3月15日上午9時，新東方在線正式開啟全球發售，至此，在線教育離港股市場又近了一步。此次新東方在線擬發售1.645億股股份，每股作價9.3—11.1港元，最多募集資金約18.26億港元。募資用途中，員工和業務擴張占據了60%的份額，其余40%則用于改善產品和運營水平。

2018年7月3日，滬江教育在香港聯交所正式遞交上市材料，僅隔14天，新東方在線也在香港遞交了上市申請。2018年底，兩家企業雙雙通過了聯交所的聆訊。同樣是在線教育企業，同樣是以大學生為切入口，在上市這件事上，兩家企業卻走出了截然不同的路徑。滬江教育才剛剛經歷“裁員風波”，新東方在線卻已經開始了全球發售。不禁要問一句為什么？

24.85% VS 44.26% 穩一點或許更好

新東方在線和滬江教育分別在招股說明書公告期間內取得了較快的增長。在營業收入方面，新東方在線營業收入自2016年的3.34億增長至2018年的6.5億，3年內復合增長率為24.85%。滬江教育營業收入自2015年的1.85億增長至2017年的5.56億，3年復合增長率達到44.26%。

若僅僅考慮營業收入的增長情況，新東方在線的增長率雖然已經超過20%但卻明顯慢于滬江教育。這與兩家公司的發展周期有著必然的聯系。

新東方在線可以說是新東方自身孵化的在線教育項目，因此早期的成本投入幾乎均有新東方自身進行消化，直到新東方在線進入相對成熟的階段后才獨立進行拆分上市。故而在上市申請的期間內增長更加平穩。

而滬江教育則是典型的創業公司，從最早期的BBS逐步發展而來。從歷次融資過程來看，自2014年下半年取得百度的1.2億元融資后，滬江教育整體估值突破10億元規模達到30.75億元。之后的幾輪估值均以倍數進行增長，與其營業收入的快速增加幾乎同步。兩家企業不同的數據增長情況，或許正是產業投資和資本助力在企業發展中不同的作用。

看似同類，特長不同

從毛利的構成來看，新東方在線的毛利中，大學生課程是絕對的支柱產品，在2016-2018年三年期間，占比均超過了88%，而其他課程則更多為錦上添花，雖然連年增長，但占比始終不高。

而滬江教育則與新東方在線呈現了截然不同的情況，大學生課程、小語種課程和英語使用課程幾乎是三分天下。其中雖然在2015-2017年間，小語種課程在其毛利中的占比逐年下降，但絕對值持續增加，從2015年的656萬元增加至2017年的1461萬元。

新東方在線和滬江教育雖然都是在線教育領域的龍頭企業，但是特點依然非常鮮明。新東方在線的主要客戶群體是自主學習意愿較強，通過相對標準化的課程可以滿足相關需求的大學生群體。而滬江教育則更多的滿足了小語種學習者的需求，產生這類需求的人群本身具有較大的自主學習意識和強制力，并且由于課程的稀缺性，使得大班課或者錄播課能夠被廣泛認可。

從目前的發展現狀而言，兩者對于目標市場的選擇似乎是雙方在上市進程中處于不同階段的原因。大學生群體和小語種群體相比，市場的空間更大，而新東方在其中的品牌效應也十分明顯。滬江教育雖然也是從大學生群體中起家，但是，市場擴張的方向成為隱憂，在小語種課程市場有限的情況下，滬江教育的嘗試似乎都沒有取得明顯的優勢，想要取得資本市場的認可，下一步的增長和發展至關重要。

銷售費用高效利用是關鍵？

提起在線教育，高企的銷售費用是必不可少的話題，此次新東方在線和滬江教育均嘗試登陸港股也讓市場的焦點再度回歸到銷售費用的利用效率上來。交易凈額/銷售成本可以簡單計算每1元的銷售投入會產生的交易回報，或許可以發現兩者之間的不同。滬江教育這一指標在2015至2017年穩定在33元左右的水平，而新東方在線則波動較大，2016年為38.39元，2017年達到了40.08元而2018年回落至36.33元。

不難發現，滬江教育在銷售成本的利用方面似乎已經進入到穩定期，其營銷影響似乎需要在目前的水平線上踏步一段時間，而新東方在線雖然波動明顯，但是可以看出，每一單位的銷售成本對應的交易回報有提升的空間。相比于目前內外交困的滬江，看似兩個在線企業上市步調前后腳，但面對結果冰火兩重天，可能重點業務局限性是很大一部分原因。

新東方在線和滬江教育幾乎陪伴了一代青年人的學習生涯，兩家企業也是中國在線教育的一個縮影。兩家企業先后在香港遞交申請材料，陸續通過聆訊，也幾乎同時一再推遲上市進程。不過這一次，或許全球發售中的新東方在線，可以測試出在線教育上市之路過程中市場最真實的聲音。

撰文 | 璇璣

數據 | 時雨

校審 | 石斛

視覺 | 三更

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