今年1月份，雖受春節因素影響，工作日較去年少一天，但新增融資再創記錄，社融7.1萬億，社融中的信貸5.2萬億，均為單月投放最高規模。不過從疫后兩年的融資投放節奏來看，1月融資投放規模的全年占比呈現快速上升態勢，尤其是信貸的早投放特征更明顯。例如，2023年與2024年的1月份社融投放規模的全年占比分別為19.2%、20.1%，而信貸投放規模的全年占比則分別為24.7%、28.4%，明顯高于社融的占比，原因是政府部門的融資因法定流程影響，一季度投放占比低。

參照疫后兩年融資的投放節奏，僅從1月份社融和信貸的投放來粗略估算，2025年全年社融投放規模在32萬億左右的水平，信貸全年投放規模在17萬億左右的水平，均與2024年大體相當。

社融與信貸的年初投放情況。數據來源：Wind；注：2025年1月社融與信貸的全年占比為估算值

從企業與居民的融資情況來看，實體部門的融資需求已止住下滑態勢，但尚未出現明顯改善。例如，截至1月末，企業中長期貸款融資速度為10.2萬億/年，僅較去年底提高了1500億，居民中長期貸款融資為2.1萬億/年，較去年底下降了1300億元，兩者合計的中長期貸款融資速度仍處在12萬億/年的低位水平。

企業與居民的中長期融資需求。數據來源：Wind

因此，融資在量的方面，單月投放規模的新高更多是由投放節奏所的驅動，在企業和居民中長期貸款融資出現明顯改善之前，整體投放規模的擴大主要依賴政府部門的融資。如果剔除投放節奏的影響，觀察政府部門融資速度的增長情況，截至1月末，政府部門融資速度已升至11.7萬億/年，較去年同期上升了2.2萬億；同期非政府部門的融資速度為21.2萬億/年，較去年同期下降了5.4萬億。目前，兩者比例關系為1:1.8，而2024年1月份時，兩者比例關系為1:2.8，顯示出政府部門在社融中份量大幅提升。

政府部門融資與非政府部門融資的配比情況。數據來源：Wind

近日央行公布去年四季度《貨幣政策執行報告》的數據顯示，至去年四季度，企業貸款利率的季均值已降至3.3%，較2023年四季度均值下降了40個BPs，降幅超過了同期央行政策利率30BPs的降幅，同期10年期國債收益率的季均值也降至2.0%，較2023年四季度均值更是大幅下降66個BPs，反映出銀行體系在穩定量的同時，在價的方面是明顯下降的，而在穩量價降的背后，意味著凈息差收窄壓力還在增加。監管數據顯示，截至去年三季度末，銀行業的凈息差已降至1.53%，較2023年同期已經大幅收窄了20BPs，不過參照去年四季度以來貸款利率和債券收益率的變化，預計銀行凈息差還將持續收窄。

企業貸款利率與10年期國債收益率變化情況。數據來源：Wind

政策方面，四季度《貨幣政策執行報告》將前一個季度關于“提升金融機構自主理性定價能力”的措辭，進一步具體和明確為“提升銀行自主理性定價能力”，同時再次強調了“理順貸款利率與債券收益率等市場利率的關系”，顯示出在價格方面，央行的很多政策訴求尚未完全實現，尤其是對“推動企業融資和居民信貸成本下降”與“保持商業銀行合理利潤和凈息差水平”之間的平衡，更加關系到適度寬松政策力度與節奏的調整優化。

（作者單位：中國建設銀行金融市場部，僅代表個人觀點）