作者：行者

國內衛生紙大王維達國際，正在進行第二次“賣身”。

據首席消費官了解，3月11日晚間，維達國際發布公告稱，已獲Essity就其全部約6.21億股股份發出要約有效接納，Essity要約股份約占總股本的51.59%。

接手者是新加坡金鷹集團旗下亞太資源集團，以每股23.5港元的價格，總計261億港元的價格收購Essity和李朝旺合計持有的72.62%維達國際股份。

同時，維達國際披露人事任免，創始人李朝旺辭任董事會主席職務，具有亞太資源集團背景的多位人士則進入董事會。至此，維達國際二次“賣身”塵埃落定。

李朝旺可能想不到，他辛辛苦苦拉扯起來的企業，前后共經歷了兩次“賣身”，這次自己還是“凈身出戶”。但上一次“賣身”Essity，成功助力維達國際做大做強，這次“賣身”后維達國際還能實現再次騰飛嗎？

巨頭入股 維達躋身第一梯隊

本次收購之前，李朝旺是維達國際董事會主席兼執行董事和第二大股東，維達國際也是他一手創辦并帶出來的。

早在1990年，李朝旺就注冊了維達商標。之后，他一方面在電視打廣告逐漸打響品牌知名度；另一方面，面對市場上原紙供應緊張大膽介入上游生產。

1993年，李朝旺直接拿出3000萬元從日本引進一條造紙生產線，建立了維達紙業城，采用100%進口原木漿，有效緩解了維達國際對原紙需求。這一年維達國際營收突破億元。

隨后維達國際又投產了“維達2號”，年產能攀升至2.4萬噸，公司發展加快。直至2007年7月成功登陸港股，維達國際成為江門首家上市民營企業，也是當時國內生活用紙行業少有的上市企業之一。

但李朝旺很快發現，公司要想進一步發展，僅靠當時自身實力不太現實，最好引入既有資金實力又有行業資源的合作者一起做大做強。

正好此時也是國內生活用紙行業蓬勃發展時期，到處都充滿著誘人商機。作為歐洲最大、全球第二大消費用紙巾生產商，Essity看好中國市場，將維達國際視作優質標的，2007年Essity母公司愛生雅入股維達國際。

公開資料顯示，Essity于2008年、2012年分別對維達國際增持，2013年又通過要約收購方式以約86.48億港元買下近3億股維達股權，至此成為維達國際控股股東，并一直延續到本次收購發生前。

將控股權轉讓給外人，這可以視作維達國際的第一次“賣身”，但Essity給維達國際插上了騰飛的翅膀。

之前，維達國際業務較為單一，主要產品是生活用紙，也僅有“維達”一個品牌。Essity加入后，雙方業務深度整合，維達國際不僅接手了Essity在中國大陸、中國香港以及中國澳門的業務，還整合了包括馬來西亞和中國臺灣市場在內的Essity亞洲業務。

其中猶為引人注目的是，維達國際以0專利費用獲得Essity紙巾品牌“Tempo得寶”在中國大陸、中國香港及中國澳門的業務。

時至今日，維達國際已成長為年營收達200億港元，旗下有維達Vinda、Tempo得寶、維達多康Tork等多個品牌，業務覆蓋生活用紙、失禁護理、女性護理、嬰兒護理及居家外清潔衛生等多個細分領域。公司不但在中國內地建有十大先進生產基地，而且還在中國臺灣有一間生產基地，在馬來西亞有兩大生產基地。

數據顯示，截至2022年，國內生活用紙市場金紅葉市占率為11%左右，維達國際和恒安國際均以7%的市場份額并列第二名。

維達國際股價2007年12月31日收盤為0.91港元/股，截至2024年3月14日收報23.5港元/股，增長了24.8倍，市值為280億港元。

盈利困難 維達第二次“賣身”

如果說維達集團第一次“賣身”是為了發展壯大，是主動的、懷揣希望的賣身；那么，如今第二次“賣身”多少有點無奈，更像是守成之舉。

早在2023年4月，Essity對外發布公告稱，為降低消費類紙巾業務占比，啟動策略檢視，可能出售其維達持股及歐洲私人品牌的消費性紙巾業務。

有經濟學家分析，一方面，可能是因為Essity不看好維達國際目前的業績和未來發展；另一方面，是出于自身投資戰略和業務布局調整。

客觀來說，維達國際近幾年的財報確實不太好看。

公司財報顯示，雖然維達國際近幾年營收一直在增長，從2020年的165.12億港元增至2023年的199.99億港元，但增速在放緩；歸母凈利潤更是從2020年的18.74億港元降至2023年的2.53億港元，下降了86%，2020-2023年凈利潤增速分別為64.7%、-12.59%、-56.91%、-64.16%。

尤其是在利潤率方面，維達國際近幾年逐年走低，2020-2023年營業利潤率分別為14.09%、10.44%、3.85%、1.44%；和同處行業第一梯隊的其余玩家相比基本上墊底，比如2020-2022年恒安集團的營業利潤率分別為26.66%、21.03%、12.59%，明顯好于維達國際，就連四大巨頭中體量最小的中順潔柔2020-2022年銷售凈利率分別為11.58%、6.35%、4.07%。

對于業績下滑，維達國際的解釋是，集團的毛利及凈利潤較2022年繼續受到通脹壓力以及市場競爭加劇負面影響。原材料價格雖然已顯著回落，但由于需要時間消化前期采購的原材料庫存，這對利潤率帶來了一定負面影響。

誠然，業績不景氣和大環境有關，尤其是近幾年造紙原材料走高是不爭事實。數據顯示，自2020年11月以來，紙漿的價格持續上漲，2023年初針葉漿價格攀至890美元/噸、闊葉漿攀至760美元/噸；2023年底雖有所回落，針葉漿仍然收于760美元/噸、闊葉漿收于640美元/噸。

但維達國際難看的利潤率，并不全部拜原材料上漲所賜。

在同為生活用紙四大巨頭的某品牌的經銷商看來，生活用紙的成本受多種因素影響，原料只是其中之一，除此之外還包括耗能等費用。

維達國際2023年業績公告顯示，2021年、2022年、2022年維達國際銷售及推廣費用分別為36.72億港元、38.37億港元、38.90億港元，行政開支分別為9.58億港元、9.12億港元、10.38億港元，總體都在增長。

另外由于貸款利息上升，維達國際2023年借貸利息開支1.49億港元，同比增長70%。

本就利潤微薄，類似費用的上漲對維達國際利潤影響不可小覷。對此，某咨詢專家表示，主要產品的生產成本持續增加，同時管理成本、競爭成本也大幅增加，維達國際對收益增加值的賦能有限，無法抵消成本，進而造成業績下滑。

此外，維達國際正在大力推進高端戰略，可能也累及其利潤率。

上述經銷商對首席消費官提到，維達國際在國內其實算高端品牌，定位相對偏高，價格也相對高一點，因此用料就不能太次，否則就會拉低品牌形象。

維達國際在其2023年中報中也提到，集團高端紙品組合銷量在中國內地市場繼續取得雙位數增長，收入占比不斷提升。

從原材料看，2022年我國生活用紙纖維原料中木漿、草漿、蔗渣漿、竹漿、廢紙漿分別占83.3%、0.9%、2%、12.1%、1.7%。相比其他漿類，木漿紙色澤、起皺均勻，柔韌性好，有些甚至濕水不碎，且沒有致病菌，因此高端紙品多采用木漿。

雖然高端產品利潤較高，但木漿價格飛漲時，像維達國際這樣高端業務占比較高的品牌更容易受到波及。即使提高零售價格，也很難完全對沖原材料上漲對成本的影響。

巨頭加持 維達能否再次騰飛？

事實上，此次維達國際“賣身”吸引了全球最大硬木紙漿生產商SuzanoSA、貝恩資本、CVC、DCPCapital以及兩大印度尼西亞企業金光集團和金鷹集團等多家企業競購。維達國際最終選擇了金鷹集團旗下的亞太資源集團。

首席消費官了解到，亞太資源集團是全球領先的林漿紙一體化制造商，年生產能力為紙漿280萬噸、紙115萬噸，與全球最大的纖維素生產商賽得利Sateri、亞洲第一家林漿紙一體化生產商APR同為新加坡金鷹集團旗下公司。

金鷹集團在華總投資超過900億元，業務涉及林漿紙、棕櫚油、特種溶解木漿與纖維素纖維、能源開發等多個領域。截至目前，金鷹集團已在中國投產了11臺紙機；預計到2026年，待現有擴產項目完工后，金鷹集團在中國工廠（新會、日照、九江）的生活用紙總產能將會翻倍。

由于國內紙企對海外紙漿的依存度較高，一旦國際紙漿價格上行，國內企業普遍經營承壓，這也是維達國際利潤走低的重要原因。

金鷹集團入主之后，通過加強產業上下游的協同，有利于維達國際穩定原料供應和減少價格波動，最終促進盈利。

上述經濟學家認為，易主后，維達國際的業績有望好轉。金鷹集團擁有豐富的產業鏈資源及財力，可以幫助維達國際在紙漿等上游供應鏈中獲得成本優勢，提升品牌形象，擴大市場份額，并優化產品結構，從而加強整體競爭力。

從金鷹集團的角度講，一方面，是看好中國生活用紙市場前景。近年來我國生活用紙市場規模持續高速增長，其中2008-2021年的年復合增長率達9.96%；但對比發達國家和地區仍有較大提升空間，直到2022年，我國人均生活用紙消費量為8.4千克，而成熟市場是20千克。

另一方面，金鷹集團很可能將維達國際看作是其深度參與中國市場的一個有力抓手。因為后者在中國市場耕耘多年，已經建立起了較高的品牌知名度，并搭建了完備的銷售網絡。

雖然維達國際位列行業第一梯隊，現在又有金鷹集團這樣的實力派助力，仍面臨不小的挑戰。

從大的方面來說，雖然國內生活用紙市場潛力巨大，但行業集中度較低，截至2022年四大頭部企業（維達國際、恒安國際、金紅葉和中順潔柔）合計市占比為32%。作為對比，成熟的美國市場，生活用紙前三強瓜分了66.7%的市場份額，日本生活用紙市場前三強合計占有59.6%的市場份額。

由于中國幅員遼闊，加上生活用紙本身運輸成本較高，目前還很少有企業能夠輻射到全國各地，不少地方還是區域為王，這對維達國際整合市場是一種挑戰。

另外，和國外成熟市場的品牌通過多品牌、多品類拓展及新產品創新開發挖掘消費者不同，國內企業還大多處在以量取勝的階段，包括維達國際在內的國內生活用紙企業多元化業務也待加強。

因此，后續市場如何發展，維達國際賣身之后能否擺脫困境，首席消費官將持續關注。