2009年國務院常務會議審議通過了《關于推進上海加快發展現代服務業和先進制造業、建設國際金融中心和國際航運中心的意見》（簡稱《意見》）?！兑庖姟钒l布以來，上海國際金融中心的建設駛入了快車道并取得了長足發展，其全球影響力持續提升，金融要素市場不斷完善，金融機構體系日益健全，金融改革創新逐步深入，金融發展環境更加優化。

2020年3月，根據英國智庫Z/Yen集團和中國（深圳）綜合開發研究院共同發布《第27期全球金融中心指數報告》，上海國際金融中心全球排名位列第四，僅次于紐約、倫敦、東京，可以說《意見》提出的“到2020年，上海基本建成與我國經濟實力和人民幣國際地位相適應的國際金融中心”的目標已基本完成。那么2020年后，上海該如何進一步加強國際金融中心建設，又該制定何種目標呢？本文對此提出一些拙見。

一、一個總體目標

從全球主要金融中心的基本特征來看，對于自身經濟體量較大的地區而言，其金融中心以在岸為主要特征，例如紐約、上海；對于自身經濟體量較小的地區而言，其金融中心以離岸為主要特征，例如中國香港、新加坡；對于自身經濟體量較大，且海外資產較多的地區而言，其金融中心以在岸/離岸并存為主要特征。這種特點背后的基本邏輯是境內外資產管理和金融資源優化配置的需要。

東京并非老牌的國際金融中心，其發展歷程對上海如何在強者林立的國際金融中心城市中突圍具有重要的借鑒意義。

國內方面，上世紀60年代起，日本經濟高速增長，70至80年代，經濟增速則逐步放緩，但金融實力急速膨脹，客觀上需要一個與之相適應的國際金融市場；國際方面，日美之間貿易不平衡加劇。1984年5月，日美成立了日元美元委員會，要求日本加速金融自由化和日元國際化，推出了《日元美元委員會報告書》，提出日本將于1984年6月取消金融管制，準許外國銀行的駐日分支機構在日本國內經營歐洲日元存款業務，同時，大藏省公布了《金融自由化和日元國際化的現狀與展望》，標志著官方開始正式推動日元國際化進程。

而1986年之前，東京僅有在岸金融業務。隨著日本金融業的發展，上世紀80年代，日本銀行業資產規模超過了美國和英國；到1985年底，在日本設立的外國銀行分行和辦事處80.8%集中于東京都，形成了巨大了離岸業務需求。1986年12月1日，東京離岸國金融金融市場正式開業。初期市場規模為800億美元，有280多家銀行加入。在市場結構上，采取境內外市場分離的方式，在在岸和離岸業務之間筑起一道隔離墻。為使東京離岸金融市場更具吸引力和國際競爭力，日本當局采取了一系列優惠措施，如實行自由利率、存款免征利息所得稅、存款不受利息管理和存款保險制度的約束、不繳存款準備金、減免法人稅和地方稅等。從1986年到1995年，東京離岸市場總資產規模從88.7億美元迅速發展到667.7億美元，年均增長速度達25%。1986年，日元資產占JOM總規模的21%，外幣資產占比高達79%。隨著離岸賬戶中歐洲日元交易的迅速增長，日元比重上升較快，到1995年，日元資產占比高達68%，外幣資產則下降到32%，事實上推動了日元的國際化。到1997年亞洲金融危機之前，其離岸賬戶資產和日本央行資產負債表資產比例高達160%。

我國當前面臨的經濟發展階段和國際環境與之極為相似，因此東京建設在岸離岸分離型金融中心的路徑對上海國際金融中心建設具有較強的借鑒意義。

從我國經濟發展的實際情況和趨勢來看，我國海外資產逐年增加，例如對外直接投資和銀行業對外金融資產近年來快速增長，其增速都遠超全球經濟增速。截至2018年末，對外直接投資境外企業資產總額達4萬億美元；截至2019年末，銀行業對外金融資產達1.2萬億美元?？梢灶A見，未來我國對離岸金融業務的需求將進一步加大。

總體來看，我國經濟規模已穩居世界第二，經濟開放程度進一步提高，對外投資和金融業對外資產規模持續增長，人民幣國際化已箭在弦上。在此背景下，為適應匹配龐大的國內經濟體量帶來的在岸金融需求和高增速的海外資產帶來的離岸金融需求，上海應當更加積極有為，在國內最大的在岸金融中心的基礎上，建設與我國改革開放發展相適配的在岸/離岸雙向有條件滲透的內外分離型國際金融中心，即境內金融業務與離岸金融業務分賬處理的有條件雙向滲透的金融中心，從而進一步推動我國邁向更高程度的金融開放。據此，我們提出到2035年，上海應該建成以內外分離型金融市場為主體，但內外金融要素有機聯系，以在岸/離岸雙層運營、雙向有條件滲透為特征，以人民幣定價和交易結算中心、雙向有條件滲透的融資中心、關鍵大宗商品的定價和交易中心、國際投資和資產管理中心、金融科技中心為五大核心支柱的成熟的國際金融中心。下面，我們就其兩大運行主體和五大核心支柱作進一步說明。

二、兩大運行主體

上海在建設在岸/離岸雙向有條件滲透的內外分離型國際金融中心方面，具備天然的基礎和優勢。目前，上海已初步建立了以陸家嘴核心區為中心的在岸型國際金融中心。同時，上海自貿區在改革開放政策上也取得了一定的突破，成為了建設離岸型金融中心的天然良港。

因此，上海建設在岸/離岸雙向有條件滲透的內外分離型國際金融中心應明確兩大運行主體，一是以陸家嘴為核心的在岸金融中心，其職能包括人民幣定價、交易結算、證券融資、大宗商品定價、資產管理等；二是以自貿區臨港新片區為核心的離岸金融中心，其職能包括海外投資、離岸人民幣定價、跨境貿易融資等。并在在岸和離岸金融中心間建立適當的聯系機制。

三、五大核心支柱

上海建設在岸/離岸雙向有條件滲透的內外分離型國際金融中心，應著力打造五大支柱。

一是打造雙向聯系的人民幣定價和交易結算中心。從倫敦對離岸美元的定價能力進而影響在岸美元定價的實際情況來看，貨幣的離岸定價和在岸定價是緊密聯系的。上海作為未來最重要的人民幣定價和交易結算中心，應當建立適當的、有廣泛影響的離岸人民幣定價機制。通過在岸/離岸相聯系的人民幣匯率/利率傳導機制，進一步推動人民幣國際化。具體來講，可在陸家嘴建立在岸人民幣定價和交易結算中心，在臨港建立離岸人民幣定價和交易結算中心，并在陸家嘴和臨港人民幣間建立適當的聯系機制。

二是打造雙向有條件滲透的融資中心。上海已經初步建立了多層次的境內資本市場，然而由于資本管制的存在，難以滿足國際資本自由流動的需要。因此在臨港實現境外資本的自由流動顯得尤為重要。這不僅是對境內資本市場融資能力的補充，更是實現國際資本滿足相關企業融資需求和資本流通的重要手段。在臨港實現境外資本自由流動的同時，應當同時保障境內資本和境外資本在滿足特定條件下可以在在岸和離岸融資中心間以某種形式實現較為便利的流通。

三是打造關鍵大宗商品的定價和交易中心。建立商品中心不僅要對境內商品交易有決定性作用，更應當借助離岸業務形成對國際市場的重大影響力。例如石油、黃金、鐵礦石等關鍵大宗商品的定價應當完善在岸/離岸一體化聯系機制，形成類似于布倫特原油價格的廣泛影響力。

四是打造國際投資和資產管理中心。隨著我國海外資產的擴張，上海應當形成類似東京的對外海投資和資產的管理職能。這一職能的形成也有賴于在岸/離岸金融中心的有序分工和有機聯系，以保障海外資產能夠自由流動并能夠以較為便利的形式回流。

五是打造全球金融科技中心。當前，科技創新與傳統金融的跨界融合正在加速發生，并逐漸形成金融科技創新生態，并對在岸和離岸業務產生了重大影響。一方面，區塊鏈、人工智能、大數據等科技創新持續外溢到貿易金融、資產管理、征信等金融業務領域，形成了以區塊鏈跨境支付、智能投顧、大數據征信等為代表的金融科技應用。通過降成本、提效率，最終實現了金融科技創新的價值轉化；另一方面，銀行、保險、證券等傳統金融業務，憑借其強大的資源屬性，為科技創新帶來了更多的高凈值人群和可配置資產。可見，在當前科技產業與金融產業加速融合的背景下，金融科技創新正在成為金融業的新引擎。

總體而言，為進一步滿足我國經濟發展和金融開放的需要，我們建議在上海目前已經形成的在岸型國際金融中心的基礎上，以五大支柱為支撐、以陸家嘴和臨港為運營主體，建立在岸/離岸雙向有條件滲透的內外分離型國際金融中心，以匹配我國龐大的經濟體量、快速增長的海外資產及其產生的跨境金融需求。

（作者李峰為上海交通大學上海高級金融學院會計學教授、中國金融研究院副院長、上海高金金融研究院聯席院長，胡浩為上海交通大學中國金融研究院研究員）