歐美新冠肺炎疫情超出預期，再疊加原油價格閃崩，給金融市場帶來了巨大的不確定性，導致美國三大股指斷崖式下墜并多次熔斷。在美國股市帶動下，其他國家的股市亦應聲下跌，全球金融市場一時風聲鶴唳，恐慌情緒無以復加。眾多市場人士開始擔憂，全球金融危機甚至經濟大蕭條，是否即將再次降臨。那么，近來的金融動蕩是否真的會演變為新一輪全球金融危機？外部金融動蕩對中國金融市場影響幾何？我們應該如何應對？這些問題無疑亟待我們認真思考。

一、金融動蕩演變為金融危機的三大階段

金融市場比其他任何市場都更面臨著信息不對稱問題的考驗。具體來說，金融市場上的貸款人，事前難以準確評估借款人的資質，事后難以監督借款人對資金的運用是否符合貸款人的利益。金融市場的另一典型特征是“加杠桿”。金融機構會充分運用其所融入的資金，在不同期限結構或不同風險結構之間的金融產品間進行套利交易。

信息不對稱問題使得金融市場具有天然的脆弱性，而杠桿的力量又進一步放大了這種脆弱性，結果使得任何風吹草動，都可能引發金融市場的一次大動蕩。不過，金融動蕩與金融危機是不同的兩個概念。金融動蕩演變為金融危機，一般來說要經歷如下三大階段：

1.起始階段。金融資產價格出現暴跌并引發恐慌情緒，其肇因可能是實體經濟遭遇外部沖擊，上世紀30年代美國中西部農產品歉收，但更可能是金融泡沫的破裂——歷史表明，二戰以來幾乎所有金融危機的導火索均來自于此。

2.中間階段。市場參與者的資產負債表狀況開始惡化，獲利盤或杠桿交易者大量拋售金融資產，以致資產價格持續性急遽下挫，市場不確定性大增，信息不對稱問題愈發突出，實體經濟因企業融資困難而開始萎縮。

3.最后階段。金融機構陷入倒閉風潮，那些套利組合虧損嚴重、杠桿率較高的金融機構首當其沖。隨著危機持續蔓延，越來越多的金融機構因資不抵債而被破產清算，結果使得彌漫于整個金融市場的恐慌情緒進一步加劇，資產價格一路暴跌到底，金融市場因流動性枯竭而瀕臨崩潰。

二、“量化寬松”：動蕩金融市場最后的“壓艙石”

一些觀察家認為，近來全球金融動蕩會演變為金融危機，甚至隨著金融資產價格的暴跌，新一輪金融危機已經來臨。但根據前文所述的階段論，金融危機最重要的表征不是資產價格暴跌，而是金融機構持續倒閉和由此引發的實體經濟萎縮。我們認為，直至目前，局勢尚未惡化至此。

誠然，如果市場恐慌無法得到有效遏制，形勢會愈加嚴峻。但有必要指出，穩定金融市場已成為現代中央銀行的一大重要目標，各國央行絕不會對金融市場的巨大動蕩袖手旁觀，而會主動出擊，成為金融市場的“壓艙石”。目前來看，各國央行所儲備的各種“彈藥”仍十分充沛。因此，認為近來的金融動蕩會演變為新一輪全球金融危機，尚言之過早。

金融危機本質上就是金融市場的失靈，而非常規貨幣政策，俗稱“量化寬松”，是中央銀行糾正金融市場失靈的“重武器”。量化寬松政策下的中央銀行，不僅為金融市場提供流動性背書，而且會直接下場交易，以確保金融市場不會因流動枯竭而停止運轉。

在2008年金融危機期間，美聯儲通曾過TAF、TSLF等各種新的貸款項目，以及無限量開啟對抵押支持證券和長期國債的購買，來向市場注入大量的流動性。歐洲中央銀行也曾采取類似的操作。經驗證據表明，這些非常規貨幣政策有效阻斷了危機的惡化。

面對當前金融市場的緊張局勢，美聯儲汲取了應對2008年金融危機的經驗教訓，果斷出手，沒有浪費任何時間窗口。從3月16日推出“零利率+7000億美元QE”到23日宣布開放式資產購買計劃，美聯儲正以史無前例的速度和額度，向市場提供流動性支持。可以預計，除非穩定金融市場流動性和宏觀經濟的目的已經達到，否則美聯儲的量化寬松政策不會鳴金收兵。

總之，任何一個負責任的國家貨幣當局都不可能等待市場的自然出清，而會以維持金融穩定為目標，采取積極有力的措施，竭力糾正金融市場的失靈，防止一時的金融動蕩逐步演變為更嚴重的金融危機。

三、外部金融動蕩對國內的沖擊有限且可控

外部金融市場持續動蕩，必定會對國內金融市場產生一定的沖擊。具體來說，在短期內通過恐慌心理傳染途徑，在中長期通過“進出口需求變化—出口產業鏈企業資產負債表變化—相關經濟主體資產負債表變化—股市波動”鏈條，外部金融市場動蕩的影響將傳遞至中國資本市場。

但由于有效的資本管制，中國金融市場在很大程度上是獨立于外部金融市場的。另外，由于擁有巨大的國內市場與完備的產業門類，中國經濟發展從中長期來看仍具有很強的潛力和韌性。因此，我們有信心認為，外部金融動蕩對中國金融市場的沖擊有限且可控的。

值得指出的是，中國股市的走向主要取決于國內經濟在后疫情時期的恢復情況。目前來看，新冠肺炎疫情在我國已被有效控制，復工復產復業進展順利，經濟基本面正得到有效的修復。同時，1-2月份的各項經濟數據傳遞出積極信號，表明經濟運行已出現明顯的邊際改善。因此，中國股市在外部金融市場動蕩不安之際，仍有望走出獨立行情。

若疫情在全球繼續發展，則世界性產業鏈分工和國際貿易必將遭受重創，故我們應未雨綢繆，切實加強應對未來進出口貿易出現較大下滑的準備。為此，要眼光向內，創新出臺各種支持措施，鼓勵新產業新業態新模式逆勢成長，進一步激發企業活力和市場潛力，以釋放出新的增長潛力。

（作者戰明華為廣東外語外貿大學金融學院、華南財富管理研究中心教授，姚耀軍為浙江工商大學金融學院教授）