放眼國際，綜觀歷史，衍生品特別是金融衍生品在誕生的初期一般都存在較大的爭議。我國的金融市場實踐也不例外。目前國內學術界和業界關于衍生品存在意義的討論大部分都停留在其風險管理和價格發現功能的技術層面上，鮮有嘗試從政治經濟學的高度對衍生品的歷史意義和社會角色進行總結。這方面工作的嚴重不足，可以說是制約衍生品在我國發展的關鍵因素。

為了部分彌補這個理論空白，筆者決定在參考有關文獻的基礎上，結合市場實際撰寫一系列文章來詳細闡述衍生品存在的意義。作為系列的首篇，本文選擇從衍生品與資本競爭之間的關系這一宏觀視角進行闡述。

衍生品之所以在歷史上很早就存在，并在過去的50年間實現迅猛的發展，其成交量遠遠超過全球GDP的總和，絕不僅僅因為它具有風險管理的功能。下面三個例子充分說明，如果沒有衍生品，其實交易者也可以實現對沖和保險等風險管理手段。

經典的教科書上，常常舉種麥農民和面包商的例子來說明遠期合約的作用。農民可以通過與面包商簽訂小麥遠期合約來鎖定未來的小麥售出價格，從而達到套期保值的效果。其實農民也可以不用遠期合約，而是在當下賣空小麥現貨（如果可以的話），獲得現貨價格及其利息，在未來小麥收獲時再了結空頭倉位。根據無套利理論，現貨價格加上利息剛好等于遠期合約的理論價格。就這樣，農民同樣實現了以固定價格賣出小麥的目的。

貨幣市場也類似。假如某跨國企業預計一年后有100萬美元的負債，如何鎖定美元兌人民幣的匯率風險？除了使用人民幣相關的衍生品之外，其實該企業也可以在當下拿出一筆人民幣，換成美元，然后存入銀行，待一年到期后取出用于償還美元負債。這個過程中沒有任何匯率風險，同樣達到了鎖定美元價格即套期保值的目的。

再比如股票期權。我們知道看跌期權的作用是對股票價格下跌的風險進行保險，其特點是非線性的回報結構，即股票價格上漲帶來的收益不受限制，而價格下跌帶來的損失有限?？墒墙灰渍咴谫I入股票的同時，設置一個止損點，那么其實也實現了同樣的功能：當股票價格上漲時，觸發不到止損點，交易者可以享受到上漲帶來的收益；當價格下跌時，觸發到止損點自動賣出，損失有限。而且使用止損這種方法還具有免費、隨時可行權、隨時可撤銷的優點。

可能有讀者從上面這三個例子中看出了一些端倪：第一個例子里面，假設農民可以賣空小麥現貨，但現實中往往是沒有這樣的機制安排的，所以遠期合約、期貨合約便于實現賣空套期保值（sell to hedge）；第二個例子里面，跨國企業需要當下拿出一大筆人民幣進行兌換，占用了大量資金，而通過人民幣遠期或者期貨合約可以節省資金使用成本，提高資金效率；第三個例子里面，設置止損點不能保證最終成交價，且需要交易者具備較豐富的經驗并投入較多的時間和精力，尤其是當短期內價格上下波動較大時需要及時調整止損位，而使用看跌期權可以省事省力。

這些無疑都是衍生品的優點。衍生品作為風險管理的主要工具，可以大大降低交易成本，使風險管理更靈活、方便。但如果由此認為衍生品存在的意義僅僅是改善了風險管理的手段，就有些“一葉障目”了，忽略了衍生品對整個人類社會進程帶來的重大變革和巨大歷史意義。

澳大利亞悉尼大學政治經濟學教授Dick Bryan與Michael Rafferty在二人合著的《Capitalism with Derivatives》一書中深刻地指出，衍生品的存在使得商品和貨幣這兩種資本形式的跨時空價值換算成為可能，從而加劇了資本之間的競爭，從根本上改變了資本積累中形成的社會關系。

如何理解這些看起來很抽象的概念？我們首先從資本講起。

資本有四種定義：實物資本、貨幣資本、個體資本和社會資本。實物資本可以理解為生產需要的機器、廠房和設備等；貨幣資本則是生產所需要的資金。這兩種定義下的資本都是靜態的概念。個體資本指的是從生產到交換的整個過程。實物和貨幣都在個體資本中被賦予“資本”的含義。馬克思也指出過：如果不參與具體的生產和交換活動，機器就只是機器，貨幣只是貨幣。社會資本是指由無數個個體資本組成的社會關系，包括財產所有權和剩余價值的獲取分配。個體資本和社會資本都是動態的概念。

在傳統的馬克思主義理論框架下，實物資本和貨幣資本作為生產所需的必要投入，一個以物理形式，一個以貨幣形式都是被動地參與生產過程即個體資本中。《資本論》第二卷中通過一個鏈條清晰地給出了個體資本的流通循環過程：M-C..P..C’-M’。

這個鏈條生動描述了貨幣（M）形式的資本換化為商品投入（C）（勞動力和實物資本）的過程，該過程在生產過程（P）中合并，并生產出具有擴展價值的商品產出（C'），之后出售將擴展價值轉化為貨幣（M'），如此循環反復。

這一流通過程中混合了上述“資本”的四個概念。資本以貨幣和實物的形式存在。個體資本的流通是一個獨立的資本積累過程。在特定背景下，他們都是社會資本的一部分——生產中勞動力與資本之間的沖突，以及在生產過程中就剩余價值引發的各種索賠人之間的沖突。

注意該流通過程中的各個環節都充滿了競爭。資本進行競爭的體現就是一系列合約：M-C環節是通過借貸合約采購原材料，C'-M'環節是通過廠商與采購商之間的銷售合約進行出售，C-P-C’環節則是通過勞動合同及其他生產合同進行生產。這些合約決定了資本出借人、原材料供應商、廠商、勞動力和采購商之間的剩余價值分配，它們一起構成了資本流通中的競爭。歸根到底，流通過程中的競爭決定了誰能拿到多少。

但是，上述分析隱含了一個重要的前提假設：即在資本流通的過程中，商品資本與貨幣資本之間可以進行匹配和換算，使得資本不管以何種形式存在都得以保值。

要保證這一點其實是個很難的問題。上述的借貸合同、銷售合同等只能在局部環節M-C和C'-M'保證資本的靜態保值。但實際上如果綜觀整個流通鏈條來看的話，時間和空間因素就必須要考慮進去。首先，流通過程中的C和M在不同時間有著不同的價值。貨幣存量C會以利率形式增長；固定設備M不僅會隨著時間的推移而老舊，而且其重置成本也會隨著生產方式的創新而改變。其次，同樣的問題也適用于跨地域。印尼的石油與俄羅斯的石油是否具有相同的價值？在全球化的背景下，企業用一國貨幣（M）購入原材料（C），再以另一國貨幣（M’）賣出原材料，如何能夠保證資本價值在這個 M-C-M’過程中得以保持呢？

簡單地說，資本流通過程中不存在獨一無二的“M”和“C”：M和C的價值始終因情況、因地域、因時間而異，并且一直需要匹配校準以保證資本在流通環節中保持價值。關鍵是，如何做到？

在沒有衍生品交易的情況下，商品價值與貨幣價值的轉換不得不依賴于事后的一次性回溯，即使現在開始投入并生產，也只有當產品最終賣出之后，才能知道產出的價值到底幾何。這種資本流通過程顯然是笨拙而低效的。

如果有了衍生品，情況就大不一樣了。通過期貨合約當下就可以計算出未來產出的價值并影響現在的投資決策，并且隨著期貨價格的更新，這種計算在資本流通環節中的每時每刻都在發生，是一個連續不斷的計算和校準過程，而不僅僅是最終出售產出那一次。對于貨幣（股票）來說亦是如此，通過貨幣（股票）衍生品可以連續計算和校準某種貨幣（股票）的價值。企業利潤現在不僅體現在年終賬目，而且還體現在期間不斷調整的賬目上。利潤直接決定公司戰略，表現不佳的資產更容易被識別、轉讓或出售。

因此，由于衍生品的存在，現在商品資本（M）和貨幣資本（C）自身也時刻充滿了競爭——通過合約進行交易定價。在傳統的流通過程說法中，商品資本和貨幣資本一直是通過市場交易獲取——其本身是一個競爭過程。但這是個“一次性”的競爭過程，因為一旦獲得了貨幣或商品投入，或者出售了商品，它們就不再是競爭的主體；它們成為所有者獨有的財產。我們看到，衍生品的出現徹底改變了上面所描述的關系。商品資本和貨幣資本不再僅僅是在競爭過程中被動使用的資本投入，它們現在已成為流通過程中不可或缺的競爭點。過去幾十年間衍生品的迅速發展，正是出于這樣的競爭需求才發生的。

這樣看來，我們原先理解的個體資本之間的競爭概念似乎就太狹隘了，其實每種資本形式（M、C、P）本身都是一個持續的競爭場所。衍生品合約可以彌合空間和時間上的不連續性，衍生品允許任何地點和時間的任何資本形式之間進行價值對比。衍生品可以在短時間內判斷出任何時間、任何地方是否有任何資本形式被高估或低估。因此，資本之間的競爭會加劇——每天都在跨時間在全球范圍內驗證每種資產形式相對于其他資產形式的價值。資本競爭日趨完全。

回到開篇所舉的三個例子。如果沒有衍生品，農民、企業和交易者這些市場個體也可以用現貨進行風險管理，但從整個資本市場的角度看就失去了持續進行資本估值和資本間換算的基礎，資本的競爭程度就沒有那么激烈，資本流通的效率也就沒有那么高。相對于狹義的技術層面的風險管理功能，這才是衍生品的真正意義所在。也只有認清這一點，才能從理論上講明衍生品特別是金融衍生品與實體經濟之間的關系，因為資本流通過程的高效直接關乎實體產出。因此事實上，與不少持反對意見的人所認識的相反，衍生品不是脫離實體經濟的虛擬存在，而是資本流通環節中重要的競爭催化劑和定價標尺，是促進實體經濟發展的關鍵因素。

（作者韓乾為廈門大學經濟學院副教授）