作者/星空下的鍋包肉

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的香菜

制冷劑，這是一個更新換代確定性極強的行業。

由于氟制冷劑破壞臭氧層，此前一代已被全部淘汰，二代正在淘汰中。迭代到三代后，終于不再破壞臭氧層，但溫室效應潛能值（GWP）較高。

根據《蒙特利爾協定書》（致力于保護臭氧層的國際協定），我國三代制冷劑產銷量以2020-2022 年平均值為基準，2024 年凍結，之后開始強制縮減。

解釋一下，就是說2024年之后，將按照2020-2022年各企業市占率，分配生產配額。正因如此，此前幾年，三代產能瘋狂擴張。企業都想卡在結點之前，拿到更多生產配額。

現如今，2022年馬上翻篇，三代制冷劑配額之爭也已接近尾聲。那么，經過幾年非理性擴張后，三代氟制冷劑行業如何了？

公司層面，頭部企業巨化股份（600160）、三美股份（603379）在這場配額之戰中，又取得了怎樣的成績？三代進入淘汰階段后，又將對兩大龍頭產生怎樣的影響？

一、產能過剩，閑置成宿命

先說明下，第三代氟制冷劑，指的是一大品類——氫氟烴類（HFCs）。其代表產品主要有三種：R32、R125、R134a。

其中，R32主要用于空調制冷劑，R125主要用于混配其他制冷劑，R134a主要面向汽車市場。

經過此前幾年的擴產后，截至2022年9月，R32、R125、R134a產能，已分別高達50.2萬噸、34.2萬噸、33.5萬噸（數據來源：東亞前海證券）。

什么概念呢？

2021年，國內R32、R125、R134a產量，分別為24.4萬噸、15.7萬噸、15.1萬噸（數據來源：華安證券）。按此推算，今年三大主流產品，整體產能利用率大概只有45%左右。

而產量還不等于銷量。

過去這一年，在只利用了45%產能的情況下，R32、R125、R134a庫存量還在顯著增加。尤其是主要面向空調市場的R32，庫存量從3000噸不到，增至8000噸上下，翻了兩倍多。

誠然，隨著2022年結束，產能擴張已經告一段落。但過去幾年的非理性擴張，已給這個行業埋下了不小的隱患。

第一，短期內，失去了漲價基礎。

庫存消化壓力，疊加近乎于需求二倍的產能，導致在不考慮外力影響（比如行業限電限產）的情況下，三代氟制冷劑幾乎沒有漲價的支撐。

雖然2024年后，行業將被限產，屆時產量或將與需求量匹配。但在此之前，也就是說至少接下來一年，行業供求格局都不太可能有太大改變。

第二，長期來看，必將承受產能閑置損失。

2024年凍結的產銷量基本是以行業需求為限（凍結基準線是2020-2022三年均值+二代基線*65%）。這就意味著，當前瘋狂擴建的產能，或將有半數閑置。且隨著額度削減，閑置產能將越來越多。

長遠來看，這對于個中企業而言，都將是不小的損失。

二、配額之戰，沒有贏家

某種程度講，配額戰沒有贏家。只是有人輸的少，有人損失大。

1?三美股份，配額戰敗

對標巨化股份，三美股份無疑是那個損失更大的。

過去三年，巨化股份制冷劑平均年銷量約為29.15萬噸，三美股份約為13.44萬噸，約占巨化46%。參考這個數據，三美股份的生產配額，或也就只有巨化的46%。

來源：公開數據

而與此同時，產能維度，截至2021年末，巨化股份R32、R134a、R125三大主流產品，年產能合計約25萬噸。而三美股份合計約15.7萬噸，約占巨化63%。

來源：華安證券

綜合以上兩組數據來看，三美股份生產配額還不到巨化股份一半，產能卻已達巨化63%。

這也就意味著，三美股份不僅業務規模小，而且產能利用率低，預計將承擔的閑置損失比例也更高。

2?巨化股份，雖勝尤險

總體來說，在配額之戰中，巨化股份更勝一籌。但巨化股份勝也有勝的風險。

巨化股份的不敗之地，基本是建立在R32基礎上的。

具體來看，三大主要產品中，巨化股份R134a、R125的產能規模，與三美股份基本不相上下。但在R32品類上，三美股份年產能只有4萬噸，而巨化股份高達13萬噸。

只是，R32規模雖大，但競爭格局最差。

【供給端】：過去幾年，制冷劑產能都有不同幅度的增加。其中，R125產能同比2018年增長了32%。而R32產能，同比2018年增長了86%。

【需求端】：R32下游70%面向空調市場，而空調行業又是一個相當成熟的、增長極其緩慢的市場。比起主要面向汽車市場的R134a來講，2022年上半年，乘用車產量同比上漲5.98%，而空調產量僅同比上漲1.1%。

在這種供求關系下，R32成本價格嚴重倒掛。近兩年毛利基本都在盈虧平衡線以下。

也正因此，R32庫存已經翻了兩倍多。在消化庫存這個層面，R32的壓力也要更大。

三、真正的未來，比拼的是技術

2022年，將是我國三代制冷劑茁壯成長的最后一年。這種確定性的前景，促使行業經歷了一段非理性發展，企業一邊虧損一邊擴產。

對企業而言，擴產是為了搶奪生產配額。但在限產的必然趨勢下，新建產能的宿命，也只能是閑置、拆除。反過來，損失還是企業自己承擔。

從市場規模以及產能利用率的角度來看，配額之戰中，巨化股份完勝三美股份。不過，巨化股份擁有最大的優勢，往往也擁有最大的風險。

未來配額管制后，即便有一天，制冷劑實際需求大于限制產量，導致產品價格上漲。但對比三大類產品來講，庫存壓力最大、需求增長最慢的R32，恐怕也是獲利最弱的那個。

在注定消亡的產業中找尋前景，從來都不是一個聰明的選擇。四代制冷劑終將取三代而代之，只是當前技術儲備尚不成熟。

或許真正的未來，比拼的還是技術。

注：本文不構成任何投資建議。股市有風險，入市需謹慎。沒有買賣就沒有傷害。