去年以來，日股表現(xiàn)在全球主流股市中名列前茅，吸引包括巴菲特在內(nèi)全球投資者的目光。近日，日本央行正式結束自2016年開始的負利率和收益率曲線控制政策，宣告了持續(xù)八年的政策框架徹底改變。日股上行趨勢會否改變？日股在全球大類資產(chǎn)配置的位次是否有望進一步抬升？

近期，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心董事總經(jīng)理、首席資產(chǎn)研究官戴康，做客澎湃新聞《首席連線》節(jié)目，解構日本股市“強牛”背后的危與機。

戴康擁有十四年A股投資策略研究經(jīng)驗。2019年初，預判A股熊牛轉(zhuǎn)換，金融供給側慢牛開啟的走勢，并最先于2021年末提出，A股需“慎思篤行”的觀點。戴康為金麒麟白金分析師、中國保險資管業(yè)協(xié)會十佳分析師、包攬2014-2023年新財富最佳分析師、金牛獎、金麒麟、水晶球獎等獎項，著有《策略投資：從方法論到進化論》。

日股上行趨勢支持動力仍在

2023以來，日股表現(xiàn)在全球主流股市中名列前茅，吸引包括“股神”沃倫·巴菲特在內(nèi)的全球投資者的目光。今年3月初，一路“瘋漲”的日經(jīng)225指數(shù)再創(chuàng)歷史新高，首次漲破4萬點大關。

不過，在股市創(chuàng)新高的同時，日本也迎來重要變化。3月19日，日本央行自2007年以來首次加息，長達8年的負利率時代終結，持續(xù)約11年的大規(guī)模貨幣寬松政策迎來轉(zhuǎn)折點。雖然日本股市短期內(nèi)可能會因為日元的波動和資金流動受到一定的影響，但戴康認為，貨幣政策調(diào)整對股市影響有限。

首先，戴康強調(diào)，此次日股創(chuàng)新高，主要受益于三大邊際變化增強。一是，日本“戰(zhàn)勝”通縮，價格上行帶動企業(yè)名義盈利增長；二是，相對貨幣政策取向的差異帶動日元進一步貶值有助于帶動日本出口和增強股市的吸引力；三是，東證所頻繁出臺政策改善公司治理，“日特估”推動企業(yè)盈利能力進一步上行。

“這一輪的日本央行的政策調(diào)整，事前已與市場進行了充分的溝通，日本退出負利率，市場早已充分預期。所以這次取消YCC政策，并不會致使前述三大日本股市的表現(xiàn)要素發(fā)生顯著的逆轉(zhuǎn)。”戴康表示，日本股市能否保持亮眼的表現(xiàn)，關鍵還是在于市場對于日本長期通脹率能否持續(xù)提升。“我認為日本央行的貨幣政策調(diào)整仍然會以相對審慎漸進式的推進。日本股市上漲趨勢的主導因素，是走出通縮，走向通脹。中長期來看，在新投資范式下，日本股市還是會因確定性的溢價而受到外資青睞。因為包括結構性改革下的企業(yè)盈利前景以及相對具有吸引力的企業(yè)估值，依舊能夠為日股提供支撐。”

戴康表示，從無風險利率、盈利預期、風險偏好三個因素來看，日本股市的盈利預期和風險偏好都處于近十年以來比較理想的一個狀態(tài)，認為估值水平“處在一個合理的位置”。“1989年12月日本股市崩盤，是純粹的投機行為，與現(xiàn)在有產(chǎn)業(yè)驅(qū)動的基本面不同。當前日本居民對日本股市的配置較低，也遠遠沒有達到瘋狂的階段。”戴康說道。

日本股市吸引海外資產(chǎn)增配

2023年以前，全球資金對于日本股市整體上處于低配。但在2023年初，“股神”沃倫·巴菲特訪問日本，表示對5家日本商社伊藤忠商事、丸紅株式會社、三菱商事、三井物產(chǎn)和住友商事進行追加投資后，海外投資人紛紛對日本股票進行重新評估，日經(jīng)指數(shù)也呈現(xiàn)出強勁漲勢。

值得關注的是，當前日本股市在其國內(nèi)投資者的配置比例仍處于較低水平，而日本海外投資者仍是日本股市的主要買家。隨著海外資金的逐步增配，持續(xù)帶動日本股市的表現(xiàn)抬升，進一步吸引全球投資者進行大類資產(chǎn)配置。“除了日本經(jīng)濟走出通縮帶動上市公司盈利改善等原因外，全球資金在2022年俄烏沖突逆全球化加深后形成的 ‘新投資范式’中追逐確定性溢價的資產(chǎn)，日本股市的邊際變化在發(fā)達國家股市中是最有吸引力的。”戴康說道。

“長期來看，我們判斷在逆全球化新投資范式下，日股在全球大類資產(chǎn)配置的位次有望進一步抬升，尤其是 ‘日特估’成為全球資金配置取向的大勢所趨。”戴康說道。日本股市上漲的主要動能依然充沛，企業(yè)盈利以及公司治理均有很好的發(fā)展空間。2024年安倍經(jīng)濟學的余威對日本股市的邊際效應會有遞減，但日本股市走牛的邏輯沒有被破壞。從債務周期研判股市的角度看，“不宜輕易看空走出債務周期的股市”。

“日特估”普遍指代的是那些價值被低估、同時有著高分紅且正不斷提升治理效率的日本上市公司。巴菲特增持的日本五大商社，即為“日特估”的典型代表。戴康進一步分析道，回顧日本股市上漲的驅(qū)動因素，有短期因素也有長期因素。受益于寬松政策以及歐美國家加息影響， 2022年起日元匯率開始更大規(guī)模的貶值，其對股市的作用不會長期存在；而另一方面，日特估政策強調(diào)的是企業(yè)治理層面，包括信息披露，企業(yè)管制、資金效率以及ROE提升等等問題；日特估是作用于企業(yè)長期增長層面的政策，是對企業(yè)發(fā)展方向和效率改進的指引。“從這個角度分析，內(nèi)生作用的存續(xù)時間是較為長期的。在逆全球化的新投資范式下，全球資金更傾向于配置確定性高的資產(chǎn)。我們認為日特估的影響是全球資金配置取向的大勢所趨。”

建議配置高股息股以及AI主題投資

在此背景下，當下A股投資者應該如何進行配置呢？

戴康表示，在無風險利率下行，風險偏好偏低的新范式環(huán)境下，“杠鈴策略”是反脆弱下的最佳應對。

“在資產(chǎn)配置上，我們應該也是要用杠鈴策略。在市場環(huán)境內(nèi)不確定時，除了確定性的資產(chǎn)之外，大部分的資產(chǎn)風險可能會被低估。而大比例的中風險資產(chǎn)造成的損失會比小比例的高。所以杠鈴策略它本質(zhì)上是應對難以預測的不確定性，也就是說當市場的不確定性越大，杠鈴策略相比其他策略的收益越有優(yōu)勢，這也是A股目前的占優(yōu)策略。”戴康表示，A股的杠鈴策略指向兩端，一端是有序經(jīng)營的穩(wěn)健的高股息股票。確定性溢價將成為未來指引A股投資的重要線索，高股息資產(chǎn)正處于長牛的初期；另一端則是遠端的盈利資產(chǎn)，偏主題投資，比如像數(shù)字經(jīng)濟、AI+等等。主題投資市場波動較大，需要投資者進行擇時。