本刊編輯部 | 劉杰

伴隨著工業自動化和智能制造的發展浪潮，移動機器人行業資本運作頻繁，導致行業競爭進入白熱化，一些公司暴露出的問題引發交易所問詢。

近年來，機器人賽道一直備受投資者青睞，在資本的加持下，不少機器人公司紛紛上市，以求更廣闊的發展空間。當前正在IPO的機器人公司就有不少，比如有著國內“協作機器人第一股”美譽的節卡股份便向科創板遞交了招股書；?？低暦植鹱庸竞？禉C器擬赴創業板上市，該子公司為機器視覺和移動機器人產品及解決方案提供商；此外，中金公司此前也發布了深圳市越疆科技股份有限公司IPO的上市輔導備案報告，據相關資料顯示，該公司是一家智能協作機器人解決方案提供商。

機器人行業步入快車道，諸多行業企業處于快速成長階段，不過從一些IPO公司公布的資料來看，其中也暗藏不少風險，一些公司業績增長的可持續性引發交易所問詢；賽道競爭加劇之下，價格戰引發部分公司盈利水平的下降也成為市場關注的重點。

機器人行業步入快車道

增長持續性值得關注

近年來，政府持續加大力度支持機器人行業的發展，陸續出臺了《“十四五”智能制造發展規劃》《“十四五”機器人產業發展規劃》等一系列利好政策，明確指出要大力發展包括智能焊接機器人、半導體（潔凈）機器人等工業機器人在內的通用智能制造裝備，大力發展協作機器人等新型智能制造裝備。目標是到2025年，我國成為全球機器人技術創新策源地、高端制造集聚地和集成應用新高地。

國家政策的出臺為機器人行業穩健高質量發展營造了良好的生存環境，機器人行業步入發展快車道，很多行業公司業績實現快速增長。 以節卡股份為例，2020年至2022年（以下簡稱“報告期”），其營業收入分別為4827.86萬元、1.76億元、2.81億元，保持高速增長，復合增長率高達141.16%。 無獨有偶，同期，?？禉C器實現營業收入分別為15.25億元、27.68億元、39.42億元，復合增長率為60.80%。

不過，一些公司在快速成長過程中也暗藏著諸多不穩定因素，譬如“業績增長的可持續性以及持續經營能力”便成為交易所對上述公司問詢的重點。 以節卡股份為例，報告期內，其剔除匯兌損益影響后扣非歸母凈利潤分別為-2607.36萬元、-1827.44萬元和-2992.19萬元，處于持續虧損的狀態。 還值得一提的是，其稅收優惠占利潤總額的比重比較高，分別為-8.60%、-42.12%和318.72%，這意味著其業績較為依賴稅收優惠。

節卡股份“增收不增利”的現實與其研發費用及銷售費用雙高不無關系。 報告期各期，其研發費用分別為1801.49萬元、2685.20萬元、4750.92萬元，占營業收入的比重分別為37.31%、15.27%及16.92%； 銷售費用分別為2005.47萬元、4995.90萬元、8624.31萬元，占營業收入的比重分別為41.54%、28.41%、30.72%。

值得一提的是，節卡股份的上述指標均遠高于其在招股書中披露的可比公司均值。 據披露，同周期內，其可比公司研發費用率均值分別為6.57%、6.67%、2.61%，銷售費用率均值分別為8.52%、8.02%、5.29%。 一方面，意味著公司著力于加大研發，提升產品性能，完善銷售渠道體系的搭建，將有利于其獲得先發優勢，占領較大市場份額； 而另一方面，其凈利潤難免遭受較大影響，一旦研發或渠道布局方面出現偏差，業績增長持續性方面的風險便會增加。

在業務可持續方面，節卡股份幾項指標的異常引起了上海證券交易所的關注，資料顯示，其產銷率較低，約為55%-79%； 存貨逐年大幅增加且庫齡較長，報告期內，一年以上庫齡的存貨占比分別為45.68%、32.73%、37.65%； 主要客戶變動頻繁，以2022年為例，前五大客戶中，有兩家未曾出現在前五大客戶名單中； 產品退換貨率較高，報告期內，分別為8.58%、4.13%、9.29%。 就上述情況中所暴露出的問題，上海證券交易所質疑： “上述情況是否具備合理性，是否存在產品適銷性及穩定性差、成熟度低、規?；瘧檬芟薜惹樾危欠裼绊懪c客戶交易的持續性。 ”

在問詢函回復中，節卡股份就上述問題進行了解答，并且對公司未來業績進行了預測，其預計2024年實現剔除匯兌損益影響后扣非后凈利潤的扭虧為盈，屆時其營業收入預計約為5.55億元。 不過，其能否實現業績預測只能拭目以待。

另一家公司?？禉C器同樣面臨業績成長性風險。 其核心產品機器視覺及移動機器人主要應用于下游客戶的生產制造、倉儲運輸以及生產流轉等環節，對于客戶而言屬于其生產線或倉儲線等固定資產投資，其未來能否繼續保持高速增長的趨勢受宏觀經濟、產業政策、客戶投資預算等影響。

據招股書顯示，海康機器下游行業包括3C電子、新能源、汽車等，其表示，2023年以來，前述部分行業存在固定資產投資增速放緩、結構性產能過剩等情形，對其業務增長造成一定影響。

賽道競爭進入白熱化

密切關注毛利率變動情況

海康機器所處的移動機器人賽道競爭愈發激烈，其下游應用領域的應用需求也處于高速迭代期，技術迭代與產品創新頻繁。且伴隨著工業自動化和智能制造的發展浪潮，行業競爭對手在產品性能與價格上對其產品銷售形成競爭壓力，也使得移動機器人行業的資本運作頻繁，大量相關企業獲得融資涌入移動機器人賽道，導致行業競爭進入白熱化。

對于上述情況，深圳證券交易所在問詢函中提到“行業競爭的加劇導致發行人報告期內部分產品存在一定幅度的降價，尤其是移動機器人業務方面較為明顯?！睋泄蓵诧@示，2022年，?？禉C器的移動機器人產品售價為7.14萬元，較上年降幅為3.18%。

更重要的是，2020年至2023年上半年，?？禉C器移動機器人業務毛利率分別為42.89%、38.61%、35.28%、34.84%，呈現逐年下滑趨勢。其表示，主要由行業競爭導致的產品價格波動、產品成本波動、產品結構及各業務模式的比重變化等多重因素共同作用導致。

毛利率貫穿了一家公司的“產、供、銷”等核心業務環節，反映了公司業務轉化為利潤的核心能力，直接影響著公司的競爭力。

?？禉C器在招股書中也提示了相關風險，其稱若未來出現宏觀及產業環境變化帶來下游需求大幅下降、技術創新與行業競爭引起行業毛利率持續下滑，以及其因解決方案及交付能力不足失去當前良好的行業口碑等風險因素，且其內部整改舉措不能有效對沖以上情形帶來的不利影響，則其面臨移動機器人產品持續競爭力下降的風險。

節卡股份的情況類似，據招股書顯示，報告期各期，其綜合毛利率分別為50.31%、49.39%、50.23%。其主營業務主要包含機器人整機業務及機器人系統集成業務，其中，機器人整機業務毛利率分別為52.49%、57.32%和56.72%，呈現穩中有升的趨勢；機器人系統集成業務收入的毛利率分別為39.35%、14.43%、26.49%，呈現較大波動。還值得一提的是，其毛利率較低的機器人系統集成業務收入占比不斷提升，報告期內，該業務收入占比分別為14.54%、17.91%、21.14%。

上海證券交易所也關注到，目前協作機器人企業處于沖規模搶占市場份額時期，同質化競爭嚴重，廠商們紛紛采取價格戰方式，且部分工業機器人巨頭已進入協作機器人領域。對此，要求公司說明：“系統集成業務在手訂單預計毛利率情況及未來變化趨勢，隨著該業務收入占比的增加、工業機器人巨頭參與競爭、易實現場景的飽和，公司是否存在毛利率進一步下滑的風險?！?/p>

節卡股份在問詢函答復中雖然給出了“短期內毛利率將保持相對穩定”的答案，不過其在招股書中曾表示，機器人系統集成業務存在顯著的定制化特征，受項目實施周期、實施難度、原材料價格波動、客戶需求變化、是否首臺套等因素影響，若其不能有效平衡客戶需求與實施成本、不能較快增厚業務體量及優化業務結構，將會對其經營業績造成一定不利影響。

個別公司負債偏高

資金鏈安全性備受考驗

節卡股份和?？禉C器面臨的難題還包括同處于持續“失血”的狀態。據招股說明書顯示，報告期各期，節卡股份經營活動產生的現金流量凈額分別為-4238.78萬元、-3559.42萬元、-1.05億元；2020年至2023年上半年，?？禉C器經營活動產生的現金流量凈額則分別為1.03億元、-3.25億元、-3971.80萬元、-2.94億元。

上述情形引發上海證券交易所關注，要求公司結合各業務銷售收現及采購付現情況、各項成本費用支出情況等，說明經營活動產生的現金流量凈額持續為負的合理性。節卡股份表示，從產品開發、產線投建、產品性能不斷完善到形成規模化銷售，產生持續穩定的利潤與現金流需要一定時間。經營活動現金流持續為負，主要系公司在快速發展的過程中，收入的增長滯后于存貨的采購、人才團隊的建設等，使得現金流出較大。

?？禉C器除了現金流問題外，其還存在資產負債率較高的風險，2020年至2023年上半年，其資產負債率分別為86.84%、69.46%、70.49%、66.23%，而其招股書披露的同行業可比公司資產負債率均值分別為31.17%、31.07%、29.14%、30.34%，可見其負債水平遠高于同行業均值。

究其原因，在自身現金流不足的情況下，?？禉C器通過外部金融機構借款以滿足營運資金需求的增長，2020年至2023年上半年，其短期借款分別為0元、3903.65萬元、6.09億元、6.12億元，長期借款分別為0元、1900萬元、3.49億元、4.27億元。其銀行借款呈不斷增長趨勢。

隨著債務增加，?？禉C器的財務費用持續攀升，2020年至2023年上半年，其財務費用分別為-620.76萬元、569.12萬元、2334.94萬元、1307.89萬元。其表示，截至2023年上半年末，作為借款人和用款人，從外部金融機構借入的本金余額為10.50億元，借款產生的相關利息支出相較報告期初將增長較快。如未來發行人無法有效控制財務費用的快速增長，將對公司未來盈利水平帶來不利影響。

（本文已刊發于11月11日《證券市場周刊》。）