“這時候還在搞裝修，投資人心里已經不舒服了。”在近日一場投資論壇上，一位投資人道出了時下投資人與創始人之間的微妙關系。

近日，沙利文發布了《2022年中國私募股權基金行業CFO白皮書》（下稱《白皮書》）。《白皮書》提到，在充滿不確定性的大環境下，基金管理人避險情緒較重，投資節奏放緩已成業內共識。一級市場項目估值泡沫嚴重以及估值倒掛，使得投資更為困難。

流動性偏緊大環境下，投資人開始規勸企業創始人，既不要步子邁得太大，更不要“自視清高”。上述投資人表示，現金流“太寶貴了”，企業應該守住現金流，“一旦企業出現流動性或者遭遇其他瓶頸，創始人不妨考慮被并購機會。”

“守好手中的現金”

“市場好的時候，投資人也相對寬容，公司花錢大手大腳一點也不算事，總有一輪又一輪的融資進來。”在沙利文首屆新投資峰會上，安永大中華區生命科學與醫療健康行業聯席主管合伙人費凡表示，現在環境較為低迷，投資人希望企業能一起過過苦日子。

根據投中數據統計，2022年上半年中國私募股權和創業投資基金共計投資3792起，其中，早期項目備受資本青睞，尤其是A輪融資，數量達1617起。而資本對中后期融資的項目越來越謹慎，B輪至Pre-IPO輪融資規模與數量逐步減少。

與此同時，VC/PE退出也更為困難。2021年中國A股共有524只新股上市，其中22只上市首日破發，今年上半年雖然僅有171家企業上市，但是破發的企業卻高達40家。由于一二級市場估值倒掛，VC/PE不得不投向更早期的項目。

而寒意傳導至企業端，最直接的結果，就是“融資難”帶來的估值下降等問題。一位消費電子投資人告訴澎湃新聞，受疫情影響，由于標的企業業務數據沒有達到上一輪估值要求，新一輪估值已經打了七折。即使“價格便宜了”，但未來盈利的不確定性陡然增加，他們仍謹慎地保持觀望。

然而，并非所有的創始人都樂意接受估值下降。澎湃新聞還從投資人了解到，部分創始人甚至拒絕“拿錢”。

“有些企業創始人相信投行‘明年下半年會好轉’的分析，撐到下一個風口”，費凡卻認為，企業需要錢活下去，“當然希望明年行業能夠回暖，但前提是企業要有現金流活到這一時間點。我們不能太盲目的悲觀，也不能太盲目的樂觀。至少要把未來一年半至兩年的現金保住。”

上海盟科藥業股份有限公司（簡稱“盟科藥業”，688373）首席財務官李峙樂也認為，一些創業企業應該規劃好未來1~2年的資金需求。“如果賬上資金無法撐到兩年，現在要把融資擺放在最重要的位置。”

不過，沙利文大中華區合伙人兼董事總經理毛化認為，一些細分板塊的資本市場并未進入到寒冬期，只是投融資市場趨向于“謹慎+理性”。“投資人更加傾向投得更早，被投企業再小一些、所擁有的技術再硬核一些，這樣對于投資機構也有一定的回旋空間，即使在早期，對于技術硬核型企業仍會給予高估值。”

尋找并購及被并購的機會

受多重因素影響，近幾年中國企業并購市場并不活躍。

普華永道發布《2022年中期中國企業并購市場回顧與前瞻》顯示：2022年上半年，中國國內并購交易金額大幅下跌至自2014年以來半年數據的最低點，為2367億美元。其中，國內企業戰略并購交易數量超過2400宗，但合計交易金額降至不足千億美元。

不過，澎湃新聞注意到，從并購標的方所屬的行業維度看，雖然高科技與醫療健康行業整體交易金額保持在60億美元規模，遠低于工業、金融、房地產等行業，但交易量卻是除工業之外，最為活躍的兩大賽道，分別在2022年上半年共發生441宗、247宗交易。

《2022年中期中國企業并購市場回顧與前瞻》，圖片來源于普華永道

對于并購潮的成因分析，科技產業投行及投資機構云岫資本在《2022半導體行業并購趨勢報告》分析指出，除行業處于下行周期，自發推動產業并購整合之外，由于半導體上市破發較多，機構謀求IPO以外退出通道成為外部誘因，而這過程中，VC/PE將成重要推手。

可以看到的是，近期多位投資人在不同的場合提醒，資本市場近期進入低點之后，并購或成行業新常態。

經緯中國創始管理合伙人張穎近期就在社交媒體上發文，建議當下的頭部公司應該認真考慮生態內國內國外的并購做大機會，從而補充人才、匹配技術、協同IP、產品延展。被并購企業創始人，也需要有“更大的心胸”、“格局和膽識”去考慮被并購或者合并的機會。

“我們很多創始人把公司當成自己的孩子，想做到上市。但是在成熟的資本市場上，并購是正常的退出的手段。”費凡認為，創始人的心態需要調整。實際上，“退出以后，有了資金還能再開辟新的戰場。”

美邁斯律師事務所管理合伙人耿科以生物醫藥行業舉例：“過去很長一段時間，生物醫藥板塊的投融資非常活躍，但是對企業而言發展就只有一條路，就是融資、做大、上市。醫療行業的常態應該是收購兼并。”

耿科認為，估值集體打折之下，暗藏諸多并購機遇。他表示，“有一些好標的，現在不是估值不理性問題，而是被誤殺，導致估值低于它的真正的價值。我們就注意到一家美股上市公司，甚至賬上的資金比估值還高。從一線的實踐來看，這就給了我們整合、收購與并購機會。”