據(jù)國際金融協(xié)會（IIF）的報告，到2019年6月末，全世界債務(wù)規(guī)模突破250萬億美元，全球政府主權(quán)債務(wù)達到70萬億美元。美國國債突破23萬億美元，且長短期收益率倒掛明顯。

隨著全球經(jīng)濟下行壓力加大，全球市場可能會面臨一波前所未有的債務(wù)違約潮。違約不可怕，這是市場經(jīng)濟發(fā)展的結(jié)果或者說表現(xiàn)形式之一，問題在于債務(wù)違約會打擊市場信心，讓市場參與各方都變得更加保守，抑制市場交易活動，使得金融機構(gòu)不敢放款，進一步推高企業(yè)融資成本，導(dǎo)致更多的債務(wù)違約。

一、企業(yè)債務(wù)違約的現(xiàn)狀

一般而言，企業(yè)的發(fā)展壯大離不開充裕的資金流保障，因此融資是企業(yè)發(fā)展壯大的一個必由之路，也是企業(yè)發(fā)展越不過的門檻，但融資過程也往往會成為企業(yè)（尤其是民營企業(yè)）發(fā)展過程中“心中永遠的痛”。盡管國家采取了一系列措施來破解企業(yè)（尤其是民營中小企業(yè)）融資難、融資貴的難題，但是這些企業(yè)融資難、融資貴的困境一定程度上仍然存在。客觀說，銀行不愿意放款給民營中小企業(yè)是有其道理的，因為信息不對稱的存在和經(jīng)營穩(wěn)定性風(fēng)險的存在，貸款收不回來的風(fēng)險相對較高，對于商業(yè)銀行而言，是不劃算的買賣。這就迫使一些民營企業(yè)把目光轉(zhuǎn)向其他渠道，甚至民間借貸（包括高利貸）。有報道顯示，2018年以來，房地產(chǎn)融資成本大幅上升。部分企業(yè)的融資渠道日漸狹窄。有些地產(chǎn)公司短期融資利率12%左右，高成本的融資一旦遇到經(jīng)濟形勢下行再加上環(huán)保、限購等政策影響，盈利能力下降，債務(wù)違約幾乎是必然的結(jié)果，其后果往往具有連鎖性，威脅到社會經(jīng)濟穩(wěn)定和發(fā)展。

2019年12月2日，北大方正集團有限公司（下稱“北大方正”，北京大學(xué)旗下企業(yè)）發(fā)生債務(wù)違約，據(jù)北大方正披露，債務(wù)違約的原因在于資金流動性緊張，無法按照約定籌措足夠的償付資金。據(jù)公開信息顯示，北大方正是北京大學(xué)于1986年投資創(chuàng)辦的大型國有控股企業(yè)集團，在“2019中國企業(yè)500強”中，北大方正排名第138位。在2019年度“中國電子信息百強企業(yè)”中，北大方正排名第5位。根據(jù)經(jīng)濟觀察報報道，2018年1月到2019年11月，民營企業(yè)債券市場凈融資為-2981億，換言之，債券市場沒給民營企業(yè)“供血”，民企甚至被“抽血”；而同期的國企債券市場之凈融資量為38433億。在這種情況下大型國企如此，民營企業(yè)債務(wù)違約問題的嚴重性可想而知。據(jù)和訊債券公開報道信息顯示，2019年債券違約企業(yè)數(shù)量和債券只數(shù)已經(jīng)大幅超越2018年，2019年前十個月已經(jīng)有58家企業(yè)149只債券出現(xiàn)違約，違約金額高達817.29億元。由于違約繼續(xù)刷新新高，年內(nèi)有446只債券推遲發(fā)行或發(fā)行失敗，涉及346個主體共2911.53億元，制造業(yè)仍占據(jù)大頭，九成以上的企業(yè)表示發(fā)行失敗是因為市場原因。從違約企業(yè)所有制來看，民營企業(yè)依然是債務(wù)違約的高發(fā)地，值得一提的是，景氣度較高的房地產(chǎn)行業(yè)，也出現(xiàn)了違約情況。我們可以預(yù)期，2020年企業(yè)“爆雷”現(xiàn)象大概率也會繼續(xù)發(fā)生。

二、企業(yè)債務(wù)違約原因及后果

企業(yè)債務(wù)違約有自身的一些原因，例如：行業(yè)產(chǎn)能過剩、凈現(xiàn)金流量的不足，總體盈利水平下降，企業(yè)盲目擴張，盲目運用過高杠桿等。另外，宏觀經(jīng)濟形勢的影響也不可忽略。自2017年下半年以來，市場資金抽緊，企業(yè)發(fā)債困難，融資成本不斷增加。例如，2019年10月社會融資規(guī)模增量統(tǒng)計數(shù)據(jù)報告顯示：10月份社會融資規(guī)模增量為6189億元，比上年同期少1185億元。其中，對實體經(jīng)濟發(fā)放的人民幣貸款增加了5470億元，同比少增1671億元；對實體經(jīng)濟發(fā)放的外幣貸款折合人民幣減少10億元，同比少減790億元；委托貸款減少667億元，同比少減282億元；信托貸款減少624億元，同比少減742億元；未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票減少1053億元，同比多減600億元。這反映出金融機構(gòu)對實體經(jīng)濟尤其是民營企業(yè)的金融支持在持續(xù)下降。

企業(yè)債務(wù)違約往往會造成一些負面后果：

第一，企業(yè)債務(wù)違約往往牽涉到很多部門，因此其危害是多方面的。具體而言，對于企業(yè)而言，資金鏈斷裂會導(dǎo)致嚴重的流動性不足，進而使得企業(yè)難以維持正常的經(jīng)營活動，造成惡性循環(huán)，甚至最終破產(chǎn)清算。

第二，對于提供融資的金融機構(gòu)、擔(dān)保機構(gòu)而言，企業(yè)債務(wù)違約會造成貸款損失，如果企業(yè)債務(wù)的違約規(guī)模較大的話，也會導(dǎo)致和企業(yè)關(guān)聯(lián)的上下游企業(yè)受到?jīng)_擊，陷入困境，進而產(chǎn)生連鎖的債務(wù)違約效應(yīng)。

第三，企業(yè)債務(wù)違約還會打擊市場投資信心，造成有錢不敢投，有錢不敢貸的局面，進一步惡化經(jīng)濟形勢。據(jù)清科研究中心投資統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2019年前11月，中國股權(quán)投資市場的投資總額為7300億元，同比下降29.5%，投資案例數(shù)約7800起，同比下降18.7%。

三、企業(yè)債務(wù)違約的對策建議

筆者認為，企業(yè)債券違約的主要原因，在于經(jīng)濟下行和去杠桿多重政策的疊加效應(yīng)，以及違約和信息不對稱所導(dǎo)致的信任缺失。對于企業(yè)債務(wù)違約應(yīng)該客觀看待，一分為二，企業(yè)債務(wù)違約是符合市場規(guī)律的，有其有利的一面，可以倒逼企業(yè)完善風(fēng)險控制，提高核心競爭力，起到優(yōu)勝劣汰的作用。但是如果發(fā)生大規(guī)模的群體性違約對社會經(jīng)濟運行危害很大，需要引起警惕。就企業(yè)而言，需要企業(yè)加強自律，增強核心競爭力。這一點毋庸諱言，就政府金融監(jiān)管層面而言，中國式去杠桿是否用力過猛這個問題，筆者認為還需要進一步研究。尤其是在經(jīng)濟下行壓力增大的情況下，冰凍三尺非一日之寒，去杠桿是否可以緩緩圖之？長期而言，中國經(jīng)濟需要高質(zhì)量發(fā)展，培育新動能，那么舊動能也不適宜“一刀切”，完全拋棄。短期而言，可以從如下幾個方面著手：

第一，加強債券違約時對債權(quán)人的保護機制，增強債券投資人的信心。對承銷和信用評級機構(gòu)的失職和造假行為加大懲罰力度；要求債券發(fā)行人提高信息披露的及時性，按月公告主要財務(wù)數(shù)據(jù)；借鑒國外債券市場的經(jīng)驗，引入交叉違約、加速清償、限制性條款等償債保障條款，提高債券持有人會議制度效力，為投資人提供更多個性化、多樣化保護措施。

第二，去杠桿不宜“一刀切”。據(jù)《經(jīng)濟研究》一篇論文，基于1998-2014年間近400萬個規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)負債率的研究表明，在該區(qū)間內(nèi),樣本企業(yè)呈現(xiàn)出了顯著的、整體性的杠桿率下降趨勢,平均負債率從1998年的65%持續(xù)下降到2013年的51%； 但與此同時,杠桿率顯著增長的是數(shù)千家大型國有上市企業(yè)，因此要精準區(qū)別對待去杠桿的對象，防止誤傷。

第三，進一步優(yōu)化金融環(huán)境。要充分發(fā)揮地方銀保監(jiān)局、金融辦的信息優(yōu)勢，對發(fā)生債務(wù)違約的企業(yè)區(qū)別對待。對于持有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)但出現(xiàn)暫時經(jīng)營困難的企業(yè)給予一定的流動性支持，積極協(xié)調(diào)，鼓勵多重渠道化解債務(wù)危機，避免銀行抽貸加劇企業(yè)困境。對于因違規(guī)違法出現(xiàn)的資金鏈斷裂或者長期虧損、已經(jīng)徹底失去清償能力的企業(yè)，應(yīng)堅決實行清算退出。

第四，著眼長遠，強化金融領(lǐng)域的科學(xué)監(jiān)管。科學(xué)監(jiān)管不意味著從嚴監(jiān)管，風(fēng)險和發(fā)展某種程度上是相伴而生的關(guān)系，這需要監(jiān)管部門尋找一個合理的均衡點，既可以服務(wù)經(jīng)濟發(fā)展，又可以避免大規(guī)模的違約事件發(fā)生。

第五，著力建設(shè)一個更加專業(yè)化的監(jiān)管隊伍，充分發(fā)揮科技的力量，創(chuàng)新監(jiān)管，科學(xué)監(jiān)管。隨著金融科技的發(fā)展，很多市場交易信息都可以做到實時化，可視化，這為快速識別風(fēng)險，快速做出反應(yīng)提供了技術(shù)基礎(chǔ)和保證。同時，對懂科技、懂政策監(jiān)管、懂市場經(jīng)濟的復(fù)合型金融人才的需求也更加突出。

第六，鼓勵和支持金融機構(gòu)通過創(chuàng)設(shè)信用風(fēng)險緩釋憑證和信用保護工具，發(fā)揮大型金融機構(gòu)解決債券市場信息不對稱問題的作用。大型金融機構(gòu)對市場交易具有重要風(fēng)向標作用，政府應(yīng)該在監(jiān)管的同時推出激勵相容的舉措，鼓勵其積極創(chuàng)新，更好地為社會經(jīng)濟發(fā)展服務(wù)，處理好控風(fēng)險和促發(fā)展之間的關(guān)系。

第七，還需要進一步加強企業(yè)和金融機構(gòu)風(fēng)險教育，樹立科學(xué)的風(fēng)險觀念，營造一個更加完善健康的金融市場環(huán)境。金融市場環(huán)境很重要，一個健康的金融市場環(huán)境是一個守法守秩序的環(huán)境，有著對規(guī)則的敬畏的環(huán)境，不是大家一哄而上割韭菜，割來割去割到自己。一個良好的金融市場環(huán)境，應(yīng)該有著各交易主體發(fā)揮自己比較優(yōu)勢，共同促進金融市場更加穩(wěn)健的發(fā)展氛圍。這就需要所有參與者樹立一個正確的風(fēng)險觀念，量力而行，做強做精，而不是盲目加杠桿，大而不強，一吹即倒。

（作者代志新為中國人民大學(xué)國家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院研究員，中國人民大學(xué)首都發(fā)展與戰(zhàn)略研究院研究員）