“資本市場的情緒波動，就像鐘擺一樣來回擺動，很少會待在擺動軌跡的中心點(diǎn)，幾乎大部分都在一個極端走向另一個極端。”霍華德·馬克斯在《周期》這本書中這樣寫道。

對于站在創(chuàng)新鏈頂端、被風(fēng)險投資視為稀有而無比珍貴的中國獨(dú)角獸企業(yè)，最近也面臨著“鐘擺之問”：獨(dú)角獸企業(yè)新增數(shù)為何會出現(xiàn)下降？

獨(dú)角獸企業(yè)，以“雙十標(biāo)準(zhǔn)”為衡量，特指成立時間不超過十年且估值大于10億美元的企業(yè)。自2013年由種子輪基金Cowboy Ventures的創(chuàng)始人Aileen Lee正式提出并開始普及，獨(dú)角獸企業(yè)在過去的11年里，走過了與全球經(jīng)濟(jì)周期幾乎同步的一個倒U型軌跡。

據(jù)統(tǒng)計，在2016年全球首次由個位數(shù)突破百位數(shù)之后，獨(dú)角獸企業(yè)數(shù)量一路高歌猛進(jìn)，以每兩年增長近3倍的速度在2022年達(dá)到增長的頂峰：1124家。突如其來的疫情與地緣政治格局的動蕩，擾亂了全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展，也打破了全球獨(dú)角獸新增數(shù)量10年的爆發(fā)式增長趨勢——2023年開始至今，全球獨(dú)角獸新增數(shù)量僅為：124家。

在全球獨(dú)角獸企業(yè)最集中的兩個國家：中國和美國，其獨(dú)角獸企業(yè)每年增量的對比，也與全球獨(dú)角獸企業(yè)新增趨勢呈現(xiàn)出相近狀態(tài)。2015，隨著中國資本市場改革繼續(xù)推進(jìn)以及萬眾創(chuàng)業(yè)風(fēng)潮的涌動，中國新增獨(dú)角獸企業(yè)數(shù)量首次超越作為“獨(dú)角獸”發(fā)源地的美國。最新公布的《2024全球獨(dú)角獸榜》數(shù)據(jù)顯示，盡管2023年中國獨(dú)角獸企業(yè)數(shù)量仍以340家的數(shù)量全球排行第二，但新增獨(dú)角獸企業(yè)僅有15家。2022年，這個數(shù)字是40家。

新增獨(dú)角獸企業(yè)數(shù)量下降的背后，短期視角的直接原因有兩個：流動性不足特別是外資投資的減少引發(fā)的“高估值泡沫”被打破，對獨(dú)角獸企業(yè)后續(xù)融資造成困擾；宏觀面上由于全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境與行業(yè)發(fā)展的變革導(dǎo)致的投資者的風(fēng)險偏好發(fā)生變化，也在一定程度上加劇了獨(dú)角獸企業(yè)的結(jié)構(gòu)性困境。投資者明顯更趨于謹(jǐn)慎。

因此，從短期視角看，“獨(dú)角獸企業(yè)新增數(shù)下降”，并非中國獨(dú)有的問題，它與全球經(jīng)濟(jì)周期、流動性以及新興市場格局息息相關(guān)。當(dāng)然，站在自身角度，我們依然應(yīng)該思考其背后深層次的原因是什么？在支持硬核科技創(chuàng)新的過程中，我們還能如何進(jìn)一步改善環(huán)境，解決問題？

融資端：加快深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革

培育獨(dú)角獸，資本的力量是重要的支撐。科技創(chuàng)新本質(zhì)上是對未知路徑的探索，是從“0”到“1”、從無到有、無中生有的過程，因此無法用傳統(tǒng)的融資手段和績效激勵來實現(xiàn)完美對接。客觀上看，我國現(xiàn)代金融體系的邏輯還不夠清晰，中國90%以上金融資產(chǎn)在銀行系統(tǒng)，超過60%的新增社融來自間接融資，整個經(jīng)濟(jì)社會的活力受制于銀行系統(tǒng)。金融既要服務(wù)實體，又要支持科技創(chuàng)新，還要保證不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險，以目前我國間接融資為主的金融體系制度與體量來看，實現(xiàn)難度依然較大。從這個角度看，著力于構(gòu)建可持續(xù)、有活力、有韌性的科創(chuàng)金融體系，可以從三個方面持續(xù)深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。

第一，切實著力于資本市場生態(tài)的重塑，進(jìn)一步激發(fā)直接融資的“活水”效應(yīng)。我們應(yīng)以注冊制為引領(lǐng)，推進(jìn)包括交易所公司制改革、采取更靈活的交易制度、完善強(qiáng)制退市標(biāo)準(zhǔn)、優(yōu)化退市流程環(huán)節(jié)在內(nèi)的一系列資本市場基礎(chǔ)制度的配套改革，同時加快多層次資本市場建設(shè)、提升新型金融產(chǎn)品供給，利用大數(shù)據(jù)、云計算等技術(shù)力量，打造更加豐富多樣的金融工具，進(jìn)一步釋放資本市場的資源配置潛能，使得稀缺的資源真正配置到最優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)上。這樣做，不僅在長期上有助于經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新發(fā)展，從短期看，也有助于提振信心和拉動內(nèi)需。

第二，大力支持促進(jìn)包括天使投資、風(fēng)險投資、私募股權(quán)等在內(nèi)的創(chuàng)業(yè)投資市場發(fā)展。加強(qiáng)政策支持、引導(dǎo)投資主體結(jié)構(gòu)的優(yōu)化和調(diào)整，給予充足的各類政策優(yōu)惠和更廣闊的退出通道，引導(dǎo)保險、養(yǎng)老金等多種長期資金進(jìn)入創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域，壯大耐心資本，擴(kuò)展創(chuàng)業(yè)投資市場交易，建立公開交易市場機(jī)制，提高市場流動性。

第三，堅定不移地穩(wěn)步推進(jìn)資本市場制度型開放。通過穩(wěn)妥推進(jìn)銀行、證券、保險、基金、期貨等金融領(lǐng)域開放，不斷豐富跨境資產(chǎn)配置工具箱，加快吸引境外合格機(jī)構(gòu)投資者入市，實現(xiàn)更廣范圍的國內(nèi)國際資本市場互聯(lián)互通。通過持續(xù)深化商品、服務(wù)、資金、人才等要素流動型開放，穩(wěn)步拓展與國際通行規(guī)則的制度銜接，營造更加市場化、法治化、國際化的營商環(huán)境，要有穩(wěn)定、透明、可預(yù)期的國際貿(mào)易和金融規(guī)則，實現(xiàn)更深層次的資本市場雙向合作。

政策端：拒絕搖擺，更好守護(hù)創(chuàng)新初心

近年來，針對科創(chuàng)企業(yè)特別是中小企業(yè)出臺的各類支持政策力度其實已經(jīng)力度空前，也取得了顯著效果。但政策力度與科創(chuàng)效度之間仍存在一定偏差，創(chuàng)新企業(yè)特別是中小企業(yè)，仍存在一定顧慮。

這背后，主要有三個方面的原因：

一是宏觀調(diào)控總體有力有效，但在一些領(lǐng)域覆蓋面過廣過寬、在一定程度上影響了市場力量發(fā)揮作用的空間。

二是政策的穩(wěn)定性、持續(xù)性和一致性有待增強(qiáng)。

三是政策之間協(xié)調(diào)性有待提高，特別是針對部分行業(yè)的緊縮性政策，更應(yīng)如此。否則，一旦形成合成謬誤，將對市場預(yù)期產(chǎn)生巨大打擊。

對此，在未來的政策調(diào)控過程中，首先是要保證政策的連續(xù)性、一致性、穩(wěn)定性，避免“運(yùn)動式”調(diào)控。學(xué)術(shù)研究發(fā)現(xiàn)，政策究竟是偏保守一點(diǎn)還是偏激進(jìn)一點(diǎn)，對科技創(chuàng)新的影響其實不大，因為企業(yè)家會調(diào)整自己的投資決策來適應(yīng)國家的宏觀政策。對創(chuàng)新影響比較大的是政策穩(wěn)定性。因為政策的不穩(wěn)定會在很大程度上影響企業(yè)家的長期投資意愿，而創(chuàng)新周期往往又很長，因此政策穩(wěn)定預(yù)期對創(chuàng)新生態(tài)系統(tǒng)至關(guān)重要。

應(yīng)將市場化思維更多、更好地融入改革過程中，通過建立完善法治化、程序化、市場化的政策執(zhí)行體系，在尊重市場在資源配置中決定性作用的前提下，讓市場各方盡快歸其位、司其職。讓市場經(jīng)營主體在相對中性的環(huán)境中充分競爭、釋放活力。同時，在政策制定階段，加強(qiáng)政策前置市場溝通，以系統(tǒng)化的思維謹(jǐn)慎對待每一個政策的出臺，杜絕“合成謬誤”。

法治端：將公平對待民營企業(yè)落到實處

市場經(jīng)濟(jì)必然是法治經(jīng)濟(jì)。要對沖科技創(chuàng)新的長周期、高失敗率、高風(fēng)險特性，需要穩(wěn)固可靠的營商環(huán)境，就離不開法治的保障。企業(yè)家作為社會創(chuàng)新的主體，只有在一種情況下才愿意全身心投入進(jìn)行創(chuàng)新，那就是他們能夠獲得長期收益。而這種長期收益，需要得到制度和法律的保障。因此，需要將法治精神固化、貫穿民營企業(yè)合規(guī)管理的整個過程，杜絕執(zhí)法過程中可能存在的偏倚。

除了進(jìn)一步完善法治安排，對于民營經(jīng)濟(jì)的支持力度，還有待進(jìn)一步升級完善。例如，在社會身份地位的公正性上，給予民營企業(yè)更加堅實的保障；在鼓勵支持民營企業(yè)發(fā)展方面，進(jìn)一步通過國家力量予以保障，按照“公開、公平、公正”的法治化、市場化原則，保障民營經(jīng)濟(jì)發(fā)展環(huán)境的穩(wěn)定。

文化端：求同存異，呵護(hù)企業(yè)家精神

創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)，最重要的要素還是人。而能夠成長為獨(dú)角獸的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，其創(chuàng)業(yè)者大概率是不走尋常路的超級創(chuàng)業(yè)者，他們大多特立獨(dú)行、甚至離經(jīng)叛道。他們身上的特質(zhì)，或許是以“中庸”為正道的我們的文化氛圍所難以理解的。

這些特質(zhì)，當(dāng)然包括年輕、進(jìn)取、有想象力、專注產(chǎn)品、創(chuàng)新、自我驅(qū)動這些一般意義上的正面評價和“優(yōu)點(diǎn)”，但也包括例如孤僻、非傳統(tǒng)、不聽話、不好相處、冷漠、多疑這些一般意義上的負(fù)面評價和“缺點(diǎn)”。這些“負(fù)面的”特質(zhì)，經(jīng)常可以在超級創(chuàng)業(yè)者身上找到。比如，當(dāng)年扎克伯格去拜訪紅杉資本的時候，不僅遲到了，而且穿著睡衣，看起來像是剛剛起床的樣子。他穿著拖鞋，還準(zhǔn)備了一個看似戲謔投資機(jī)構(gòu)的、以“你不應(yīng)該投資我的十大理由”為主題的PPT。

事實上，中華民族文化基因里，其實并不缺乏對于包容的演繹。正是不同民族、區(qū)域之間的求同存異和兼收并蓄，共同筑就了中華民族光輝的現(xiàn)代文明。新一輪文明的演化，以科技進(jìn)步為序幕展開，面對先行弄潮兒們的“奇思異想”與“離經(jīng)叛道”，我們應(yīng)該少一些“父愛主義”的指教，更不應(yīng)該抱有看客的嘲諷心態(tài)。創(chuàng)業(yè)者篳路藍(lán)縷、以啟山林之功，不僅需要政府予以政策、資金、項目的硬支持，更需要全社會以兼收并蓄的“寬容”，來激發(fā)、呵護(hù)企業(yè)家精神。

創(chuàng)新萌芽很簡單，可以始于車庫、實驗室或任何奇思妙想出現(xiàn)的地方。但創(chuàng)新的成長，卻不只是一個口號那么簡單，需要全社會從政策、資本、文化等方面長期滋養(yǎng)，方能長成。可以確定的一點(diǎn)是，在以加快形成發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力為新時期新命題的正確方向指引下，中國“獨(dú)角獸”肯定還會增長。但如何實現(xiàn)持續(xù)增長、壯大？對于當(dāng)下的我們來說，大概是如何用好那只“看得見的手”，讓創(chuàng)新精神有所依附、更好成長。

（作者田軒為清華大學(xué)國家金融研究院院長、清華大學(xué)五道口金融學(xué)院副院長）