近幾年，中國跨境資金流出入和匯率升貶值周期的切換較快，金融調控和監管難度提高。那么面對人民幣國際帶來的新的課題，2024年，中國如何提高跨境資本流動管理和風險應對能力？人民幣匯率又將如何走勢？面對世界經濟復蘇乏力、局部沖突和動蕩頻發、全球性問題加劇的外部環境，權益資產又該如何投資？

近日，中銀證券全球首席經濟學家管濤做客澎湃新聞“春風吹又生”——《首席連線》2024跨年市場展望節目，展望2024年的宏觀經濟運行。

中銀證券全球首席經濟學家管濤

美聯儲或存在緊縮不足或者緊縮過度的風險

“在海外主要央行繼續貨幣緊縮，地緣政治沖突不斷的情況下，2023年全球經濟呈現出高通脹與低增長的特點，不同區域的經濟增長分化擴大。”不過，管濤認為，美國經濟復蘇依舊有韌性，據他判斷，2024年美聯儲仍然存在緊縮不足或者緊縮過度的風險。

管濤分析認為，美國經濟在2024年存在著三種情形。第一種情形為市場主流觀點，即美國經濟“軟著陸”，屆時，美聯儲將會出現小幅降息。“在這一背景下，我們認為美聯儲降息時間將會晚于市場預期的一季度，預計將在年終進行首次降息；降息幅度也不如市場預期進行5至6次的那么激進，因為歷史上，美國出現5至6次大規模的降息通常是美國經濟出現了衰退的情況下。

第二種情形為美國經濟“不著陸”。考慮到美國居民家庭部門資產負債表比較健康，高利率的影響尚未顯現，以及美聯儲過早緊縮有可能進一步推高資產價格，市場信心有望進一步回暖，助推美國通脹，屆時，美聯儲可能小幅降息后，一旦通脹反彈，將再度加息。

第三種情形為美國經濟“硬著陸”，核心在于“企業債務墻”。國際貨幣基金組織（IMF）在2023年10月份發布的《全球金融穩定報告》中指出，2024年全球企業再融資需求總額將超過5萬億美元，美國公司約占一半。“這部分企業融資多數發生在加息前。在債務到期情況下，如果今年企業以高利率在市場融資，勢必會對企業利潤進行侵蝕，并向勞動力市場傳導。

“由于市場在搶跑美聯儲的貨幣政策轉向，那么一旦市場意識到美國通脹的回落并非線性，而且還存在一定的韌性，那么市場對美聯儲的緊縮預期將重新定價，屆時美股的劇烈震蕩、負財富效應可能也會拖累美國經濟表現。”管濤說道。

管濤認為，2024年的美國經濟仍然存在較大的不確定性。“有人開玩笑說道，如果美聯儲主席鮑威爾能夠順利地實現美國經濟的軟著陸，那么他的成就有可能就會超過沃爾克（前美聯儲主席）。因為他不但實現了‘大放水’，而且還平穩地‘收水’，實屬歷史罕見。”

不斷提高跨境資本流動管理和風險應對能力

近幾年，監管部門對人民幣國際化的“措辭”，出現明顯傾向性變化。

2020年底，十九屆五中全會提出了“穩慎推進人民幣國際化”；2022年底，黨的二十大報告提出“有序推進人民幣國際化”；2023年10月末，中央金融工作會議提出“穩慎扎實推進人民幣國際化”。管濤認為，三年間人民幣國際化的定位發生三次更新，且最新的“穩慎扎實”表述反映出，高層對金融開放過程中伴隨的風險與挑戰更加重視。

從國際經驗來看，隨著金融開放不斷擴大，資本項目可兌換程度逐步提升，金融調控和監管難度提高，面臨的潛在風險也有所增加。管濤指出，一方面，中國金融開放以及人民幣國際化，已經走過了初期的發展階段，將從規模擴張進入質量提升的新階段；另一方面，不論是1998年金融危機，還是2015年的“8·11”匯改，當前中國面臨的形勢更加嚴峻與復雜。

管濤舉例道，2023年美聯儲緊縮節奏以及力度雖然較上一年有著明顯的放緩，然而對中國造成的沖擊卻加劇了。“從2023年7月到目前為止，外匯市場呈現連續的較大規模的結售匯逆差，跨境資金凈流出增加。”此外，管濤表示，人民幣跨境使用規模也在快速擴大。2023年，境內用人民幣跨境收付占比已經超過了美元，成為第一大的跨境支付貨幣。

對人民幣國際化給中國帶來的新的課題，管濤提出了幾點建議：一是穩匯率、穩資本流動的關鍵是穩經濟。要盡快的采取有效的措施，切實的增強市場活力，化解防范化解風險，改善社會預期，促進經濟運行回到合理區間；二是穩步推進金融制度型開放，穩慎扎實地推進人民幣國際化；三是繼續深化匯率市場化改革，增強貨幣政策自主性，減輕對資本外匯管制手段的依賴，為金融領域的制度性開放提供保障；四是加強對跨境資本流動的監測統計；五是持續的加強投資的教育。

管濤還表示，要在情景分析和壓力測試的基礎上，豐富政策工具以及預案。“隨著金融開放水平的不斷提高，跨境資本流動也越來越活躍。跨境資本流動受經濟因素非經濟因素、國內因素國際因素的綜合影響，變化快、波動大。這種情況下，預案比預測更重要。”

2024年人民幣走勢不確定性較大

在美聯儲加息已經結束背景下，管濤分析認為，2024年人民幣匯率走勢有三種情形。

管濤說道，“第一種為中性情形，隨著國內經濟持續的修復，美聯儲小幅降息，人民幣匯率會呈現有漲有跌的震蕩走勢，至于人民幣是震蕩升值還是震蕩貶值，取決于中美兩國經濟向趨勢值‘誰’收斂的更快；第二種為樂觀情形，美國經濟硬著陸，美聯儲的貨幣政策快速地轉向，如降到零利率，甚至重啟量化寬松等，而中國經濟回升向好勢頭加強，屆時，人民幣匯率或呈現趨勢性的反彈行情；第三種為悲觀情形，美國經濟不著陸，市場重燃美聯儲緊縮預期，美元重新走高，而中國經濟繼續面臨下行壓力，這時人民幣匯率可能繼續承壓。”

“中性與樂觀的情形下，人民幣匯率有望重回‘7’以內。”管濤表示。

看好債券黃金，A股中小成長風格占優

“如果美國經濟軟著陸，世界經濟繼續小幅的放緩，那么在這樣一個基準的情形下，全球大類資產配置的順序應該是債券、大宗商品，然后股票、現金。”管濤預計。

管濤進一步表示，美聯儲緊縮已經進入拐點。那么美聯儲要開始降息，美債收益率會沖高回落。如此一來，債券收益率下行，債券價格上漲。不過，縱然歐美的債券市場存在一定投資機會，但是需要對日本的債券市場保持警惕。“現在很大的不確定性，來自日本央行是否會退出收益率曲線控制政策，一旦退出，將增加全球貨幣緊縮重要的尾部風險。

“同樣在美聯儲緊縮已經進入拐點的背景下，隨著全球經濟回暖，大宗商品，如銅、油可能會重新走高。同時，隨著實際利率走低，美元強勢減弱，對于黃金的價格也有一定的支撐。”管濤指出，考慮到地緣政治風險因素，諸多國家在進行國際儲備資產的多元化配置時，都會優先增加黃金儲備。不僅是中國央行連續十多個月的增持黃金儲備，其他的一些國家也在增持黃金儲備，這對于金價也會有一個中長期的提升。

此外，“如果緊縮進入拐點，那么對于股票等權益類資產可能也會有一定的提升作用。”管濤表示，“2024年，中國的宏觀貨幣環境或將是寬信用、穩貨幣，再加上企業盈利上行。A股市場將會迎來一個分子端主導的高質量發展的新格局。”

市場風格上，管濤指出，從歷史經驗來看，價值和成長轉換與基本面的增長預期息息相關，即基本面顯著強勁時，價值股跑贏成長股，反之成長股跑贏價值股。而大小盤風格的轉換與宏觀政策的松緊息息相關。小盤股風格趨勢占優，伴隨著貨幣或者信用環境的長期或者大幅寬松，反之，宏觀政策處于緊縮的狀態。

“2024年，中國經濟能夠實現溫和復蘇，財政貨幣政策保持積極性的政策傾向下，我們預計A股或是中小成長風格占優的局面。”管濤說道。