本文作者：孫毅 天津財經大學國際工商學院副院長、副教授、碩士生導師；徐帥旗 天津財經大學會計學院碩士研究生

導語：2023年2月1日，中國證監會就全面實行股票發行注冊制涉及的《首次公開發行股票注冊管理辦法》等主要制度規則草案向社會公開征求意見，全面實行股票發行注冊制改革正式啟動。“優勝劣汰”的選擇權交給市場后，企業的生存和發展無不考驗著其自律能力。因此，提高對ESG信息的重視程度將會是市場的必然趨勢。不難發現，綠色債券的相關信息與企業ESG信息緊密相連，增加綠色債券信息含量，不僅可以激活綠色債券對企業綠色治理的驅動作用，還能聯動股票市場，發揮溢出效應和示范作用，倒逼其它企業進行綠色治理。但目前我國以綠色債券為驅動的企業綠色治理尚未完全激活。增強綠色債券市場的活性，關鍵要用“信息”撐起市場的“信心”。

一、以綠色債券為驅動的企業綠色治理尚未完全激活

2020年，習近平主席提出“雙碳”目標，這既體現了我國的大國擔當，也表達出綠色轉型的決心。囿于資源稟賦和產業結構，我國綠色轉型的工作時間緊、任務重，需要社會各界的努力，包括金融方面的支持和企業層面的努力。綠色債券作為綠色金融的重要組成部分，對引導資金流向環境友好型項目、促進企業綠色投資、改善企業綠色績效、助力國家綠色轉型、緩解環境氣候問題等方面都具有深遠意義。

最新的中國上市公司綠色治理（ESG）指數（CGGI）顯示，2022年中國上市公司綠色治理指數的平均值為56.58，雖較2021年的平均值56.13提高了0.45，但整體分數依然偏低，這說明上市公司綠色治理仍存在較大的改善空間。綠色債券對企業綠色治理具有驅動作用，但由于我國綠色債券起步較晚，發行市場和交易市場還處于初級階段，其中存在的一些問題導致驅動作用未能完全激活，例如，綠色債券的監管松弛，不可避免地形成套利空間，而目前投資方進行鑒定的難度大、成本高，導致市場上“漂綠”情況泛濫。“漂綠”問題會嚴重損害綠色債券市場的投資信心，最終將導致“劣幣驅逐良幣”，真正服務于綠色項目的優質綠色債券被排擠出市場，企業綠色治理難獲資金支持。

二、激活綠色債券的驅動作用關鍵在于增加信息含量和提升信息質量

激活綠色債券對企業綠色治理的驅動作用，本質上就是要發揮出綠色債券市場的資源配置作用，而一個健康的綠色債券市場離不開綠色債券發行企業和綠色債券投資者之間的良性互動。這種良性互動包括但不限于：綠色債券的發行企業能夠在市場中募集到更低成本的資金以投入企業綠色治理；綠色債券的投資者也可以在市場中獲得收益波動平穩、風險韌性強的優良投資標的。目前，我國綠色債券的信用利差普遍高于普通債券，即企業發行綠色債券并不能降低債務融資成本；同時由于綠色債券信用風險過高、投資端的激勵政策缺乏，投資者的投資意愿也較為低迷。造成這種現狀的核心問題是信息與信用風險。若要降低綠色債券的信用風險，形成發行企業和投資者之間的良性互動，關鍵要用“信息”撐起市場的“信心”。信息含量的增加和信息質量的提升會對企業的綠色治理產生顯性和隱性的雙重效果。

一方面，信息含量的增加和信息質量的提升會顯著改善綠色債券的信息透明度，降低企業為綠色治理融資的門檻。一般來說，企業內部比外部更了解自身的能力和發展前景，這種信息不對稱會增加外部投資者的投資風險。投資者要求更高的風險溢價，對企業來說就是更高的融資成本；信息不對稱還會造成投資者用于識別企業的資源消耗，提高交易成本，而投資者轉移交易成本最終也會表現為企業融資成本的增加。當綠色債券的信息含量增加時，信息不對稱問題緩解，投資者對綠色債券的隱憂，比如募集資金用途異化、目標綠色項目名不副實等方面的擔憂就會減輕。綠色債券投資者的風險降低，要求的風險溢價相應也會降低，并且交易過程省去了獲得私有信息的資源消耗，交易成本降低，這對綠色債券發行企業的影響表現為融資成本的下降。另外，由于信息透明度增加、信用風險降低，企業也更容易獲得間接投資者的認可，如銀行信貸支持、拓寬融資渠道等，助力綠色治理。企業受到資本市場的融資支持，將更有動機、有力量進行綠色治理活動。

另一方面，信息含量增加和信息質量的提升還具有指導企業綠色治理決策的隱性效果。證券價格的信息反饋效應是資本市場影響企業運行的主要機制之一，企業在決策的過程中，有動機從證券價格中獲取外部投資者私有信息。債券作為一種有價證券，價格中的特質信息具備引導企業實際決策的功能，綠色債券相對于普通債券來說，除了具有“債券”本身的屬性外，還具有“綠色”屬性，其中蘊含的綠色特質信息可以反映資本市場對企業綠色行為的態度。而資本市場的態度則是一種外部信息。管理層可以結合企業的內部信息和外部信息對綠色治理活動進行決策，幫助企業更好地實施綠色管理，提高綠色治理效應。

三、增加信息含量、提升信息質量、改善信息環境任重而道遠

我國綠色債券市場處于發展的初級階段，信息披露實踐總體良好，但仍有較大的改善空間，問題主要集中在：企業披露綠色債券信息主要是為了滿足相關規定要求，自覺、自主進行高質量信息披露的動力不足；國內對第三方評估認證的重視程度不夠，第三方評估認證機構在綠色債券發行前和存續期的外部監督作用中角色失位；以及披露的數據在規范性、完整性、科學性、可用性等方面存在問題。

為解決以上問題，以下幾個方面需要引起重視。

（1）提高發行端信息披露的積極性。實行差異化的發行端優惠政策有助于提高發行企業披露綠色債券信息的積極性。一方面，從程序上設立快速通道，對前期信息披露表現良好的優質企業，在后續發行綠色債券時給予簡化審批流程的政策優惠；另一方面，設置稅收優惠梯隊，對企業的信息披露水平進行評級，評級越高享受的稅收減免比例越高。

（2）完善第三方評估認證機制。獨立、專業的第三方評估認證機構可以在判斷債券是否符合“綠色”標準、追蹤綠色項目進行情況、評估綠色債券的環境效益等方面發揮重要作用。國內第三方評估認證體系暫不健全，各個機構的水平參差不齊、評判標準不同，缺乏統一公認的認證。應該借鑒境外成熟經驗，建立完善的第三方機構準入機制并對綠色債券的第三方評估認證流程、方法做出具體規定。

（3）推進信息披露的標準化和數字化。綠色債券信息披露標準化需要從發行前信息披露標準化和存續期信息披露標準化兩方面雙管齊下。現有制度規定企業發行綠色債券除了需要披露必要的財務信息外，還需要說明資金投資領域、綠色項目規劃及所要達到的環境效益等內容。最新的《綠色債券支持項目目錄（2021年版）》（以下簡稱《目錄》）對綠色項目進行了更加科學、準確、精細的四級分類，但是部分發行綠色債券的企業并未細化披露所投資綠色項目的歸屬類別，或僅報告對應《目錄》的一級目錄，細化程度較低，披露信息不規范。強制性要求企業按《目錄》細化披露綠色債券募集資金用途分類，有利于提高綠色債券發行期信息披露標準化水平，降低漂綠風險，增強綠色債券市場信心。2022年7月29日，我國綠色債券標準委員會發布《中國綠色債券原則》（以下簡稱《原則》），對企業綠色債券存續期的信息披露提出了更高要求，但從實際情況看，信息披露的標準化問題亟待解決。有的企業披露內容不完全，存在選擇性披露有利信息、隱藏不利信息的情況；有的企業披露信息僅使用文字進行定性描述，缺少指標數據的定量證據；有的企業所使用的指標缺少理論依據，科學性不足，數據無法用于橫向和縱向的比較。推出統一的信息披露框架并配套完整的量化指標體系和測算操作指引，有助于提高信息披露的標準化程度，削弱發行人的投機心理。

建立統一的綠色債券數據庫，收集并記錄相關信息，也是提高市場中信息含量的有效方法。應用綠色債券數據庫，一方面可以通過從微觀層面上收集每只綠色債券的相關數據，加工整合后得到宏觀的統計信息，供管理當局、投資者和分析師等各方使用；另一方面，數據被透明地記錄在庫，可以起到外部監督的作用，壓力之下企業會自覺地提高信息披露水平。

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