今年3月以來，美元指數(shù)屢創(chuàng)新高，日元對美元持續(xù)貶值，10月一度突破150關(guān)口，創(chuàng)1990年以來的32年低位。日本財務(wù)省適時入市干預(yù)，10月動用6.2億日元的超大規(guī)模外儲賣出美元，但并未有效阻止日元走弱。除了日本，已有多國政府已明確表示入市穩(wěn)定匯率，市場對于各國政府入市干預(yù)匯率的討論逐漸增多。

1985年，美日英德法簽署“廣場協(xié)議”，是歷史上最著名的干預(yù)匯率事件。會議以引導(dǎo)美元貶值為目標(biāo)，會后約一個月時間便基本達(dá)到了預(yù)期目標(biāo)。站在當(dāng)前視角，強(qiáng)美元環(huán)境下干預(yù)匯率成為多國央行的必要選擇，而“廣場協(xié)議”則為通過多國政治協(xié)調(diào)達(dá)成匯率干預(yù)目標(biāo)提供了范本。

一、美國是“廣場協(xié)議”的積極推動者

基于當(dāng)時特殊的國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境，五國集團(tuán)的貨幣政策執(zhí)行者和財政政策執(zhí)行者開會磋商，就匯率、利率等敏感經(jīng)濟(jì)問題進(jìn)行坦誠而直接討論，最終形成“廣場協(xié)議”。其中，美國因國內(nèi)出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性的經(jīng)濟(jì)失衡，是本次會議的主要推動者。

一方面，美元匯率出現(xiàn)大幅波動。布雷頓森林體系崩潰之后，由于1979年起的第二次石油危機(jī)導(dǎo)致能源價格大幅上升，美國持續(xù)的通貨膨脹使美元對主要西方貨幣不斷貶值，美元出現(xiàn)了短暫的信任危機(jī)。時任美聯(lián)儲主席實(shí)行強(qiáng)有力的緊縮貨幣政策，通貨膨脹終于得到了控制，美元匯率隨之回升。但美國政府執(zhí)行的財政赤字政策和不斷提高的市場利率，導(dǎo)致美元匯率大幅走高。

對于強(qiáng)勢美元，美國一開始是歡迎的，甚至1978年美國政府啟動了緊急美元防御一攬子計劃來支撐美元。因此，當(dāng)1980年美元指數(shù)開始走強(qiáng)，美國政府初期對此非常滿意。美國政府對強(qiáng)美元采取善意忽視甚至是放任的態(tài)度，導(dǎo)致了貿(mào)易帳的持續(xù)惡化。美國政府逐漸意識到這個問題必須解決，而匯率政策成為其認(rèn)為的調(diào)整國際收支的重要工具。

圖1：廣場會議前后美元指數(shù)走勢和美國經(jīng)常賬戶差額

數(shù)據(jù)來源：Wind

另一方面，貿(mào)易保護(hù)主義在美國愈演愈烈。美國在國際市場上的競爭力也在下降，自上世紀(jì)70年代起，美國貿(mào)易逆差規(guī)模迅速上升，直至1985年貿(mào)易逆差占GDP比重達(dá)到了3.4%，美國商界開始通過國會對政府施壓，貿(mào)易保護(hù)主義明顯抬頭。其中，美國對日本的貿(mào)易逆差規(guī)模不斷擴(kuò)大。1985年，日本對美國的順差，甚至超過了日本對外貿(mào)易順差的總和。日本對美貿(mào)易畸形的依賴，令日本成為美國商界深惡痛絕的打壓對象。

圖2：日本經(jīng)常賬戶差額

數(shù)據(jù)來源：Wind

面對巨額貿(mào)易逆差，美國認(rèn)為，日本之所以會出現(xiàn)大規(guī)模的經(jīng)常項(xiàng)目順差和疲弱的日元并存的現(xiàn)象，主要是由于日本國內(nèi)金融市場存在不足和扭曲。美國政府在多重壓力下，成立了“日元-美元委員會”來檢視這一問題，開始對日本發(fā)起史無前例的301調(diào)查，隨后提出了約400項(xiàng)保護(hù)美國產(chǎn)品的議案，還于1984年提出建議，采取措施開放日本金融市場。日本開啟了金融去管制的進(jìn)程，并設(shè)立離岸日元市場，開始了日元國際化進(jìn)程，日元匯率依然疲軟。最終，美國渴望通過多方談判，解決強(qiáng)美元和貿(mào)易逆差等一系列結(jié)構(gòu)性問題。但并未有效逆轉(zhuǎn)貿(mào)易逆差的擴(kuò)大。

二、日本是“廣場協(xié)議”的主動迎合者

日本意識到自己已成為美國解決國內(nèi)失衡目標(biāo)的對象。為防止國際貿(mào)易秩序出現(xiàn)混亂，恢復(fù)貿(mào)易平衡是回應(yīng)保護(hù)主義壓力最直接的手段。盡管處于順差地位，貿(mào)易失衡的嚴(yán)重局面，也使得在順差來源上高度依賴美國的日本，意識到必須進(jìn)行調(diào)整。

日本是美國主要貿(mào)易逆差來源和主要債權(quán)國。二戰(zhàn)以后，日本政府確立了“經(jīng)濟(jì)增長至上”的方針，以發(fā)展本國經(jīng)濟(jì)作為第一要務(wù)，加上西方國家的扶持，日本經(jīng)濟(jì)得到迅速發(fā)展，GDP總額在70年代位居全球第二。其中，美國是日本重要的出口國，日本因此獲得大規(guī)模經(jīng)常賬戶順差，外匯儲備持續(xù)增長；而在美聯(lián)儲不斷提高利率的情況下，大量外資涌入美國，其中日本政府大規(guī)模購買美國國債，成為美國最大的債權(quán)國。

圖3：日本持有美國國債規(guī)模

數(shù)據(jù)來源： CEIC

日本試圖避免貿(mào)易關(guān)系惡化之后造成的負(fù)面影響。日本了解美國的強(qiáng)硬立場，一旦國際貿(mào)易體系發(fā)生動蕩，日本嚴(yán)重依賴美國市場的外向型經(jīng)濟(jì)所受到的沖擊將是最大的，甚至可能逆轉(zhuǎn)日本經(jīng)濟(jì)的發(fā)展勢頭。因此，對于日本來說，簽署“廣場協(xié)議”最直接和最基本的目的就是避免一場可能造成毀滅性影響的貿(mào)易戰(zhàn)。

日本有改變依賴出口拉動經(jīng)濟(jì)增長模式的需求。日本經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重依賴于出口，尤其是對美國出口，不利于日本經(jīng)濟(jì)長期可持續(xù)增長。日本主觀上又將需求轉(zhuǎn)向內(nèi)需主導(dǎo)，甚至在部分領(lǐng)域采取了自愿出口限制。同時，面對日本經(jīng)濟(jì)的崛起，日本國民有借助強(qiáng)日元來鞏固全球政治經(jīng)濟(jì)地位的訴求。日本政府希望能有一次類似布雷頓森林體系式的國際貨幣協(xié)調(diào)機(jī)制，體現(xiàn)出日本對新國際貨幣秩序的渴望。

三、雙向奔赴促成“廣場協(xié)議”達(dá)成

廣場會議的最終協(xié)議達(dá)成十分順利，且其執(zhí)行過程也相對順暢。這在一定程度上代表著與會者們訴求的一致性。

召開廣場會議的初衷是恢復(fù)貿(mào)易平衡，但最終落腳在匯率調(diào)整。多邊貿(mào)易平衡的恢復(fù)需要經(jīng)濟(jì)基本面和經(jīng)濟(jì)政策進(jìn)而影響經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)制度，不僅在決策上有難度的，執(zhí)行起來也會面臨各種阻力。與會的各國央行行長和財政部長最終選擇了調(diào)整匯率，是相對容易的選項(xiàng)。只要各方達(dá)成共識就能迅速采取行動，可以對保護(hù)主義做出迅速的直接回應(yīng)。從美國的角度看，考慮到美國國內(nèi)旺盛的需求，通過降低匯率，即可擴(kuò)大出口降低逆差，試圖實(shí)現(xiàn)貿(mào)易均衡。

“廣場協(xié)議”能夠快速達(dá)成，很大程度上得益于日本財長竹下登主動提出日元升值成為關(guān)鍵。在會議的準(zhǔn)備階段，日本方面便提出了其主要方案，五國集團(tuán)就對其中的匯率調(diào)整部分基本達(dá)成共識。此后會議的主要內(nèi)容，聚集在了匯率干預(yù)行動的具體細(xì)節(jié)，例如匯率調(diào)整到什么程度、需要使用多少外匯儲備、干預(yù)持續(xù)時間多長等。

由于進(jìn)展順利，五國集團(tuán)很快就匯率干預(yù)達(dá)成最終協(xié)議，匯率調(diào)整也在會后一個月時間內(nèi)達(dá)成了目標(biāo)。但對于利率的調(diào)整并不充分，廣場會議也未就貨幣政策達(dá)成一致意見，且未能就后續(xù)的政策協(xié)調(diào)進(jìn)行探討，而最初引發(fā)磋商的財政政策問題未做出具體安排。這在一定程度上導(dǎo)致了后續(xù)各國貨幣政策的錯位以及日本泡沫經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)生和破滅。

四、“廣場協(xié)議”啟示：互助協(xié)商干預(yù)匯市具備可能

在當(dāng)時的背景下，“廣場協(xié)議”會議的初衷基于避免美日之間直接的貿(mào)易沖突以及由此可能造成全球貿(mào)易體制的崩潰，而會議的實(shí)際結(jié)果落在了匯率政策上，試圖在“布雷頓森林體系”瓦解后，建立基于“會議共識”為本位的全球貨幣體系。

自“廣場協(xié)議”起，匯率問題持續(xù)成為國際經(jīng)濟(jì)政策協(xié)調(diào)的議事日程。廣場會議兩年后的1987年，七國集團(tuán)再次召開會議，試圖解決美元匯率過度貶值的問題。G20會議多次強(qiáng)調(diào)摒棄貿(mào)易保護(hù)主義的同時，明確提出要避免貨幣競爭性貶值。美國財政部每半年公布《國際經(jīng)濟(jì)和匯率政策報告》，評估主要貿(mào)易伙伴的匯率制度來評估和調(diào)整貿(mào)易政策。2018年中美貿(mào)易沖突時，雙方多輪磋商中均就匯率問題進(jìn)行討論。

目前，各國基于匯率問題進(jìn)行政治協(xié)調(diào)的可能性依然存在。目前全球主要央行為應(yīng)對通脹壓力而大幅收緊貨幣政策，疊加俄烏沖突對全球經(jīng)濟(jì)的持續(xù)影響，美元自年初至今大幅升值，年內(nèi)最高逼近115高位，漲幅超過20%。非美貨幣普遍走弱，而日本央行則逆勢寬松，日元一度貶至151，創(chuàng)32年低位。即便如此，通脹水平未見回落，而經(jīng)濟(jì)衰退壓力持續(xù)增加，主要經(jīng)濟(jì)體均面臨陷入“滯脹”風(fēng)險。市場對貨幣政策轉(zhuǎn)向的可能性存在分歧，美元指數(shù)進(jìn)一步上行，非美貨幣繼續(xù)承壓的可能性依然較大。短期的匯率超調(diào)會加重經(jīng)濟(jì)部門的負(fù)擔(dān)，而一致預(yù)期也容易造成順周期匯率超調(diào)。目前多國監(jiān)管機(jī)構(gòu)已入市干預(yù)本國匯率，不排除主要國家效仿“廣場會議”進(jìn)行基于匯率問題的政治協(xié)調(diào)。

（作者曹譽(yù)波為經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，供職于某國有大型銀行金融市場部）