作者：費斌杰 北京市青聯(lián)委員 熵簡科技CEO

Coatue，這家總部位于紐約的對沖基金向來以低調著稱，其官網(wǎng)高冷到只有一個聯(lián)絡郵箱，合伙人也從不接受采訪。

但這依然難掩其業(yè)績的鋒芒，從1999年成立至今，Coatue的管理規(guī)模從1500萬美金躍升到486億美金。

憑借極強的科技敏銳度和人脈關系網(wǎng)，Coatue捕捉到了SpaceX、DoorDash、Zoom、Databricks等投資機會。

在美國本土攻城略地的同時，Coatue還敏銳的捕捉到了中國移動互聯(lián)網(wǎng)的紅利，并在騰訊、美團、字節(jié)跳動、滴滴等中國超級獨角獸上下重注，取得了豐碩的回報。

隨著Web 3 的興起，這位巨人又切入了加密領域，迅速主導了NFT交易平臺OpenSea、支付公司Silverflow、Web 3人才網(wǎng)絡Braintrust以及寶可夢背后AR公司Niantic等一系列頭部企業(yè)的融資。

縱觀歷史，當Coatue決定參與游戲時，他瞄準的永遠是最大的那條魚。

如此高冷神秘的Coatue，近日發(fā)布了一份重要報告《Build Index of the Future》，詳細剖析了Coatue構建AI投資組合的方法論，并給出了下一步的配置建議（Edge AI + Power Shortage），具有極高的參考價值。

下面我給大家解讀一下這篇大報告。報告鏈接放在文末，歡迎感興趣的朋友去看原文。

（1）AI的應用價值正在快速涌現(xiàn)

生成式AI正在快速從單純的Chatbot變成具備實際經(jīng)濟價值的工具和服務，比如：

- 線上廣告：通過AI賦能，線上廣告能夠實現(xiàn)更好的個性化，提升40%的點擊率。

- 推薦引擎：Meta更新了AI推薦引擎后，用戶使用時長提升了8-10%。

- 編程助手：在部分編程任務中可以提升55%的效率，企業(yè)主開始減少工程師的雇傭。

- AI客服：Klarna & Cloudwalk反饋客服效率提升至少5倍，利潤顯著上升。

- 自動駕駛：特斯拉的FSD v12相比上一代性能顯著提升，干預度降低100倍。

（2）算力成本正在指數(shù)級下降

以英偉達為例，2017年英偉達的旗艦顯卡是V100，1 TFLOP的計算成本是40美金。

隨著最近Jensen在GTC大會上正式推出基于Blackwell架構的GB200，1 TFLOP的計算成本降到了2美金，足足下降了95%。

隨著芯片制程、封裝工藝的提升，算力成本仍將繼續(xù)快速下降。

（3）“智能”將變得像空氣一樣無處不在

正如Sam Altman所言，如果“智能”足夠便宜，我會讓AI幫我閱讀每一份郵件并給出建議。但如果“智能”非常昂貴，我們可能只會用AI來治療癌癥。

算力成本的下降，將使得“智能”在未來像空氣一樣隨處可得，嵌入到我們工作生活的每個角落。

KK最近在交大高金的分享會上提到了一個觀點：最好的技術都是“隱形”的。我們每天都在接觸大量科技產(chǎn)物，無論是電燈、風扇、還是手機、導航。我們意識不到這些科技的存在，這恰恰意味著這些技術已經(jīng)成功了。

未來AI也將經(jīng)歷從“顯形”技術逐漸走向“隱形”的過程，變得無處不在，成為每個人生活中的一部分。

（4）AI Infra的核心主題是“互聯(lián)”

AI對算力的需求不斷膨脹，而人們已經(jīng)愈發(fā)接近晶體管尺寸的物理極限，要想制造更小芯片的難度與日俱增，摩爾定律走向終結。

但是Nvidia敏銳的意識到，納米尺度的規(guī)律同樣適用于機柜尺度。通過在機柜中將電纜和邏輯芯片集成得更緊密，也能提升系統(tǒng)的綜合性能。

業(yè)內(nèi)將此總結為摩爾定律的數(shù)學分形，那些微觀尺度適用的規(guī)律，在宏觀尺度依然生效。

未來我們會將集群的能力壓縮進機柜，將機柜的能力壓縮進芯片，從系統(tǒng)尺度上延續(xù)摩爾定律。

在這個過程中，芯片與芯片之間的互聯(lián)，集群與集群之間的互聯(lián)是關鍵。

正如Jensen所言，Datacenter is the new unit of computing。

（5）先進液冷技術成為剛需

對于單塊功耗為0.7kW的H100卡而言，風冷技術就可以滿足散熱需求。

但是對于功耗超過100MW的數(shù)據(jù)中心而言，必須采用浸沒式液冷技術，才能使其正常運行。

在前段時間召開的OFC大會上，Andy Bechtolsheim明確的給出了液冷技術支持的功率極限。

Andy認為我們可以在單個機柜中放置300+ kW的功率，并且用液冷進行有效冷卻。

英偉達最新發(fā)布的GB200 NVL72的功率是120kW。也就是說，根據(jù)現(xiàn)有液冷技術的水平，機柜功率仍有一倍以上的提升空間。

（6）“星際之門”開啟超級數(shù)據(jù)中心軍備競賽

在AI時代之前，數(shù)據(jù)中心的功耗大約100MW，Microsoft準備為OpenAI建設的“星際之門”超級數(shù)據(jù)中心預計將達到5GW，耗資1000億美金，集成數(shù)百萬張卡，占地面積超過10平方英里。

要知道，23年全美數(shù)據(jù)中心加總起來，功耗差不多7GW。一個“星際之門”就可以抵得上全美國的算力能耗。

大語言模型“暴力出奇跡”帶來的涌現(xiàn)能力，正在快速轉化為新一代超級數(shù)據(jù)中心建設熱潮。

（7）能源短缺將成為重要瓶頸，核電是唯一解

根據(jù)Coatue預測，現(xiàn)有的電力供應體系無法承載25M張GPU同時運行，電力短缺即將到來。

在巨大的能源缺口下，人們大概率會擁抱核電。

新一代超級數(shù)據(jù)中心很有可能會建設在核電站周邊，形成共生關系，這么做有諸多好處：

- 電力直供，無需經(jīng)過電網(wǎng)系統(tǒng)

- 核電站邊上必然有天然水源，可以作為數(shù)據(jù)中心液冷用水

- 核電站標配7×24小時安保，確保數(shù)據(jù)中心不被人為破壞

- 核電站周邊土地資源充沛

（8）Edge AI以及AI換機潮將成為重要投資主線

未來AI推理將從中心化逐步轉移到邊緣側，形成去中心化的推理網(wǎng)絡。

AI帶來的換機潮將成為未來幾年的重要投資主線。

邊緣AI能帶來不少好處，首當其沖的就是“快”。

微軟的Orca、Phi等SLM已經(jīng)初步證明了終端部署大模型的可行性，預計未來90%的推理任務會發(fā)生在你的手機和PC上，對日常工作生活的任務請求進行實時響應。

（9）AI Infra的TAM約為1.2萬億美金

Coatue采用自下而上和自上而下兩種方法，測算了AI Infra的市場空間，得出了1.2萬億美金的結論。

這個數(shù)字大約是全球IT支出的18%，全球Capex的15%，全球GDP的1%。

只從供給端出發(fā)是不夠的，我們還得從需求端驗證一下，這么大規(guī)模的AI Infra投入是否能夠產(chǎn)生同等體量的商業(yè)價值呢？

按25%的ROIC（投入資本回報率）測算，1.2萬億美金的AI Infra投入需要產(chǎn)生1.5萬億美金的回報。

從“節(jié)流”的角度，這可以理解為1.5萬億美金的全球OPEX削減，這對應著全球總薪資的3%，全球總EBIT的5%。

從“開源”的角度，這可以理解為通過AI賦能帶來3萬億美金的增量收入，且毛利在50%。這對應著全球上市公司總收入的3%，全球GDP的2%。

（10）Coatue的AI投資框架

AI投資需要重視節(jié)奏，Coatue給出了這個順序：AI Infra -> Edge AI（硬件） -> AI應用（軟件） -> 具身智能。

目前市場處于AI Infra投資的中期，Edge AI行情的起點。而AI應用還處于熱身階段，具身智能距離商業(yè)落地尚有距離。

Coatue很清晰的給出了每個階段的投資機會，涉及個股，具體可以看原報告，這里重點講2個機會。

（11）Edge AI對應的重點機會：Dell

Dell有望成為Edge AI浪潮下的最大贏家，其所有業(yè)務板塊（Storage、PC、Server）都將因此受益。

此外，Dell新設立的AI Server部門目前已經(jīng)有30億美金的積壓訂單，處于供不應求的狀態(tài)。

根據(jù)Coatue預測，Dell未來6年的業(yè)績CAGR約18%，根據(jù)2030年EPS來看，當前市值對應PE僅為4倍。

（12）Power Shortage對應的重點機會：Constellation

目前美國發(fā)電結構中，核電占比19%，其中穩(wěn)壓與非穩(wěn)壓的占比為6:4。Contellation在美國非穩(wěn)壓核電領域的市占率達到57%，是當之無愧的龍頭。

隨著電力短缺的帶來，非穩(wěn)壓核電將成為率先收益的板塊，為超級數(shù)據(jù)中心7×24小時提供清潔能源。

Constellation的定價模式有望從現(xiàn)在的浮動價格短期合同，變成高毛利的長單，增強業(yè)績的可預測性，帶來估值的提升。

根據(jù)Coatue的預測，CEG未來6年的業(yè)績CAGR約28%，如果按2030年的EPS來看，當前市值對應的PE僅為5倍。

（13）在不久的將來，人類將見證一個全新物種的誕生

正如Sam Altman所言，過去的2023年可能是人類歷史上最有趣的一年，但更有可能是未來若干年中最平凡的一年。

隨著AGI的到來，我們將有幸見證一個全新的硅基物種的誕生。

作者：費斌杰 北京市青聯(lián)委員 熵簡科技CEO

（文畢）

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原報告標題：Build Index of the Future，Coatue April 2024

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