以皮克斯的《頭腦特工隊2》為代表，迪士尼的電影制片業務迎來久違的復蘇，旗下所有流媒體還首度實現整體盈利，但迪士尼樂園卻中止多個季度以來的漲勢，且管理層對體驗部門的未來展望也呈負面，進一步打擊脆弱的投資者信心。

流媒體盈利，皮克斯反彈

8月初，迪士尼發布截至6月29日的季度財報。在該季度中，迪士尼的總收入為231.55億美元，去年同期則錄得223.30億美元，增幅約為3.69%。

所得稅前收入達到30.93億美元，較去年1.34億美元的虧損額顯著改善，而稀釋后每股收益也從負0.25美元轉為1.43美元。若排除所得稅儲備金調整和原福斯無形資產攤銷等項目，稀釋后每股收益則從1.03美元提高到1.39美元，優于分析師預計的1.19美元。

迪士尼營收趨勢（數據來源：富圖）

具體來看，娛樂部門成為迪士尼各業務的領頭羊。

娛樂部門當季營收從101.27億美元增至105.80億美元，運營利潤更從4.08億美元飆升到12.01億美元，同比暴漲近三倍。其中，以流媒體服務為主的直接面向消費者板塊維持漲勢，該季度總營收錄得58.05億美元，比去年的50.45億美元上揚15%；同時，運營虧損也縮減至1900萬美元，去年同期則凈蝕5.05億美元，優化幅度超過96%。

迪士尼娛樂業務收益情況（圖源：迪士尼財報Q3財報）

在該季度內，旗艦平臺Disney+的核心訂閱數環比微增約70萬至1.183億，但Disney+Hotstar在流失50萬付費用戶后余下3550萬，再加上Hulu從5020萬漲至5110萬，總體而言呈現出略微上升的態勢。值得一提的是，疊加分屬體育部門的ESPN+平臺，迪士尼旗下的所有流媒體首度實現整體盈利，比公司設定的止損時間點提早一個季度，成為財報中最引人注目的亮點。

另外，內容銷售/授權板塊同樣有不俗發揮，即便季度收入同比下降逾4%，但運營利潤達到2.54億美元，扭轉去年同期1.12億美元的虧損。

這主要得益于《頭腦特工隊2》的強悍表現，自6月中旬公映后便席卷全球票房，業已成為影史最賣座的動畫電影。而在《頭腦特工隊2》先行預告片發布后，第一部《頭腦特工隊》也重新獲得Disney+用戶的關注，不僅驅動高達130萬的注冊數，還額外產生超過1億次的觀看量。

《頭腦特工隊2》升至全球動畫影史票房總冠軍（圖源：微博）

回顧去年，雖然《銀河護衛隊3》率先開出紅盤，《小美人魚》和《瘋狂元素城》的成績也中規中矩，但《奪寶奇兵5：命運轉盤》的巨額投資付之東流。今夏迪士尼大幅縮減了投放院線的項目數，除穩坐暑期檔冠軍寶座的《頭腦特工隊2》外，由20世紀福斯發行的《猩球崛起：新世界》也頗為亮眼，讓制片業務重新煥發出勃勃生機，凸顯“減量保質”策略的必要性。在流媒體和電影雙雙爆發的情況下，即便以傳統電視資產為主的有線網絡板塊頹勢依舊，娛樂部門仍是迪士尼本季度最強勁的增長引擎。

《猩球崛起：新世界》劇照（圖源：微博）

體育部門當季營收達到45.58億美元，按年增長5%；運營利潤則錄得8.02億美元，同比下跌6%。其中，ESPN維持個位數的穩健增長，主攻印度的Star India卻成為拖累，虧損額從2.16億美元放大至3.14億美元，與盈利目標仍有相當距離。

迪士尼并未單獨披露ESPN+的數據，但列明所有流媒體的總營收為63.79億美元，減去直接面向消費者板塊進賬的58.05億美元，可知ESPN+產生的收益為5.74億美元；由于所有流媒體的運營利潤為4700萬美元，而直接面向消費者板塊虧損1900萬美元，亦即ESPN+實際盈利應為6600萬美元。以此觀之，ESPN+在迪士尼各流媒體中的變現能力名列前茅。

迪士尼流媒體業務整體收入與運營利潤情況（圖源：迪士尼財報Q3財報）

相比之下，包含迪士尼樂園等線下業務的體驗部門則不盡人意，該季總營收同比增長2%至83.86億美元，運營利潤則下滑3%至22.22億美元，未能延續此前多個季度雙漲的勢頭。

以地域劃分，本土樂園的運營利潤縮水逾6%，而海外園區仍維持正成長，但由于營收規模遠不及前者，難以對沖本土業務的頹勢。在財報中，迪士尼表示“季度末消費者需求放緩，超出了公司之前的預期，影響了部門收入增長”，但“其他部分業績較上年有所改善，包括迪士尼郵輪、消費者產品和一些國際園區”。財報中也指出，雖然本土“園區的業績在本季度略有下降，但游客人數與去年同期相當，人均支出則略有上升”。

股價持續低迷，投資者信心不足

作為以內容為核心競爭力的娛樂巨頭，迪士尼的影視制作無疑是公司的重中之重。在經歷半年左右的調整期后，迪士尼正迎來制片業務的快速復蘇，并帶動其他相關條線的業績。

前述皮克斯的《頭腦特工隊2》便是一例，不僅直接為公司帶來強勁的現金流，還拉抬前作在Disney+上的收視表現，未來續集上線后無疑將再掀熱潮。進入7月，漫威影業的《死侍與金鋼狼》同樣橫掃紀錄，僅用時10天就超過《耶穌受難記》，成為北美史上票房最高的R級電影，全球收成也直追DC神作《小丑》，其財務效應將在下份財報中體現。

（數據來源：Box Office Mojo）

除大銀幕爆款外，迪士尼在電視制作上也交出優異的成績單。

上月中旬，第76屆黃金時段艾美獎公布入圍名單，迪士尼旗下所有品牌共斬獲183項提名。其中，《幕府將軍》以26項提名成為今年最受肯定的劇集，《熊家餐館》和《大樓里只有謀殺》也分別拿到23項和21項，讓迪士尼獨占提名數最多的劇集前三甲。再加上《小學風云》、《阿索卡》和《X戰警97》等強棒，迪士尼的電視制作水平在業界領跑。

分廠牌來看，FX以93項提名領銜迪士尼各品牌，超過2016年創下的自身紀錄（57項），《幕府將軍》和《熊家餐館》皆出自FX。若以流媒體劃分，Hulu和Disney+分別斬獲152項和32項提名，且兩家平臺播放的節目有一定重疊。

（數據來源：微博）

不過，迪士尼在影視上的復蘇并不能抵消其他業務的疲軟態勢，其中體驗部門的下行壓力最令外界憂心。在財務展望中，迪士尼表示本土樂園的“業務需求放緩可能會影響未來數個季度”，且預計本財季“體驗部門的營業收入將比上年同期下降中個位數”，潛在影響因素包括“巴黎迪士尼樂園因奧運會導致的正常消費者旅行減少”等。作為迪士尼的頭號利潤來源，體驗部門的低迷預期尤如一記重錘，進一步打擊脆弱的投資者信心。

另一方面，迪士尼對流媒體則維持樂觀展望，不僅預計本財季Disney+的核心訂閱數將小幅增長，且直接面向消費者板塊和ESPN+都會盈利，并在未來數年內持續改善利潤率。

迪士尼將大部分流媒體套餐價格上調（圖源：迪士尼財報Q3財報）

迪士尼CEO鮑勃·艾格在電話會上表示，近來的電影和劇集爆款有助于提高訂戶活躍度，彰顯公司強化內容投資的承諾。同時迪士尼還將增強流媒體平臺的技術能力，拓展直播頻道并打擊密碼分享行為。

自從艾格回任CEO后，降本增效便成為迪士尼業務重組的關鍵。在這段時間，流媒體平臺已逐步走出巨虧的泥潭，各項減支活動也取得頗為明顯的成效，為此迪士尼將稀釋后每股收益的全年增長目標提高至30%。

不過，迪士尼的業務重組也付出了相當沉重的資金代價：去年第三財季，迪士尼曾計入高達26.5億美元的重組和減值費用，今年第二財季又因重組Star India等產生逾20億美元的商譽減值，這兩個季度都被拖累至名義虧損。對迪士尼而言，這些巨額開銷是奠定未來增長基礎的必要舉措，但也在短期內形成頗為棘手的賬面壓力。

在財報于盤前公布后，迪士尼股價便逐漸震蕩下行，當天報收于每股85.96美元，單日跌幅接近4.5%。這創下迪士尼年內股價新低，公司市值縮水至1563億美元，與Netflix的差距被進一步拉大，后者目前以2721億美元領跑。對久經沙場的艾格來說，要挽回投資者信心也非易事。