恒隆集團(tuán)主席陳啟宗視覺(jué)中國(guó)資料圖

3月28日，恒隆集團(tuán)有限公司（恒隆集團(tuán)，00010.HK）和恒隆地產(chǎn)有限公司（恒隆地產(chǎn)，00101.HK）發(fā)布2023年年報(bào)，在兩份年報(bào)中，恒隆集團(tuán)及恒隆地產(chǎn)董事長(zhǎng)陳啟宗發(fā)布了最后兩封《致股東函》。

今年1月30日，恒隆集團(tuán)及恒隆地產(chǎn)董事會(huì)宣布，陳啟宗將退任集團(tuán)董事長(zhǎng)、執(zhí)行董事及執(zhí)行委員會(huì)主席的職位，于2024年4月26日舉行的恒隆集團(tuán)及恒隆地產(chǎn)各自股東周年大會(huì)（2024年周年大會(huì)）完結(jié)后生效。陳啟宗于退任后將不會(huì)擔(dān)任董事會(huì)非執(zhí)行董事的職位。

當(dāng)日，在恒隆集團(tuán)及恒隆地產(chǎn)的業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，陳啟宗表示，去年已向董事會(huì)請(qǐng)辭，“今天是時(shí)候交棒了”。陳啟宗稱，將在今年股東大會(huì)上正式退休，不再做任何董事，希望給自己多一點(diǎn)空間。不過(guò)，陳啟宗也表示，未來(lái)對(duì)恒隆“能幫手就幫手”。

陳啟宗此次在最后兩封《致股東函》中指出，恒隆地產(chǎn)和恒隆集團(tuán)的董事會(huì)授予其“榮譽(yù)董事長(zhǎng)”的身份，他未來(lái)可以出席董事會(huì)會(huì)議，但不再有投票權(quán)。

在恒隆集團(tuán)和恒隆地產(chǎn)年報(bào)的《致股東函》中，陳啟宗均表示，是最后一次撰寫《董事長(zhǎng)致股東函》。

“本人可以直言，這33年來(lái)花了大量時(shí)間和心力撰寫此函，總共寫了144封。有人可能會(huì)問(wèn)：你打算繼續(xù)以榮譽(yù)董事長(zhǎng)的身份撰寫《致股東函》嗎？本人并無(wú)此意。”不過(guò)，陳啟宗表示，身為榮譽(yù)董事長(zhǎng)，會(huì)在恒隆總部保留一個(gè)較小的辦公室，以便促進(jìn)董事會(huì)認(rèn)為對(duì)公司有利的多項(xiàng)社會(huì)事務(wù)。“毫無(wú)疑問(wèn)，本人會(huì)繼續(xù)以公司的最佳利益為重，并在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候向管理層傳達(dá)觀點(diǎn)。”陳啟宗稱。

“這是本人第144封、也是最后一封《董事長(zhǎng)致股東函》。33年來(lái)，本人越感需要更好地與股東和潛在股東溝通。這是唯一平臺(tái)，可定期告知各位公司內(nèi)已發(fā)生的事情和管理層的想法。結(jié)果，此函篇幅逐漸傾向愈來(lái)愈長(zhǎng)。”陳啟宗在恒隆集團(tuán)年報(bào)的《致股東函》中寫道：“由于許多管理職責(zé)在身，執(zhí)筆時(shí)受限于此，往往匆忙倉(cāng)卒，難免遺漏要點(diǎn)或鋪排欠妥。但本人的想法是：片言只字雖或不完美或不完整，總比毫不著墨好。這些年來(lái)《致股東函》中各處不足紕漏，還望各位讀者海涵，感謝各位抽空閱畢。”

在兩封《致股東函》中，陳啟宗除了談及恒隆的業(yè)績(jī)、股價(jià)和公司未來(lái)的發(fā)展，還談及了過(guò)去執(zhí)掌恒隆33年的策略、房地產(chǎn)行業(yè)、金融行業(yè)，以及香港市場(chǎng)等。

以下為澎湃新聞（www.kxwhcb.com）整理陳啟宗兩封“最后的”《致股東函》部分內(nèi)容。

“內(nèi)地商業(yè)的租賃收入比以往任何一年都多”

今年1月30日，據(jù)恒隆集團(tuán)和恒隆地產(chǎn)發(fā)布2023年全年業(yè)績(jī)報(bào)告，截至2023年12月31日止財(cái)政年度，恒隆集團(tuán)總收入約108.81億港元，同比減少1%；歸母凈利潤(rùn)約29.31億港元，同比減少2%。恒隆地產(chǎn)總收入與2022年持平，約103.16億元（人民幣，下同），歸母凈利潤(rùn)約41.37億元，同比減少1%。

財(cái)報(bào)顯示，2023年恒隆于內(nèi)地和香港的租賃收入均錄得增長(zhǎng)。其中恒隆集團(tuán)的內(nèi)地整體租賃收入約66.51億元人民幣，同比增長(zhǎng)7%；恒隆地產(chǎn)的內(nèi)地整體租賃收入約62.63億元人民幣，同比增長(zhǎng)8%。

恒隆在1992年12月進(jìn)軍上海。陳啟宗指出，如今，內(nèi)地的租賃收入占恒隆租賃收入68%，而且這個(gè)占比還在上升。

“直至2022年的23年，我們的內(nèi)地租賃物業(yè)組合按人民幣計(jì)算持續(xù)按年增長(zhǎng)。得以實(shí)現(xiàn)此佳績(jī)，有賴內(nèi)部增長(zhǎng)和新增物業(yè)相結(jié)合。”陳啟宗表示：“本人欣然告知各位，2023年我們?cè)賱?chuàng)新高，盡管沒(méi)有新增的樓面面積，我們?cè)趦?nèi)地的商業(yè)租賃收入比以往任何一年都多。展望未來(lái)，2024年要再創(chuàng)佳績(jī)將會(huì)是一項(xiàng)挑戰(zhàn)，但我們定當(dāng)盡力而為。畢竟，我們?cè)诜浅ＦＨ醯慕?jīng)濟(jì)下運(yùn)營(yíng)。”

“最近，政府似乎加大了刺激措施的力度，但這是否足以扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)放緩的趨勢(shì)還有待觀察。這不僅是金融或經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，也是結(jié)構(gòu)性問(wèn)題。個(gè)人對(duì)消費(fèi)，以至企業(yè)對(duì)再投資，都失去信心。在信心得以恢復(fù)之前，短期上揚(yáng)難以持續(xù)。因此，本人認(rèn)為這次經(jīng)濟(jì)全面復(fù)蘇需時(shí)，將以年計(jì)而非數(shù)個(gè)月的事。屆時(shí)，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)有望比以前更健康，從而確保增長(zhǎng)得以更持久。”

陳啟宗稱，一年前，其曾指出2023年相信是表現(xiàn)不俗的一年。“本人說(shuō)對(duì)了，因?yàn)槲覀冊(cè)趦?nèi)地的租賃收入確實(shí)創(chuàng)歷史新高。然而，業(yè)績(jī)并不如本人預(yù)期般好，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)勢(shì)頭在全年內(nèi)持續(xù)減弱。”

陳啟宗指出，就目前的凈債項(xiàng)股權(quán)比率31.9%，以及年終的凈債項(xiàng)結(jié)余約450億港元而言，恒隆的財(cái)務(wù)狀況相當(dāng)穩(wěn)健。若考慮到集團(tuán)的業(yè)務(wù)性質(zhì)，情況尤然，因?yàn)槊磕暧谐^(guò)100億港元的優(yōu)質(zhì)經(jīng)常性租賃收入。此外，凈債項(xiàng)水平預(yù)計(jì)會(huì)在一兩年內(nèi)見(jiàn)頂。管理層對(duì)我們的財(cái)務(wù)狀況頗為樂(lè)觀。不過(guò)，恒隆正采取多項(xiàng)審慎措施來(lái)鞏固財(cái)務(wù)狀況，例如讓所有合資格的股東選擇以股代息，令公司可保留更多現(xiàn)金作營(yíng)運(yùn)之用。

“我們選對(duì)了地方，并無(wú)遷往別處的理由”

“進(jìn)軍內(nèi)地市場(chǎng)33年，我們有幸選對(duì)了業(yè)務(wù)領(lǐng)域。我們已發(fā)展的物業(yè)可謂不容忽視，這些物業(yè)帶來(lái)的租賃收入在業(yè)內(nèi)數(shù)一數(shù)二。”

在陳啟宗看來(lái)，約有20年，中國(guó)是世界各地資金的投資熱點(diǎn)。中國(guó)看似無(wú)限大的市場(chǎng)，對(duì)資本和人才都具有強(qiáng)大的吸引力。這種趨之若鶩的情緒很大程度上是基于實(shí)實(shí)在在的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

“我們慶幸選對(duì)了市場(chǎng)和行業(yè)。”他指出，“我們成功在香港（中國(guó)的一部分）營(yíng)運(yùn)了63年，在內(nèi)地也逾33年，并無(wú)遷往別處的理由。未來(lái)十至20年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)按年增長(zhǎng)或許有2%至3%，但中國(guó)的增長(zhǎng)則可能接近4%至5%。因此，我們選對(duì)了地方。而中國(guó)市場(chǎng)內(nèi)，奢侈品零售業(yè)規(guī)模的絕對(duì)值雖然小，卻有穩(wěn)步上升的增長(zhǎng)。行業(yè)的按年增長(zhǎng)可能比國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)率高出數(shù)個(gè)百分點(diǎn)。若一切按預(yù)期發(fā)展，我們的表現(xiàn)可能領(lǐng)先同業(yè)，目標(biāo)是在未來(lái)多年取得按年增長(zhǎng)約10%。至少，年均租賃收入可達(dá)高單位數(shù)增長(zhǎng)。本人還期待我們的物業(yè)組合進(jìn)一步擴(kuò)大。”

陳啟宗稱，恒隆在過(guò)去33年大致可分為三段時(shí)期：1991至1997年，1998至2008年，2009至2022年。

恒隆的股價(jià)只在第二段時(shí)期的11年間表現(xiàn)出色。“自1991年起七年里，我們的表現(xiàn)一直落后是以前遺留下來(lái)的問(wèn)題。1970年代和1980年代大部分時(shí)間，我們的表現(xiàn)不及同行。到了1990年代初，投資界基本上已把我們遺忘了，許多主要證券商已不再留意我們。他們沒(méi)做錯(cuò)，因?yàn)楫?dāng)時(shí)我們的表現(xiàn)不特別好。”陳啟宗稱，到了1990年代中后期，只有極少數(shù)發(fā)展商能預(yù)見(jiàn)香港房地產(chǎn)價(jià)格即將大跌，恒隆便是其一。

“我們做好準(zhǔn)備，然后看準(zhǔn)時(shí)機(jī)，在巿場(chǎng)于2002年復(fù)興前入巿。當(dāng)時(shí)無(wú)人注意到我們?cè)趦?nèi)地的策略，直至2000年左右我們?cè)谏虾ｉ_(kāi)設(shè)兩座購(gòu)物商場(chǎng)后不久，市場(chǎng)分析員才開(kāi)始留意我們的股票。”

“2000年代初，投資者意識(shí)到我們?cè)谙愀圪?gòu)入的地塊可獲豐厚利潤(rùn)，加上我們的內(nèi)地租賃業(yè)務(wù)也開(kāi)始大漲，那時(shí)我們的股價(jià)開(kāi)始跑贏同業(yè)。那十年里整體來(lái)看，在活躍于香港及內(nèi)地的12只地產(chǎn)股之中，就平均每年股價(jià)升幅和股息收益率而言，我們是表現(xiàn)最佳的。”陳啟宗寫道，從2004年開(kāi)始，恒隆一直悄悄在上海以外的大城市低價(jià)購(gòu)置大量頂級(jí)商業(yè)地塊。

“到了2011年后期，我們的行業(yè)陷入了六至七年的熊市，投資者都不敢沾手，頂級(jí)時(shí)尚品牌凍結(jié)了所有擴(kuò)充計(jì)劃。”同一時(shí)期，恒隆從2010年起每年都有一座新的大型購(gòu)物商場(chǎng)落成。“開(kāi)業(yè)的初期難免要承受苦楚，業(yè)績(jī)乏善可陳，難以吸引投資者。設(shè)計(jì)成高端購(gòu)物商場(chǎng)的設(shè)施必須降級(jí)為大眾零售購(gòu)物商場(chǎng)，這是把偌大的零售空間招滿租戶的唯一方法。作為一家純粹營(yíng)運(yùn)內(nèi)地零售購(gòu)物商場(chǎng)的香港公司，投資者紛紛避開(kāi)我們。”

不過(guò)，至2017年底，奢侈品零售業(yè)明顯回暖。恒隆的股價(jià)短期反彈，“但2019年騷亂打擊了投資者對(duì)包括我們?cè)趦?nèi)的所有港股的意欲。接下來(lái)三年疫情，幾乎所有股價(jià)都下跌。”陳啟宗指出，如果只以賬面值的總回報(bào)增長(zhǎng)及派息收益去看這12家地產(chǎn)公司33年來(lái)的基本業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，便會(huì)發(fā)現(xiàn)他們的增長(zhǎng)都在一個(gè)窄幅區(qū)間內(nèi)。上述的三個(gè)時(shí)期，大概相當(dāng)于1991年以來(lái)的三個(gè)十年，沒(méi)有公司在所有市場(chǎng)條件下表現(xiàn)良好。某些策略在某個(gè)時(shí)期表現(xiàn)較好，但在其他時(shí)期則不然。但在整個(gè)33年期里，恒隆地產(chǎn)和恒隆集團(tuán)的表現(xiàn)處于中游位置。

杭州恒隆廣場(chǎng)的重要性不言而喻

恒隆的股價(jià)未來(lái)走向如何？陳啟宗認(rèn)為：“若然本人對(duì)中國(guó)市場(chǎng)和公司業(yè)績(jī)的樂(lè)觀看法大概與事實(shí)相符，我們的股價(jià)應(yīng)會(huì)再度跑贏同業(yè)。前提是，全球投資界必須再次承認(rèn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)。”

“正如千禧年代的首十年是我們的興盛時(shí)期，當(dāng)時(shí)1997至2002年的亞洲金融危機(jī)剛過(guò)去，我們?cè)谙愀圪?gòu)入多塊土地；現(xiàn)時(shí)我們?cè)趦?nèi)地的情況可能正踏入類似時(shí)期。”在陳啟宗看來(lái)，在2002年至2011年的十年里，恒隆的股價(jià)表現(xiàn)在香港地產(chǎn)股中大部分時(shí)間都名列前茅。“這情形會(huì)否再現(xiàn)還有待觀察，但總是有可能的。”

陳啟宗指出：恒隆的負(fù)債之所以在今天的水平，一個(gè)重要原因是2018年我們?cè)诤贾葙?gòu)入地塊并迅速施工。“本人認(rèn)為這是重要的策略舉措。顯然，我們需要平衡財(cái)務(wù)穩(wěn)定（特別是保持充足現(xiàn)金流）與必要的策略需要。做生意沒(méi)有免費(fèi)的事，要奪得更長(zhǎng)遠(yuǎn)的策略優(yōu)勢(shì)，必須付出短期的財(cái)務(wù)代價(jià)。”

正如陳啟宗多年前撰述，在內(nèi)地經(jīng)營(yíng)奢侈品零售購(gòu)物商場(chǎng)，必須盡可能占據(jù)以下優(yōu)勢(shì)。“首先，購(gòu)物商場(chǎng)只應(yīng)設(shè)于經(jīng)濟(jì)非常活躍的城市。其次，必須是每個(gè)城市中的龍頭，而在上海和北京這兩個(gè)最大的內(nèi)地市場(chǎng)，成為第二也無(wú)礙。本人稱之為龍頭的購(gòu)物商場(chǎng)，其銷售額和盈利能力往往都是最高的。”

不將香港計(jì)算在內(nèi)，陳啟宗把中國(guó)城市分為三組。最佳一組僅有上海和北京，兩個(gè)城市分別都足以容納頂級(jí)時(shí)尚品牌開(kāi)設(shè)多家分店。陳啟宗稱，每個(gè)品牌生意最好的兩家分店會(huì)占據(jù)大部分的市場(chǎng)份額。

第二組城市包括廣州、杭州、成都、深圳、南京和武漢六大城市。這些城市的經(jīng)濟(jì)規(guī)模龐大，每個(gè)奢侈品牌都可以開(kāi)三至四家分店，但生意最好的旗艦店，其銷售額往往會(huì)大幅拋離其他分店，銷售額次高的分店利潤(rùn)未必能媲美。換言之，一個(gè)城市內(nèi)龍頭只會(huì)有一個(gè)或最多兩個(gè)。

第三組是指較好的所謂二線城市。每個(gè)城市只能容納一家或最多兩家分店，銷售額第二高的分店利潤(rùn)通常已經(jīng)大有不如。龍頭只能有一個(gè)。

陳啟宗稱，第一組城市里，上海恒隆廣場(chǎng)是上海銷售額最高的兩大購(gòu)物商場(chǎng)之一。（恒隆沒(méi)有在北京開(kāi)設(shè)購(gòu)物商場(chǎng)。）陳啟宗指出，上海恒隆廣場(chǎng)相信是整個(gè)內(nèi)地市場(chǎng)效益最高的購(gòu)物商場(chǎng)，即每平方米面積的銷售額在內(nèi)地所有高端購(gòu)物商場(chǎng)中最高。目前，恒隆受限于上海恒隆廣場(chǎng)的規(guī)模，所以正致力擴(kuò)充其樓面面積。

第二組城市里，目前恒隆只在武漢開(kāi)設(shè)購(gòu)物商場(chǎng)，陳啟宗稱，武漢在這一組城市中不是最頂級(jí)的。雖然武漢恒隆廣場(chǎng)啟業(yè)不久，但成績(jī)已經(jīng)相當(dāng)理想，商場(chǎng)仍在擴(kuò)大市場(chǎng)份額，并且有機(jī)會(huì)在不久將來(lái)進(jìn)占市內(nèi)的龍頭位置。

在第二組城市里，陳啟宗尤其看好尚未開(kāi)業(yè)的杭州恒隆廣場(chǎng)。

“杭州恒隆廣場(chǎng)肯定有潛力成為該市的龍頭購(gòu)物商場(chǎng)。廣州、成都、南京和深圳這四個(gè)城市，各自已經(jīng)有一兩座主導(dǎo)市場(chǎng)的購(gòu)物商場(chǎng)，不易取代。這就是為何杭州在策略上對(duì)我們?nèi)绱酥匾覀儾荒苠e(cuò)過(guò)2018年的買地機(jī)會(huì)。可幸的是，我們成功投得杭州的地塊，而且中標(biāo)價(jià)完全在預(yù)算之內(nèi)，我們有信心能打造杭州最優(yōu)質(zhì)的高端購(gòu)物商場(chǎng)。”陳啟宗寫道。

陳啟宗認(rèn)為，第三組城市的經(jīng)濟(jì)規(guī)模較小，但若然能做到龍頭的話，利潤(rùn)仍會(huì)非常可觀，就如無(wú)錫恒隆廣場(chǎng)：“無(wú)錫人口雖然不多，但家庭人均可支配收入?yún)s位居全國(guó)第一。因此，論租戶銷售總額，無(wú)錫恒隆廣場(chǎng)僅在我們上海的兩座購(gòu)物商場(chǎng)之后。”與此同時(shí)，恒隆在另外兩個(gè)第三組城市中，即大連恒隆廣場(chǎng)和昆明恒隆廣場(chǎng)也占據(jù)龍頭地位。

“至今，我們已有四座龍頭購(gòu)物商場(chǎng)：上海恒隆廣場(chǎng)、無(wú)錫恒隆廣場(chǎng)、大連恒隆廣場(chǎng)和昆明恒隆廣場(chǎng)。這只有極少數(shù)發(fā)展商能做到，惟情況可能會(huì)隨時(shí)間改變。坦白說(shuō)，任何一家發(fā)展商能夠建立一座或以上龍頭購(gòu)物商場(chǎng)的都值得我們尊重。”

“有鑒于此，杭州恒隆廣場(chǎng)的重要性不言而喻了。即使杭州恒隆廣場(chǎng)確實(shí)提高了我們這數(shù)年的債項(xiàng)股權(quán)比率，但其在策略上極為關(guān)鍵。”陳啟宗預(yù)計(jì)，杭州恒隆廣場(chǎng)開(kāi)業(yè)后將會(huì)取得高租戶銷售額，繼而帶來(lái)令人滿意的租賃收入，“這會(huì)有助我們降低負(fù)債率，雖然我們的負(fù)債率即使在最高位時(shí)也屬合理水平。”

“當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)困境一旦過(guò)去，我們便會(huì)恢復(fù)增長(zhǎng)”

陳啟宗在兩封《致股東函》總多次指出，縱使上海恒隆廣場(chǎng)利潤(rùn)豐厚，但有一點(diǎn)未如人意，就是面積小，約55000平方米。

“多年來(lái)，我們竭力加以擴(kuò)充，每次都帶來(lái)租賃收入上漲。去年夏季，我們獲得政府規(guī)劃批準(zhǔn)，在現(xiàn)有第二座辦公樓旁的一座低層獨(dú)立建筑中增加13%的零售空間。加建成本頗為合理，工作可以立即展開(kāi)。”

陳啟宗透露，上海恒隆廣場(chǎng)一直以來(lái)都有一份相當(dāng)長(zhǎng)的潛在租戶候補(bǔ)名單，似乎每個(gè)品牌都想成為上海恒隆廣場(chǎng)的租戶。因此，租出新空間應(yīng)該不難。“事實(shí)上，未來(lái)的新租戶可能是哪些品牌，以及他們?cè)敢庵Ц兜淖饨鹚剑覀円呀?jīng)心里有數(shù)。”陳啟宗說(shuō)道，“這樣一來(lái)，成本和可獲的收入都大概知道，投資回報(bào)便多少有了保證。”

陳啟宗回憶，33年前接任公司董事長(zhǎng)時(shí)，中國(guó)正處于改革開(kāi)放和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的初期階段。許多人，包括他本人，都感到擔(dān)憂，但隨后數(shù)年，中國(guó)已成為繁榮興旺的市場(chǎng)，迎來(lái)大量機(jī)遇。

“1991年，我們當(dāng)時(shí)面臨的挑戰(zhàn)是，公司既財(cái)政薄弱，又缺乏明確方向，可謂無(wú)策略可言。公司涉足內(nèi)地高端商業(yè)物業(yè)租賃業(yè)務(wù)，并看準(zhǔn)策略時(shí)機(jī)在香港收購(gòu)物業(yè)，我們遂得以漸漸在業(yè)內(nèi)重建立足點(diǎn)。如今，公司財(cái)政穩(wěn)健，我們的品牌在中國(guó)商業(yè)房地產(chǎn)可算數(shù)一數(shù)二。”

陳啟宗表示，現(xiàn)將公司交給下一代接棒，他們現(xiàn)時(shí)身處的形勢(shì)跟33年前相比截然不同。事實(shí)上，情況恰恰相反。“如今，公司在所有關(guān)鍵范疇都狀態(tài)良好。然而，外部環(huán)境卻每況愈下。”陳啟宗坦白說(shuō)，“本人看不到盡頭。唯一值得慶幸的是，創(chuàng)辦人當(dāng)年決定將公司設(shè)于香港，毗鄰是后來(lái)變得龐大的內(nèi)地市場(chǎng)。本人相信這里仍會(huì)是一處相當(dāng)不錯(cuò)的投資地。若本人上述的分析與未來(lái)數(shù)年以至數(shù)十年的現(xiàn)實(shí)大致相符，那么公司應(yīng)該前景不俗。”

“本人曾公開(kāi)表示，在當(dāng)下大環(huán)境，任何企業(yè)的目標(biāo)應(yīng)該是保本保命，而非大力發(fā)展。已知或未知的風(fēng)險(xiǎn)重重，企業(yè)不應(yīng)冒進(jìn)擴(kuò)充。安渡接下來(lái)的數(shù)個(gè)年頭，再看屆時(shí)世界變成怎樣。放過(guò)一個(gè)機(jī)會(huì)總比失去整盤生意要好。”陳啟宗指出，這就是為何恒隆過(guò)去數(shù)年一直保持謹(jǐn)慎。

“本人深知公司還有很多進(jìn)步空間。在文博和韋柏領(lǐng)導(dǎo)下，我們的團(tuán)隊(duì)定必做到。要帶領(lǐng)公司渡過(guò)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的不確定形勢(shì)，并為未來(lái)的市場(chǎng)復(fù)蘇做好部署，需有敏捷的思維和經(jīng)營(yíng)的技巧。我們必須從經(jīng)驗(yàn)中學(xué)習(xí)，但又不能受其束縛。本人深信我們的最高管理層定能帶領(lǐng)公司乘風(fēng)破浪。畢竟，我們所有執(zhí)行董事都有經(jīng)驗(yàn)豐富的董事會(huì)指導(dǎo)和支持，而董事會(huì)成員都各具不同的專業(yè)知識(shí)。”陳啟宗寫道，當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)困境一旦過(guò)去，亦必然會(huì)過(guò)去，我們便會(huì)恢復(fù)增長(zhǎng)，并迎來(lái)許多新機(jī)遇。

陳啟宗強(qiáng)調(diào)，他確信現(xiàn)在正是從董事會(huì)退下來(lái)的好時(shí)機(jī)：“在有能之士掌舵下，公司狀態(tài)良好。本人相信，股東和潛在股東也會(huì)和本人一樣充滿信心。只要中國(guó)經(jīng)濟(jì)和我們的市場(chǎng)不垮，本人也不認(rèn)為會(huì)垮，本公司就會(huì)成績(jī)斐然。”

政府的職責(zé)正是制訂合適的法規(guī)來(lái)遏制過(guò)度的貪婪

“很可能在數(shù)年后，當(dāng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)最終復(fù)蘇，其將與過(guò)去大有不同。例如以往地方政府以賣地來(lái)為基礎(chǔ)設(shè)施和其他公共物資籌集資金，這模式已不能持續(xù)，必須尋找更健全的模式，因?yàn)椴荒茉倌爻梢?guī)。”

陳啟宗舉例稱，曾聽(tīng)某些官員說(shuō)，如今房地產(chǎn)問(wèn)題的根源是民營(yíng)發(fā)展商的貪婪。因此，他們建議今后的住宅房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)應(yīng)主要由國(guó)企主導(dǎo)。

“表面看來(lái)，這有道理。破產(chǎn)的發(fā)展商幾乎全都是民企。由于政府明智地不讓國(guó)企過(guò)度借貸，因此國(guó)企從來(lái)沒(méi)有像民企般放縱。然而，問(wèn)題癥結(jié)不在于商人的貪婪，而在于監(jiān)管不周。畢竟，貪婪是人類的本性，也是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的核心；沒(méi)有貪婪，就沒(méi)有市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)。政府的職責(zé)正是制訂合適的法規(guī)來(lái)遏制過(guò)度的貪婪，同時(shí)避免扼殺市場(chǎng)。例如，香港和新加坡的發(fā)展商同樣貪婪，但由于兩地的規(guī)則和法例較完善，市場(chǎng)問(wèn)題也較小。數(shù)十年前還未有適當(dāng)?shù)姆ㄒ?guī)時(shí)，兩地的情況都不理想。”陳啟宗稱，隨著時(shí)間推移，這些法規(guī)便會(huì)松緊不定，即時(shí)而過(guò)嚴(yán)時(shí)而過(guò)寬，引致市場(chǎng)收縮或擴(kuò)張。每個(gè)社會(huì)都需要慢慢學(xué)會(huì)調(diào)整這些法規(guī)，以免市場(chǎng)反應(yīng)過(guò)度。

以資金借貸的機(jī)制為例，陳啟宗表示，假如銀行和其他貸款機(jī)構(gòu)受到更嚴(yán)格的監(jiān)管，發(fā)展商便不能過(guò)度借貸。“在內(nèi)地并非如此，因此杠桿率極高。隨之而來(lái)的麻煩，任何有市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)經(jīng)驗(yàn)的人都能輕易預(yù)視。多年來(lái)，本人一直公開(kāi)告訴內(nèi)地住宅發(fā)展商，其商業(yè)模式以至整個(gè)行業(yè)都難以為繼。”

陳啟宗還舉了一例與破產(chǎn)有關(guān)的例子。“正如本人多年前所觀察到，中國(guó)市場(chǎng)長(zhǎng)期沒(méi)有房地產(chǎn)公司破產(chǎn)，這紀(jì)錄無(wú)人匹敵。但這是出于錯(cuò)誤的原因：政府不允許技術(shù)上已無(wú)力償債的公司破產(chǎn)。錯(cuò)誤地挽救企業(yè)只會(huì)引致道德風(fēng)險(xiǎn)，鼓勵(lì)企業(yè)肆意借貸。如果政府總會(huì)幫企業(yè)擺脫財(cái)困，那為何還要審慎行事呢？這也變相鼓勵(lì)房企不當(dāng)?shù)貭?zhēng)相追求規(guī)模和速度，忽略盈利和質(zhì)素。”

在陳啟宗看來(lái)，房地產(chǎn)公司破產(chǎn)一般來(lái)說(shuō)對(duì)社會(huì)的影響非常有限。土地不會(huì)消失，而且建筑物的報(bào)廢速度也非常緩慢。個(gè)別發(fā)展商破產(chǎn)不一定引致失業(yè)，唯一真正改變的只是業(yè)權(quán)。若監(jiān)管制度到位，那么公司倒閉大多是個(gè)別事件，影響有限。

“在任何經(jīng)濟(jì)體中，難免不時(shí)有發(fā)展商倒閉。鑒于巿場(chǎng)周期性，這些發(fā)展商往往因在不當(dāng)時(shí)機(jī)過(guò)度擴(kuò)充業(yè)務(wù)而破產(chǎn)；讓其發(fā)生，是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的重要一環(huán)。”陳啟宗稱。

陳啟宗還表示，如今，這不僅是財(cái)務(wù)問(wèn)題，還是結(jié)構(gòu)性問(wèn)題。地方政府近年出售的土地，數(shù)量多得足以滿足未來(lái)一段很長(zhǎng)時(shí)間的需求。此外，已竣工或即將竣工的住宅單位總量確實(shí)龐大，過(guò)剩的供應(yīng)會(huì)在一段長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)壓抑地價(jià)和房?jī)r(jià)。因此，地方政府必須尋找新收入來(lái)源以生產(chǎn)足夠的公共物資。“這并非易事，但會(huì)為結(jié)構(gòu)性改革試驗(yàn)帶來(lái)很大空間。只要有需求，自然會(huì)有解決方案。”陳啟宗稱，若上述分析無(wú)誤，縱使有許多短期之患，但長(zhǎng)遠(yuǎn)而言，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)保持樂(lè)觀應(yīng)是合理的。然而，由于過(guò)渡需要時(shí)間，恒隆將會(huì)為現(xiàn)在的寒冬采取預(yù)防措施。

“若管理層決策得宜，有望能讓公司持盈保泰，安待春天到臨。”陳啟宗寫道。

陳啟宗稱，這大體上與恒隆在1990年代中期的策略類同。他指出，恒隆在1995年或之前已預(yù)見(jiàn)麻煩將至，開(kāi)始采取措施，防患于未然，例如停止購(gòu)置土地、出售投資物業(yè)、發(fā)行股票融資，以及把短期債項(xiàng)換成長(zhǎng)期債項(xiàng)等。當(dāng)1997年7月2日亞洲金融危機(jī)爆發(fā)時(shí)，恒隆已做好準(zhǔn)備，伺機(jī)而動(dòng)。

“我們判斷市場(chǎng)短期內(nèi)難以復(fù)興，于是又等了21個(gè)月才出手購(gòu)置土地。回望過(guò)去，論獲利之豐厚，我們當(dāng)年那些項(xiàng)目是業(yè)界史上數(shù)一數(shù)二的。從企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的角度看，我們可能正值每二三十年一遇的機(jī)遇。”

陳啟宗回憶，17年前，內(nèi)地發(fā)展商一行20多人來(lái)港探訪他。“本人告訴他們，約20年后，他們之中也許有60%的人會(huì)賺錢，其中5%至10%會(huì)成為超級(jí)富豪；余下那40%中，也許20%會(huì)陷入困境或退出業(yè)界，剩下的則會(huì)破產(chǎn)。當(dāng)時(shí)內(nèi)地房地產(chǎn)業(yè)正值早期的興旺日子，大家對(duì)本人的預(yù)測(cè)不以為意，沒(méi)有人會(huì)想像自己會(huì)成為最底層的20%。”陳啟宗寫道，“遺憾的是，事實(shí)證明本人當(dāng)時(shí)是過(guò)于樂(lè)觀。現(xiàn)今他們多數(shù)或全部都破產(chǎn)了。”

“當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)下行并非周期性而是結(jié)構(gòu)性的。”陳啟宗強(qiáng)調(diào)，“此熊市跟過(guò)往熊市不同。因此，大家不能指望形勢(shì)會(huì)快速好轉(zhuǎn)，但始終會(huì)好轉(zhuǎn)的。我們目前不會(huì)投入大量資金。相反，地方政府需要資金，而大部分競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手都缺乏現(xiàn)金或勇氣，機(jī)會(huì)必然會(huì)出現(xiàn)。我們應(yīng)能以有限資金換取豐厚收益。我們已經(jīng)看到苗頭。將來(lái)，總有一天我們會(huì)愿意為下一階段的增長(zhǎng)投入更多資金。”

我們由始至終從未對(duì)香港失去信心

陳啟宗表示，過(guò)去曾花很多篇幅談及內(nèi)地，因?yàn)閮?nèi)地市場(chǎng)對(duì)恒隆來(lái)說(shuō)比較陌生，但也是恒隆未來(lái)的發(fā)展所在。

“現(xiàn)今的香港與1997年以及隨后的首20年相比，已有重大變化。香港過(guò)往所享的繁榮，是建基于高地價(jià)等不可持續(xù)的因素。出現(xiàn)重大轉(zhuǎn)變是難免的，即使無(wú)人能預(yù)測(cè)會(huì)如何發(fā)生。事實(shí)證明，這個(gè)過(guò)程并不好受。現(xiàn)在是時(shí)候找一種切合本地和國(guó)際新現(xiàn)實(shí)的新模式。畢竟，唯有變化才是永恒。當(dāng)外在環(huán)境改變，每個(gè)人、每個(gè)城市、每個(gè)國(guó)家都必須作出調(diào)整，才能求存求榮。”

“只有充分認(rèn)識(shí)過(guò)去和現(xiàn)在，我們才有機(jī)會(huì)更準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)未來(lái)。”陳啟宗指出，“過(guò)去數(shù)年，香港進(jìn)入了一個(gè)前所未見(jiàn)的新階段。因此，談?wù)剬?duì)香港的看法或許是本人作為董事長(zhǎng)的最后職責(zé)。可以肯定的是，我們無(wú)意把總部遷往別處，沒(méi)有城市比香港更適合經(jīng)營(yíng)我們的業(yè)務(wù)。”

“容本人先聲明，不論1997年前還是今天，我們由始至終從未對(duì)香港失去信心。”陳啟宗強(qiáng)調(diào)，誠(chéng)然，香港是有別于過(guò)去，但這并不代表香港如其一位美國(guó)朋友最近所寫的“已玩完”。香港現(xiàn)在只是不同了。

“本人應(yīng)該是1997年前后，以個(gè)人身份最頻繁到訪西方國(guó)家說(shuō)好香港故事的本地市民。”陳啟宗稱，“誠(chéng)然，香港在1997年前以及其后的成功，有一關(guān)鍵之處是不可持續(xù)的，那就是香港經(jīng)濟(jì)過(guò)于依賴房地產(chǎn)，這情況直至最近才改變。”

陳啟宗指出，房地產(chǎn)已成為主導(dǎo)香港經(jīng)濟(jì)的首要支柱。其他傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)支柱在1997年后也表現(xiàn)不俗，如金融服務(wù)、貿(mào)易（包括物流）和旅游業(yè)等，并因中國(guó)的崛起而受益。但若論重要程度，無(wú)一可媲美房地產(chǎn)行業(yè)，因?yàn)槠涔?yīng)鏈最長(zhǎng)，從建筑施工、家居裝修到地產(chǎn)代理等等。

“但長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，擁有世界上最高的樓價(jià)又是否可取或可持續(xù)？”陳啟宗表示，“雖然本人預(yù)期我們?cè)趦?nèi)地的高端購(gòu)物商場(chǎng)在未來(lái)多年會(huì)繼續(xù)表現(xiàn)出色，但香港的住宅和商業(yè)地產(chǎn)巿場(chǎng)則不然。香港住宅土地供應(yīng)長(zhǎng)達(dá)十年的人為短缺局面正逐漸被打破。”

陳啟宗認(rèn)為，香港由于供應(yīng)預(yù)計(jì)充足，樓價(jià)不會(huì)像過(guò)去數(shù)年那樣大升。

“猶如人生中和社會(huì)上的一切事物，禍福總是并存。降低樓價(jià)是必要的，因?yàn)橛薪肴丝跓o(wú)力置業(yè)，而且長(zhǎng)遠(yuǎn)有利于香港的競(jìng)爭(zhēng)力。然而，香港大多數(shù)業(yè)主或會(huì)受累于資產(chǎn)貶值。這也會(huì)對(duì)社會(huì)上較富裕的階層構(gòu)成負(fù)面的財(cái)富影響。土地供應(yīng)由短缺變成充裕，將逐漸改變市民既有的一個(gè)信念，就是投資物業(yè)永不會(huì)錯(cuò)。這是香港社會(huì)遲早必須面對(duì)的過(guò)程。”

陳啟宗還在《致股東函》中大篇幅談及了金融業(yè)。

陳啟宗指出，西方金融體系產(chǎn)生的大幅波動(dòng)，經(jīng)常損害實(shí)體經(jīng)濟(jì)。“金融本身應(yīng)該是一種服務(wù)，而不是一種目的。”陳啟宗認(rèn)為，“金融是一種必要的工具，它促進(jìn)社會(huì)生產(chǎn)商品和服務(wù)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。簡(jiǎn)單而言，就是讓金融主要服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，而非使其受損。金融服務(wù)是必要且有利的，但金融業(yè)則不一定如是。”

問(wèn)題是兩者如何區(qū)分。陳啟宗指出，由于第二次世界大戰(zhàn)后數(shù)十年世界相對(duì)和平，累積了大量財(cái)富，現(xiàn)在世界資本泛濫。以錢滾錢成為了一門非常有利可圖的生意，帶動(dòng)了金融業(yè)的興起。

“試想想以下兩種行業(yè)的出現(xiàn)。近數(shù)十年來(lái)，投資銀行（用別人的資金牟利）和私募基金（投資別人的公司賺取利潤(rùn)）的地位已升至經(jīng)濟(jì)體系的頂端。然而，僅約30年前，投資銀行業(yè)務(wù)被視為次于商業(yè)銀行業(yè)務(wù)，現(xiàn)在投資銀行家已成了精英階層，因?yàn)樗麄兊男匠赀h(yuǎn)高于傳統(tǒng)商業(yè)銀行家。”

陳啟宗稱，1990年代前，沒(méi)有人看待私募基金從業(yè)者如對(duì)大企業(yè)行政總裁那樣尊崇。如今，頂尖私募基金經(jīng)理比真正經(jīng)營(yíng)大企業(yè)的人賺錢還多得多。少數(shù)私募基金經(jīng)理確能為投資以外增添價(jià)值，但大多數(shù)都沒(méi)有。

“這些都是金融業(yè)崛起的明顯跡象，其已蓋過(guò)了金融服務(wù)業(yè)。更糟的是，許多投資銀行開(kāi)始為自己賺錢，而非只為客戶的財(cái)務(wù)需求而服務(wù)。這當(dāng)中難道沒(méi)有利益沖突？當(dāng)然有，但他們總有辦法掩人耳目。”

陳啟宗寫道，過(guò)去二三十年來(lái)，其一直觀察到內(nèi)地年輕人的一個(gè)現(xiàn)象。“當(dāng)國(guó)家還較貧窮并需要資金時(shí)，有頭腦的和富二代都蜂擁成為投資銀行家，因?yàn)榭梢再嵑芏噱X。投資銀行無(wú)疑有實(shí)際且必需的經(jīng)濟(jì)功能，就是把外國(guó)資金引進(jìn)資本匱乏但增長(zhǎng)迅速的中國(guó)經(jīng)濟(jì)。后患在于這些年輕人不再愿意或不再有興趣投身制造業(yè)，而制造業(yè)通常賺的錢要少得多。他們的擇業(yè)決定是可以理解的，但令人擔(dān)憂的是，最有頭腦的都蜂擁投身金融業(yè)，而不為社會(huì)制造實(shí)在的產(chǎn)品。大多情況下，投資銀行家的薪酬待遇都遠(yuǎn)高于其服務(wù)的公司里行政總裁的薪酬。”

陳啟宗稱，多年來(lái)，其本人一直有使用投資銀行服務(wù)。他認(rèn)為，投資銀行確實(shí)發(fā)揮了必要的經(jīng)濟(jì)功能，尤其是集資。但當(dāng)比較那些年輕投資銀行家的花紅與他們真實(shí)交付的價(jià)值時(shí)，他發(fā)現(xiàn)完全不匹配。

“投資銀行的網(wǎng)絡(luò)是其產(chǎn)生價(jià)值的關(guān)鍵，本人很樂(lè)意為其成效付賬。但得知那些沒(méi)有創(chuàng)造多少實(shí)際價(jià)值的年輕銀行家賺到的金額時(shí)，本人不禁搖頭。他們當(dāng)中有些人的收入可以比大型企業(yè)的首席財(cái)務(wù)總監(jiān)的更高，而首席財(cái)務(wù)總監(jiān)是日復(fù)日為公司帶來(lái)實(shí)在價(jià)值。”

陳啟宗指出，投資銀行坐擁大量資金，還聘請(qǐng)了很多聰明人，為了賺錢而推出了許多非常復(fù)雜的金融產(chǎn)品。“坦白說(shuō)，這些產(chǎn)品復(fù)雜難懂，本人懷疑那些負(fù)責(zé)推銷的人是否了解自己在賣什么。這些做法可能會(huì)令市場(chǎng)不必要地大幅波動(dòng)，周期性地觸發(fā)金融危機(jī)。隨著運(yùn)算得愈來(lái)愈快的電腦助資金全球流竄，其速度和成交額大得可以壓垮相當(dāng)大的經(jīng)濟(jì)體。這是我們近數(shù)十年來(lái)所經(jīng)歷的金融危機(jī)之源。”

在陳啟宗看來(lái)，金融服務(wù)業(yè)和金融業(yè)之間并無(wú)清晰明確的劃分。然而，若理解當(dāng)中的差異，并不為自身利益而放任金融成為獨(dú)立產(chǎn)業(yè)，是有好處的。“這樣的話，危機(jī)或許會(huì)減少發(fā)生，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的破壞也會(huì)較輕。人們不應(yīng)忘記，金融風(fēng)暴可打擊受影響經(jīng)濟(jì)體的較長(zhǎng)遠(yuǎn)競(jìng)爭(zhēng)力。”

陳啟宗指出，美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)十年來(lái)已過(guò)度金融化。華爾街的規(guī)模已大得不合情理，而有“鐵銹地帶”之稱的重工業(yè)地區(qū)正逐漸褪色。“這兩個(gè)體系的生活方式截然不同。年輕人不再想加入制造業(yè)，有些紐約人甚至瞧不起底特律或匹茲堡的同輩。同樣，那些中國(guó)投資銀行家可能也會(huì)如此。確實(shí)，金錢能腐化品格。物欲橫流，而這曾使文明崩壞。”

“美國(guó)人大多相信市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的自我調(diào)節(jié)機(jī)制；這機(jī)制的確有效，但所需時(shí)間可能極長(zhǎng)，調(diào)整完成前的痛苦可能難以忍受。”陳啟宗寫道，“我們都不應(yīng)低估人性的貪婪。市場(chǎng)波幅過(guò)大便可能失控。”

“世事無(wú)完美，任何制度都有致命弱點(diǎn)。保持心態(tài)開(kāi)明，隨時(shí)學(xué)習(xí)和改進(jìn)，這樣更為安全。否則，下一次金融危機(jī)會(huì)比預(yù)期來(lái)得更早。”陳啟宗指出，“進(jìn)步無(wú)坦途，總會(huì)有曲折。能從錯(cuò)誤中學(xué)習(xí)的國(guó)家長(zhǎng)遠(yuǎn)會(huì)進(jìn)步得較快。因此，務(wù)實(shí)思維是必要的。在過(guò)去40多年的中國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)放中，務(wù)實(shí)主義正是政府政策的主調(diào)。”

“環(huán)顧全球，本人認(rèn)為值得作新投資的地方委實(shí)極少。即使有，也未必是我們能得以利用之地。此外，本人深信做業(yè)務(wù)應(yīng)專心一志、盡力做好，只要該事能穩(wěn)當(dāng)?shù)貛?lái)可觀回報(bào)便行。”陳啟宗表示，他相信，中國(guó)內(nèi)地的世界級(jí)商業(yè)地產(chǎn)租賃業(yè)務(wù)正是這樣的好機(jī)會(huì)。