和美國相比，我們從1952年有金融方面的統計數據，因為我們是1953年開始實施第一個五年規劃，2004年到2018年的數字，基本上是衡量金融體系規模一個很重要的指標，分子是金融資產的量，分母是GDP，美國大概是4.5倍，全部加在一起是GDP的4.5倍的樣子，我們在2017年到2016年到過四倍以上，2018年是3.9倍，就是說我們的金融資產規模是GDP的3.9倍，比如我們是2019年是將近100萬億的GDP，意味著我們在2019年大致上中國金融體系里面有將近390萬億的金融資產，以股票、債務的形式呈現出來。而且還有一個指標，金融行業的GDP貢獻，這個行業大概現在800萬從業人員，2018年貢獻了7.7%的GDP，已經超過美國了。是不是意味著中國的金融比美國發達？因為看金融資產的規模或者金融在經濟體里面的重要性，我們都超過或者接近美國的水平，但是是不是意味著我們的金融是好金融？正好要反過來理解這個事情，什么叫做金融業的附加值，金融業創造GDP是怎么創造出來的，員工的工資、獎金包括金融機構的利潤，合在一起它是構成了金融業的附加值，就是金融業創造了GDP，它占的比重越高意味著越賺錢，意味著中介成本越高，所以不能單純認為金融業的GDP占比越高，這個金融就是好金融，有可能是反過來的。可能因為你中間環節很多，導致每一個環節的從業人員，每個環節都有收費的可能性，最終把一塊錢的儲蓄變成一塊錢的投資中介過程無比冗長，合在一起金融附加值的GDP占比就變得比較高。中國更可能是這種情況，因為大家都比較熟悉，像我們講上市公司利潤里面，18年還一點，這個數字是48%，就是說整個金融上市公司可能30多家，我們全國A股上市公司3800多家，就是30多家1%多一點，就貢獻了48%的利潤，最高的時候突破了60%，整個A股市場上市公司它的利潤60%是由為數不多的金融企業來貢獻的，這是好消息還是壞消息？按照我講的標準，你讓金融中介的成本最小化，從這個角度出發可能是一個壞消息，說明中國金融體系是有問題的。我也做過比較，產生一塊錢的金融資產，金融中介成本是多少，美國，德國、日本、法國是2%到3%之間的數字，五大行基本上是3%的樣子，你把股份制銀行加進來，城商行加進來最高能到8%，9%的樣子，中介成本是高于主要的工業化國家的。我們的民營企業，50%的稅收，60%GDP，70%的創新，80%的新型企業，現在解決了80%到90%的就業了，民企能夠從銀行得到的貸款占到整個銀行貸款的25.8%左右，從這個角度講，我們產生一塊錢金融資產的平均成本顯然是偏高的，我們的金融是有一些問題的。

我提出這樣一個命題，可能我們需要的不是更多的金融，而是更好的金融，原話是金融時報的首席經濟評論員在評論08年金融危機時候講過的一段話，我想對我們是適用的，過去40年我們看到金融資產規模不斷擴大，但是我們需要真正思考面對的一個真正問題在于我們是不是需要這么多金融資產，我們可能需要的是能夠把金融中介成本降下來的這么一個金融體系，它對我們金融資產的規模并不是那么重要，這是我需要跟大家講的第一點。

另外一點，為什么中國金融資產增長速度這么快，我們很短時間從很小規模的金融資產到目前為止是3.9倍，這里面有一點，我把它定義為泡沫金融，我把它藏在某一個章節里面進行了表述，經濟本身有一個高杠桿的特性在里面，本身具備產生泡沫的所有前置條件，這跟過去經濟的發展階段的增長模式是連在一起。中國經濟增長講過去40年，它其實是一個現代來驅動的投資拉動的這樣一個增長模式，這個圖顏色比較深的是社會融資總量，融資增長的速度，我把他往前推里一年，換句話講，如果我社融增加了，四個季度之后，GDP也會增加，他們之間有一個高度吻合的，高度契合的同步關系，換句話講我們增長是靠銀行信貸，我想讓你增長8%，我發多少貨幣，9%發多少貨幣，這是有規律可循的。我們貨幣發行量或者信貸量非常大，21世紀到目前為止，我們貨幣供給的增長速度跟GDP增長速度做了比較，平均每年要高6.1個百分點，就是我發的貨幣比實體經濟的需要高6.1個百分點，為什么沒有通脹？物價為什么沒有上漲，很幸運我們有房地產跟土地，房地產跟土地吸納大量的流動性，所以我們沒有形成對房地產土地之外的消費品的價格的上漲壓力。

現在發這么多貨幣，銀行做這么多信貸，接受資金的主體投資回報不高，導致債務會不斷擴大，最終形成一個惡性循環，所以這里面我們可以看到，我們在過去40年做得比較好的一件金融創新是以土地跟房地產作為抵押來擴大社會信用，作為貨幣供給的一個創造機制。但是投資回報不高的情況下容易形成債務的不斷累積，比如這個企業借了一筆錢，我企業經營情況不好，只有靠借新債償還舊債，假以時日，債務越滾越大，這是過去十年普遍的現象，很多經濟的微觀金融企業投資回報是不高的。

去年3月份第一季度的數字，整個貨幣供給，如果按當時的匯率來算是27.5萬億美元，遠遠超過美元和歐元，我們經濟是美國的三分之二的樣子，跟歐元區差不多，但是我們貨幣供給，貨幣的量是美元加歐元。大家都知道，人民幣本身是按照全球貿易結算的貨幣占比排第五，低于美元、歐元甚至日元還有英鎊，但是我們的量是美元加歐元，是英鎊的六倍、七倍，英鎊是3.06萬億，我們是27.5萬億。原因是我們增長的模式是用信貸來驅動的增長模式，而且我們又面臨投資回報不高的環境，時間累計下來之后，我們貨幣供給的存量部分是不斷增長的，這一點是我們在理解中國金融必須了解的一點。

我們看另外一個指標規模的指標，GDP里面多少金融貢獻，我們是7.7%，這是2018年的數字，中國最高，美國是7.4%，日本是3%的樣子，所以日本要找到大金融家，大銀行家基本沒聽過，日本在工業界有一些比較杰出的管理人士，但是講大金融家很少，因為它的GDP占比比較少只有4.4%，德國更低3.3%，中國動不動就出現大金融家。導致的后果是什么？就是我們的杠桿率很高，中國非金融部門的杠桿率是GDP的2.5倍，主要是政府、家庭跟非金融的實體企業債務是GDP的2.5倍，但是2.5倍本身并不是特別夸張的數字，美國是2.7倍，日本4倍多，但是中國有一個很大的問題是我們企業債務高，我們企業債務占到整個債務的1.5倍，這個數字在美國是0.7倍，就是企業的債務是GDP的1.5倍。假如我們這個企業利息利率是6.5%，6.4%的樣子，中國一年企業用來還利息的這筆資金就將占到GDP的10%的樣子，意味著企業債務負擔是蠻重的。為什么會形成這樣一個局面？因為我們投資回報不高，然后金融資源貸款，你配置給投資回報不高的企業，它去運營，最終債務就越滾越大，是這樣的情況，所以中國經濟我們講它發展階段性，它本身就形成這樣一個特點，這個特點使得杠桿金融或者泡沫金融，它是發展過程中必然出現的這么一個現象。

我想未來我們需要去思考，怎么去改變它。我們整個上市公司平均的投資資本收益率，這個圖更新了很多年基本沒變過，3%，就是你給上市公司一塊錢的資本，不管是以債務還是股東權益給它，隨后利率每年很固定就是三分錢，上市公司這種質量，你希望快牛，猛牛還是比較勉強。如果你脫離了這個基本面，一廂情愿期待一個很好的回報，那就兩種方式，一種方式做夢，另外一種方式是上杠桿，基本上到現在為止有沒有變化還得觀察。因為這段時間大家講對股市充滿熱情，大家對資本市場有很多期待，但是我們去觀察長期基本面有沒有變化，到目前為止變化不是很大，我們希望未來一段時間，通過一系列的改革舉措，能夠改變中國經濟微觀基礎，使得3%很低的投資資本收益率能夠有大幅的提升，最終惠及到資本市場上市公司，最終惠及到投資者，這是更為可靠的發展路徑。

這個過程中民企和國企差別很大，國企拿到大量的金融資源，但是投資資本收益率會低一些，當然國企有很多社會責任，特別遇到不確定的時候，疫情的時候體現出它的社會責任，它不是純粹的經濟利益作為第一考量的，這個邏輯有它的合理性，但是最終你講的健康程度還得看它投資回報。我剛才講民企在整個資源配置里面占的比重非常低。國企杠桿率一直在上升，民企開始下降了，換句話講金融危機過去十幾年時間，我們看到的是金融資源配置，大面積的像國有板塊傾斜，民營板塊相對在下降，這是數據告訴我們的一個事實。

帶來最大的后果是什么地方，我們企業規模很大，但是只是規模大而已，金融我們看到一個信息在幾天前，財富雜志公布五百強的數量，這次是133家，其中124家是大陸企業。我們太善于炒作一些對我們有利的點，雖然這個點本身沒有太大利益在里面，因為這是以規模量統計的指標，就是你銷售收入高的企業并不一定是好企業，中石油的銷售收入的規模是阿里巴巴的3到4倍，但是中石油的市值是阿里巴巴二分之一到三分之一的樣子。就是說我們有規模上的崛起，但是我們需要的是在價值創造能力上的崛起。A股上市公司我們最大市值企業，前十個企業，有一個很有意思的特點，全是提供生產要素的企業，像金融機構，提供資金，中石油，中石化提供石油天然氣，茅臺提供戰斗力。我不是說我們金融有問題，是它有它時代的特點，在過去十年或者四十年時間里面，跟我們生產模式相對應的就是這樣一種金融市場，就是這樣一種微觀結構，無可厚非，但是一旦我們發生變化的時候，如果我們固步自封，那你的金融對經濟的制約就會呈現出來。

我們為什么到這個時候要開始討論重塑金融體系這個話題，再回到剛才講的圖，我們現在的金融體系經過了這么多年變化，在支持實體經濟發展方面起到很大的貢獻，我覺得毋庸置疑，在過去保持9.4%這樣一個年均的GDP增長，但是它確實到這個時間節點，特別到2020年，我們面對這么大的底層邏輯的變化，這種情況下我們要去思考，金融未來是怎樣一個發展路徑，它有什么樣的問題出現，未來金融改革也好，或者金融體系未來進一步的發展方向，它怎么去解析這些問題是聯系在一起的。大家記得國際貨幣基金的經濟學家有一本暢銷書《斷裂線》，我把它叫做斷裂點，每個領域都有脆弱的地方，這些脆弱的地方一旦破裂之后可能會帶來經濟危機或者金融危機，會對我們整個未來的可持續發展帶來嚴重的傷害。比如城市人口布局不合理，高杠桿，金融過度發展，衰退企業經濟負債表等等，這些東西都是我們在經濟發展過程中，在金融體系發展過程中逐漸出現的結構性問題，這些問題制約著我們金融和經濟更健康的發展。

另外，就是收入分配問題，但是可能有人會講跟金融有什么關系，因為收入分配如果不平等，程度在惡化的話，它會帶來很多后果，比如你在社會要建立起信任就很難，金融本質是中介，中介要降低中介成本，最好方法是建立信任，在一個充滿著戾氣的社會里面你是很難建立起信任的。過去我們感觸比較深，我給大家講一個數字，比如美國收入在中間40%的人，把頂上的30%去掉，底下30%去掉，中間40%的人跟我們改革開放基本同步的這段時間里面，它每一年的人均收入的增長速度基本上不到1%，只有0.9%，它基本沒有從經濟高速增長，全球化里面獲利。我們情況好很多，因為我們改革開放，但是我們著眼未來的時候就要思考這個問題，我們怎么讓在經濟社會發展中處于弱勢群體也能夠有一定收入增長，能夠在社會發展中獲益。

人口老齡化，為什么是一個很大的斷裂點，我就講兩個數字，我們到2035年，要初步實現社會主義現代化，社會主義現代化它有什么特點？在人口上，中國65歲以上人占的比重基本上達到23.29%，幾乎是四個人里面有一個人是65歲以上的，日本在2004年，它的人均GDP水平跟我們預測的中國在2035年的GDP水平是大致相當的，在同等經濟水平情況下，日本當時的人口老齡化的程度是14%，就是說我們會比它高9個點，未來我們人口老齡化程度比日本要更嚴峻。人口老齡化跟儲蓄率是負相關的，就是你的儲蓄率會下降，國民儲蓄率將近50%，為什么疫情期間我們不害怕，講中國經濟韌性很高，老百姓有錢在銀行里面，即使三個月不工作，五個月不工作，我們熬得住。另外我們講傳統美德，親戚之間相互救濟，尊老愛幼，熬得住。人口老齡化之后，老年人是用錢的人，儲蓄率會下降，下去的話，我們習以為常的靠大規模銀行信貸來驅動增長，驅動投資的這樣一種模式就難以為繼了。包括我們同事在說這個事情，中國高鐵可以修，到2035年，中國高鐵很宏偉的一個計劃，50萬人口以上的城市要通高鐵，高鐵的總里程數要翻一番，從3.6萬公里要到7萬公里，我們整個鐵路要到20萬公里，這些投資的錢從哪里來？這些問題我們需要去思考，你考慮宏偉規劃的時候，未來經濟增長目標的時候，需要了解你金融體系能否支撐。所以我想這是未來我們講金融必須改革的很重要的原因。

另外一點，我們經常講中國城鎮化率會提高，我們現在60%的城市常住人口，如果算戶籍只有44%的樣子，未來2035年，到80%沒有問題，很多人講因為未來城市人口會到80%，有很多公共服務設施，地鐵、軌道交通、城市圈都市群圈設的可能性，所以中國可能保持很高的投資率，中國增長可能保持很高的速度，這是一種觀點。但是我想講一個事實，我們現在講人口多，中國有一個這樣的情況，就是人口適合度指數，在理想規模之下，你經濟活動的成本最低，你最容易產生新興的行業，服務業更容易崛起，按照這樣一個指標，中國88%的城市，它的實際人口不到最多人口的40%，人只會走向那些有產業機會的城市，他會越來越匯集到一些中心城市，核心城市，所以未來我們講城鎮化必然是都市圈的概念，說到最后中國沒有幾個選擇項，現在大家講得比較多的珠三角，粵港澳大灣區，長三角這一帶，還有京津冀，雄安，武漢中心地帶，可能會匯集中國80%的人口，這種情況下金融資源的配置，每個省長都要找一個管金融的副省長，中國2018年29個省市把金融作為支柱行業，占到GDP的5%以上，這種情況下，你要思考這個問題，資源這么配置，但是事實上只有少數地方需要這個資源，不是按行政來劃分的，那你金融體系怎么配套改革，這個問題已經凸顯出來了。

講到衰退的資產負債表，我們中國的非金融企業，我們的負債率比美國高一倍以上，未來中國的活力在什么地方？我們要改，就是提高效率。中國在過去40年成功很大的原因在于我們完成工業化進程，但是我們最大的挑戰在什么地方，我這兩天一直用這樣一個角度來看未來中國經濟發展，TFP是衡量生產效率的指標，就是要素的使用效率，我們是美國的43.3%的樣子，同樣的生產要素聚合在一起，中國人生產產品的數量是美國的43.3%，是這樣的情況，但是發達國家基本上應該達到70%，80%甚至100%這樣的水平，我們做了一個分析，到2035年我們初步實現社會主義現代化，這樣我們要達到美國生產率的65%的話，就需要每一年的增速超過美國的1.95個百分點，像美國是0.7%的樣子，意味著我們需要2.5%到3%的水平。這是我們未來的一個硬性要求的設施，但是很難，你完成工業化之后，制造業占的比重低于3%，你要再提高全要素生產力的話就很困難。我們在80年代，90年代21世紀前十年我們是TFP的增速是4%的，現在已經在2%以內了，未來要保持2.5%到3%，這是我們遇到的挑戰。

很多學者講技術進步沒關系，我們可能能做到，比如我們有5G，有大數據，有AI，但是經濟學家看到比較負面的，比如索羅模型就是TFP概念的創始者，他在評價當時互聯網時代的時候講了這么一句話，他說計算機時代的蹤影無處不在，換句話講計算機對全要素生產率的作用沒有被顯現出來，被高估了。但是我們有學者講，中國很高的國民儲蓄率，我們可以通過不斷投資繼續保持高增長，繼續保持比較高的全要素生產率的增加。疫后經濟復蘇讓你消費敢消費嗎？假如對微量沒有很明確的確定性的話，我們去年人均GDP是一萬美元，換成人民幣是七萬人民幣的樣子，但是國民平均的可支配收入只有3萬人民幣的樣子。三萬人民幣是什么概念？就是可支配收入只有兩千五百塊錢過一個月的生活，所以我經常講一句話“兩個中國”，一個是朋友圈里的中國，一個是朋友圈外的中國。所以我想這些其實是未來很大的挑戰，但是我有一點比較樂觀，就是只要中國不靜止下來，我們坦然的承認我們有什么樣的問題，我們識別出第一性問題，我們講中國故事，它不是一個固定不變的概念或者思維方式，它是不斷在變動的，它找到最重要的問題，識別這些問題，解決這些問題，這個過程中形成的這些答案可能不完美，有可能粗糙，它就構成了真實的中國。

未來我們有什么樣的可能性？我們可以實現全要素生產力的增速，我們消費互聯網非常發達，包括新興產業，會帶來全要素生產率的大量提升。工業占的比重40%左右，但你拋掉建筑業跟礦業之后，大概我們制造業占的比重已經降到30%以內了，中國是制造業大國，但是我們制造業只有27%到29%之間。中國未來必須保持一個比較大的制造業，不能低于20%，現在我們講商用飛機，我們80%的零部件還要靠進口，高鐵還有10%的零部件是需要靠進口的，就是我們供應鏈并沒有形成閉環。這種情況下，如果未來在我們的產業特別是整個工業連體系形成閉環，這里面會帶來龐大的全要素生產率提升的空間。這四點合在一起之后，我們對中國經濟的發展是非常樂觀的，但問題是我們金融怎么配合這樣一些轉型，配合這樣一些發展，我們需要靠什么？比如再工業，新基建，不管是直接融資間接融資，用什么樣的形式可以更好的支持這樣一個過程，比如創業板，上海科創板，我們在上市公司的選擇方面基本上挑選一些具有很強研發能力的企業，希望假以時日，每年增加幾百家，也可能是大浪淘沙，過那么十幾年時間能夠沉淀出上千家比較牛的企業出來，ROI特別高的企業。新基建這塊耗費資金巨大，這里面有很多可以做的創新，它是金融回應這個時代剛性需求的時候所做的一個回答。大國工業，包括未來，進一步的釋放中國紅利方面，金融有很多空間可以挖掘。我們進入一個新的時代，怎么去塑造這個金融，未來是怎么樣的？那就取決于我們大家了。

最后我講五個必然，寫這么一本書，2035年金融是什么樣的？總量肯定是巨無霸，2035年，如果按照相對比較保守的決策，中國GDP按照2018年的價格210萬億人民幣，金融資產是GDP的3.9倍，到2035年變成4倍，金融資產的規模是840萬億，210萬億的GDP，840萬億是什么概念？大家可以思考這個問題，工業銀行是資產規模最大的銀行，2035年中國可以容納30個工行，我們現在有六個國有大銀行加12個股份制銀行，剩下的是城商行，但是我想30個工商銀行，我沒講結構沒講數量，我講規模，未來成長空間在什么地方，這對我們理解未來金融的時候可能是一個大的背景。

另外，我們會面臨產業結構的巨大變遷，農業GDP貢獻是7%的樣子，去年農業還占用了26%的就業人口，到了2035年，也可能農業占比降到3%左右了，按照產業規律來講，日本在2004年農業占比只有1.24%，就業人口4.6%，我們很可能到2035年就是3%，就業人口4%，意味著未來15年的時間有超過20%的就業人口需要完成一個史無前例的重新配置的過程，從農業配置到第二產業或者到服務業，而第二產業內部也會完成一個重新的配置，比如從低端到高端，服務業也是從低端服務到高端服務，這個過程中你的金融怎么去做資源配置的傾斜，怎么幫助這個過程能夠比較順利的實現，這點是大家思考未來金融發展的時候，或者在猜測2035年的金融有什么特點的時候，可能需要關注的點，普惠金融可能空間就比較大。

另外，來自需求端的巨大變化，人均變化，總量變化，消費去年我們是39%，GDP39%是居民消費，到2035年可能到58%、59%的樣子，會加20個點，同時服務消費會從44%到60%，就是你花一百塊錢可能有六十塊錢是用來買服務的，比如旅行、金融服務，健康服務等，真正買東西的比重會降到40%以內。我們有人口最多的受過高等教育的勞動力群體，他們需要什么東西，金融怎么為他們服務，比如2035年最大的上市公司是來自什么行業，大家可以思考這個問題，還是房地產公司或者像茅臺這樣的企業。當然可能還是茅臺，但是90后，00后可能不喝茅臺了，喝臺茅了。

還有就是技術，技術我個人一直認為叫有限度的尊重，技術背后的人，誰在用這個技術，很多時候技術可能不是答案，它可能是問題，比如我們很多同事，經常講金融科技可以徹底解決金融根深蒂固的問題，就是通過區塊鏈能夠讓信息不對稱徹底消除掉，讓誠信徹底建立起來，最終實現共產主義社會。但是技術本身，每一個時代技術出現的時候我們都曾經抱著非常美好的希望，但是金融中介成本從來沒有降下來過，所以技術不是答案，更可能成為問題的一部分，很多時候為了制約技術所帶來的負面作用，我們不得不花更高的成本，最終使得我們金融中介成本降不下來。但是密切關注技術的變化，因為它會改變我們金融中介呈現的方式，比如大家用手機來做金融服務已經很習以為常了，這在二十年前或者十年前是不可想象的，也有可能到2035年呈現形式發生根本性的變化，有可能電動車或者身上衣服上都有某種芯片或者某些配件能夠讓你呈現金融服務，我們不知道，但是我們比較謹慎的講它可能是問題的一部分，但是不一定是答案，但是我們需要關注它。

另外就是金融思想的引進，這個時代是需要思想的時代，也是會出思想的時代，我想未來十五年時間可能有很多關于金融的一些嶄新的思想會涌現出來，過去七八十年，我們看到一些比較經典的金融分析的一些基礎框架結構，這些東西就反映成三波獲得諾貝爾經濟學家的金融學教授的成果上，2035年我們還會面臨這些問題，會做出很多思考，這個過程中還會產生很多新的金融思想出來。貨幣創造的理論，從最早的實物貨幣，信用貨幣未來數字貨幣等等，它都可能帶來一些想像空間，但是我講，它會不會徹底改變金融引進是一個熵值增加的過程，我覺得會改變我們金融中介的呈現形式，也會讓我們金融理論有更豐富的可能性，這些嘗試為嶄新的金融中介的呈現提供堅實的土壤。未來一段時間大家可以重新思考的幾個問題，比如財政跟貨幣之間的關系，疫情期間大家講財政貨幣化，財政跟貨幣它之間的關系該怎么重新梳理，貨幣是不是只有靠國家主權，或者國家主權對貨幣的意義，我想這些可能在疫后有大量的論證和分析。另外，大家對市場競爭和金融監管的博弈可能會出現一些新的認知出來，同時高盈利和低杠桿之間的重新平衡，大金融機構和中金融機構的問題，以及最后科技、技術能不能解決金融發展之謎，這些合在之后會豐富未來金融學研究的話語體系，最終幫助我們去更深刻理解金融到底是什么樣的方式支持我們的實體經濟，幫助我們建設一個更好的，我們可以尊重的熱愛的金融。但是說實話沒有答案，我一直在講一件事情，我覺得最好的方法，最高境界提出問題，讓別人去找答案。從金融行業的踐行者而言，我們需要提出這樣一個問題，中國經濟在百年未有之大變局，我們這么多矛盾，這么多機會疊加的這么關鍵的時間窗口里面，金融用什么方式能夠創造出一個金融體系，如果能夠解決我們剛才講的金融發展之謎，我想將是人類歷史上足以彪炳千古的這么一個偉大的事情，有沒有可能發生，反正沒有發生之前我們都可以期待。謝謝大家！（演講全文為現場速記，未經演講者審訂）