IPO及再融資環境收緊令估值已然遇冷的光伏行業直面資本寒冬。但前有高景太陽能、后有一道新能，近兩年在行業激烈廝殺中突出重圍的黑馬們未放緩沖刺IPO的腳步。

深圳證券交易所官網顯示，深交所發審委近日正式受理一道新能源科技股份有限公司（下稱一道新能）首次公開發行股票并在創業板上市申請，保薦機構為國金證券。總部位于浙江衢州的一道新能成立于2018年8月，快速躋身光伏組件出貨量全球前十隊列，且是火熱的N型TOPCon賽道的頭部企業。

澎湃新聞注意到，背靠豪華資方的一道新能近年來市占率和中標量顯著提升。但其短板與優勢一樣明顯，在光伏巨頭們競相掀起的垂直一體化狂潮和組件價格激戰之下，單一光伏組件廠商的盈利能力面臨壓力測試。

黑馬進擊

在2023年光伏板塊集體下行、一批企業上市計劃折戟或擱淺的大背景下，明星公司一道新能的上市進展足夠吸睛。

招股說明書（申報稿）顯示，一道新能擬公開發行不低于58,789,573股A股普通股股票，募集資金不超過25億元，用于年產14GW N型TOPCon高效單晶電池和20GW高效單晶組件項目，以及補充流動資金項目。

根據國家能源局、新華網的統計，2023年1-6月一道新能的中標規模位列行業第7位。據InfoLink Consulting數據，2023年上半年該公司組件出貨量位列全球第9位。另據中國光伏行業協會調研，2022年一道新能生產的N型TOPCon組件市場占有率在行業內排名前三。

截至報告期末，該公司主要已投產基地有浙江衢州基地一期、浙江衢州基地二期、江蘇泰州基地、山西朔州基地、福建漳州基地一期、甘肅武威基地、湖北京山基地等，主要試生產基地有廣西北海基地、福建漳州基地二期等。

全球組件出貨量排名榜早已是中國光伏企業的天下。該榜單的前五名十分穩定：垂直一體化廠商以規模、成本和渠道形成碾壓優勢，長期壓制著第二梯隊的組件廠商。從2023年上半年的出貨排名來看，一道新能是前十名中唯一沒有上市公司背景的企業（注：排名第6的正泰新能雖已從正泰電器置出，但兩者的大股東均為正泰集團，存在日常關聯交易）。

在老牌企業云集的組件市場，一道新能也是沖入該榜單前十的為數不多的新勢力之一。

2020年-2022年，該公司的營業收入分別為73559.50萬元、189383.18萬元、860613.91萬元和945385.45萬元，復合增長率242.05%；歸屬于母公司所有者的凈利潤由2020年的2180.55萬元增長至2023年上半年的58125.12萬元。

短短五年時間，一道的快速崛起與其背后資方的力挺不無關系。

招股書顯示，2018年8月6日，LIU YONG（劉勇）、衢州綠發一道投資管理合伙企業（有限合伙）和隆基樂葉共同簽署《一道新能源科技（衢州）有限公司章程》，同意共同出資設立一道有限，注冊資本13333萬元，出資比例分別為55%、30%和15%。2020年9月，隆基樂葉退出。

后經數輪增資和股權轉讓，截至招股書簽署日，一道新能的前四大股東分別為：睿匯海納（持股比例19.46%）、LIU YONG（持股12.60%）、睿索斯（持股8.10%）、京國投基金（持股5.94%）。

其中，第一大股東北京睿匯海納科技產業基金（有限合伙）由三峽集團旗下三峽資本控股有限責任公司與北京市海淀區國有資產投資經營有限公司發起設立，基金管理人為江峽鑫泰（北京）私募基金管理有限公司。

獲三峽基金青睞之后，一道新能在數輪融資中還引入了招商局創投、華興資本旗下華興新經濟基金、金融街資本、國家電投產業基金、中石化恩澤基金、中金資本旗下中電中金基金、普華資本、博時基金等投資。

這使得一道新能與三峽集團關系甚密。

根據招股書，2022年度及2023年上半年，三峽集團是一道新能的最大客戶，銷售金額分別達到11.55億元、22.89億元。去年上半年，其與三峽集團的銷售額在當期營收中占比達24.21%。

光環背后的隱憂

一道新能的擴張與融資勢頭，離不開其創始人劉勇。

生于1967年的劉勇為新加坡國籍，畢業于中國科學技術大學材料科學與工程系物理學專業。1995年，劉勇入職新加坡Advantec公司，三年后加入德國Wacker公司在新加坡的晶圓廠；2001年加入中芯國際，作為第一批員工參與公司創建，后任職中芯國際北京廠廠長，負責國內最先進的3座12英寸晶圓廠的運營；2008-2015年，曾任晶澳太陽能首席技術官、首席運營官等職；2016-2018年，任中來股份高級副總裁兼高效電池事業部總經理。

劉勇曾對一道新能以央企為大股東的股權結構優勢作出解釋：“比如當我們的股東在投資電站或者持有電站時，我們自然而然地有了下游渠道。央企將清潔能源作為重點戰略目標在發展，一道這樣的企業在下游端發力，彼此都可以雙線推進，發揮最大優勢。”

但眾多資方的加入也大大稀釋了劉勇手中的股權。

在招股書的特別風險提示部分，一道新能提出實際控制人控股比例較低的風險。“在本次發行完成后，LIU YONG及其一致行動人合計控制公司股份的比例將不高于26.1276%，控制比例相對較低。如果公司上市后其他股東通過增持股份謀求重大影響甚至獲取公司控制權，不排除因此導致公司控制結構不穩定、降低重大經營決策效率的情況，進而對公司生產經營帶來不利影響。”

電池片、組件銷售為一道新能營收的主要來源，報告期內其合計收入占主營業務收入的比例分別為84.76%、98.13%、99.10%和99.51%。

該公司更大的風險點在于身處產業鏈中游，受上游原材料價格波動、下游需求調整的影響較為直接。2020年、2021年、2022年及2023年1-6月其業績出現較大波動，歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為2180.55萬元、-14705.54萬元、20326.26萬元和58125.12萬元。

該公司對上述波動剖析稱，2021年度受硅料價格階段性上漲帶動硅片價格提升的影響，原材料采購價格漲幅遠超產品銷售價格漲幅，主營業務毛利率由2020年度的13.14%下降至2.21%，降低10.93個百分點，使得2021年度出現虧損。隨著2022年全行業成本壓力緩解和公司產能產量快速增長，規模效應開始顯現，盈利水平出現回升；2023年1-6月，隨著上游硅片價格下降和規模效應進一步顯現，公司盈利情況出現較大改善。

相比之下，歷經幾輪周期波動后，同時覆蓋產業鏈多環節、減少外購的垂直一體化已成為光伏頭部企業抵御外部風險的共同選擇。

產品結構單一還導致了一道新能與一體化廠商之間的毛利率差距。

招股說明書內容

一道新能稱，公司主營業務毛利率總體上低于同行業平均水平，系可比上市公司中，晶科能源、天合光能、晶澳科技等其他同行業公司均涉及垂直一體化經營，產業鏈較長，涵蓋硅棒、硅片、電池片、光伏組件等光伏上下游的制造環節，毛利率相對稍高。

招股書還顯示，報告期各期末，一道新能的合并報表資產負債率分別為76.38%、87.71%、86.54%和 82.81%，流動比率分別為0.94倍、0.89倍、0.98倍和1.09倍，與同行業公司相比，資產負債率較高，流動比率較低。