編輯 | 于斌

　　出品 | 于見（ID：mpyujian）

　　隨著5G時代的到來，以移動、聯通、電信為代表的三大運營商紛紛摩拳擦掌，都想借5G這股東風再次實現一次飛躍。

　　不過，在國家要求“降本增效”、“提速降費”的大背景下，考慮到與中國移動的差距，同時也為了降低5G網絡建設的成本，中國聯通和中國電信在去年9月宣布攜手共建5G網絡。

　　這意味著什么呢？運營商將付出更低的成本進行5G網絡的建設、普及，廣大用戶也將花費更少的錢享受到更優惠的服務，聽起來一切都很完美。

　　但資本市場早已看透了一切，“無利不起早”的形象刻畫了三大運營商進入5G時代以來股價的走勢。鑒于5G商用推進因為受到布局投入、商業化進展甚至疫情大環境的影響，三大運營商最近一段時間的股價表現都波動明顯。

　　而在三大運營商之外，被外界稱為專門為三大運營商“架電線桿子”的“中國鐵塔”同樣未能在資本市場上贏得真正意義上的中國通信領域“第四極”地位。

　　按理來說，隨著5G時代的來臨，三大運營商基站建設的需求肯定會出現一波增長，對“鐵塔”的需求必不可少，中國鐵塔也可以趁機迎來美好的“春天”，從而在資本市場實現一躍。

　　而事實上，自從中國聯通和中國電信發布共建5G網絡之后，中國鐵塔的股價便開始一路下滑，雖在2月底有短暫的回升，但依舊難掩下滑的頹勢。截止目前，中國鐵塔的股價已經從高點的2.28港元/股下滑至1.68港元/股（2020年3月17日收盤），跌幅近30%，市值蒸發上百億。

　　為什么會這樣呢？簡單來說，這可能是“成也三大運營商、敗也三大運營商”了。

　　中國鐵塔在2014年正式成立，其主要業務范疇是通過建設共享的通信基站，以此來節約基站資源、實現行業的有序發展。發展四年之后，中國鐵塔于2018年8月成功登陸港股市場。

　　聚焦到商業模式上來看，中國鐵塔的業務模式有點像“房東”，它將自己建設的通信信號桿進行出租來獲取收益。從公司營收結構上來看，中國鐵塔絕大多數的營收都來源于宏基站業務，即建設好電線桿、機房、鐵柜等來出租給運營商，供其安裝通信設備、天線等。

　　在此基礎上，由三大運營商一同控股成立、主要營收幾乎完全依賴于三大運營商的中國鐵塔看似是一個穩的不能再穩的“買賣”。

　　但實際上，雖然中國鐵塔在客戶層面無憂，但由于它成立的初衷就是公攤通信建設成本，其公司本身的定價空間就非常小，只能依據建設成本來定價，溢價空間有限。基于此，公司營收與運營商投入息息相關。

　　說的簡單點，在三大運營商大力擴張、大力推進鋪設基站時，中國鐵塔的日子就好過，反之則業績就會遭受直接的影響。

　　從這個維度上來說，2019年9月中國聯通與中國電信宣布共享框架、共建一張5G接入網絡的決定直接讓運營商整體在5G領域的投入變少。據推測，這將直接減少近三成的5G基站建設規模，因此中國鐵塔的股價表現才遭受直接的影響。

　　此外，根據中國鐵塔與中國移動、中國聯通、中國電信簽訂的《補充協議》顯示，中國鐵塔還給與了三家運營商比較大的共享優惠。即如果是兩家運營商共享塔類產品，則優惠30%；如果是三家，則優惠40%。

　　顯然，聯通與電信5G牽手直接讓中國鐵塔的基站建設規模、營收價格水平都面臨大幅下滑。

　　更嚴重的是，在國內三大運營商“一統江山”的行業大背景下，中國鐵塔并沒有更好的盈利提升空間。首先，中國鐵塔不太可能在短期內發掘出三大運營商之外新的大客戶；其次，它如果想通過挖掘鐵塔使用率來提高公司盈利水平的話，國內通信用戶的高飽和度也讓它缺乏這個空間。

　　至于廣告業務之類的附加業務等，考慮到中國鐵塔的信號塔或樓頂天線站等主要集中在人流稀少的地區，這一塊的可挖掘空間也不大。

　　客觀分析來看，中國鐵塔的業務布局是有國外大量的成功案例可循的。國外的一些大鐵塔公司都在自己的商業模式下發展成為資本著重看好的“牛股”。因為鐵塔類業務擁有現金流穩定、長期盈利能力強、雖然初始投資成本高但運營維護成本低等優勢，再加上中國鐵塔在國內環境“不差錢”、央企背書、擁有三大運營商穩定客戶等，其長期發展的確是一片向好。

　　但這并不意味著中國鐵塔沒有任何風險。

　　依賴于三大運營商是把“雙刃劍”，所以中國鐵塔也會受到三大運營商運營戰略的直接影響，若三大運營商的基建投入下滑，中國鐵塔的壓力也會非常大。

　　就以近幾年三大運營商在政策要求下一起推行的“提速降費”措施為例，在此過程中，三大運營商的整體營收和凈利潤表現一路下滑，這當然也會直接影響到中國鐵塔的營收。

　　中國鐵塔真的是三大運營商之外的中國通信“第四極”嗎？從目前的情況來看，它還離的很遠，短期內其勢必會遭受與三大運營商同步的業績增速等方面的壓力。長期來看，中國鐵塔還需要在定價權、客戶開發、多元化業務經營等領域持續發力才行。