牛市 IC 資料圖

“A股今年以來的調(diào)整主要還是因為過去數(shù)年熱點板塊的過度透支所致，屬于結(jié)構(gòu)性風(fēng)險釋放的過程。”近日，諾德基金總經(jīng)理助理郝旭東在接受澎湃新聞記者采訪時表示，A股優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的牛市并沒有結(jié)束，但從長期看投資回報也并不會簡單地局限在少數(shù)幾個行業(yè)中。

郝旭東認(rèn)為，在當(dāng)前較低的市場估值水平下，市場的系統(tǒng)性風(fēng)險較小，但后續(xù)結(jié)構(gòu)性風(fēng)險和機遇仍將并存，定價中估值因子應(yīng)給予更高權(quán)重。

“過去數(shù)年，景氣賽道趨勢投資獲得了較大的成功。只要景氣度足夠高，就可以忽略估值限制，買入并持有，并通過一定的業(yè)績增長來化解其高估值。但在經(jīng)濟增長、業(yè)績增速普遍降維的情況下，穩(wěn)定的成長性和適當(dāng)?shù)墓乐邓交驅(qū)⑹怯行Э刂骑L(fēng)險并獲得合理收益的2個重要因素，”郝旭東坦言，未來幾年，單押一個或少數(shù)幾個景氣賽道買入并持有的投資策略將不再是最優(yōu)解，而買入景氣賽道并持有，在未來也較難給投資者提供更好的超額收益及持有體驗。

郝旭東認(rèn)為，均衡配置，并適度進行板塊輪動的方法會是未來獲得超額收益的重要手段，而對上市公司的正確定價也將成為資管機構(gòu)的核心競爭力。

A股基于業(yè)績增長的投資價值是始終有效的

2022年市場持續(xù)弱勢，雖然5月以來市場持續(xù)反彈，但8月至今的再次調(diào)整讓投資者產(chǎn)生了疑問。

不過，郝旭東認(rèn)為，A股投資價值的有效性是始終存在的。年初以來，由于疫情等因素，國內(nèi)經(jīng)濟增速放緩，但在政策的護航下，經(jīng)濟也體現(xiàn)了足夠強的韌性。“根據(jù)A股數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2005年以來，A股每次牛市的啟動都伴隨著宏觀經(jīng)濟、上市公司業(yè)績的高速增長，而流動性、政策等因素在歷次牛市中則各有不同，并不能形成有效規(guī)律。”

從長期看，郝旭東表示，各大指數(shù)利潤增速的相對強弱也直接造成了過去20多年的大小盤風(fēng)格輪動。與此同時，股票型基金2005年以來平均年化漲幅為18%，也基本是與上市公司的盈利增速相匹配。

“這都說明，從長時期看，A股基于業(yè)績增長的投資價值是始終有效的，且宏觀經(jīng)濟及上市公司盈利增速也是牛市啟動的唯一必要條件，而流動性、政策等僅是影響估值波動，形成牛市的充分非必要條件。”郝旭東說。

郝旭東相信，國內(nèi)經(jīng)濟增速雖有下降，但仍保持復(fù)蘇態(tài)勢，“如果說今年來股票市場的弱勢在很大程度上是反映了宏觀經(jīng)濟和上市公司盈利增速的下移，那么伴隨后續(xù)政策的起效，資源品價格下行導(dǎo)致的成本下降，國內(nèi)經(jīng)濟和A股盈利或?qū)⒃诤罄m(xù)幾個月中迎來增速的向上拐點，為市場形成有效的基本面支撐。”

過去2年年均翻倍以上的高速增長現(xiàn)象或?qū)⑤^難出現(xiàn)

在郝旭東看來，影響股價的另一個因素是估值。在經(jīng)過持續(xù)的調(diào)整后，滬深主要指數(shù)均處于2010年來估值中位數(shù)以下，整體估值處于合理偏低水平。

“但也需要注意的是，其內(nèi)部結(jié)構(gòu)存在顯著差異，過去數(shù)年有著突出表現(xiàn)的熱門賽道，如電池板塊在大幅調(diào)整后PETTM仍有39倍，龍頭個股的估值水平則更高，而同期建筑、銀行、地產(chǎn)等傳統(tǒng)板塊的估值水平卻持續(xù)創(chuàng)新低。”在郝旭東看來，無論是新能源車、還是新能源產(chǎn)業(yè)中的光伏、風(fēng)電，都已經(jīng)過了從0到1的階段，經(jīng)營基數(shù)以及市值基數(shù)也都已經(jīng)達到了一定的規(guī)模，所以在未來，其增長降速是必然的。 但不可否認(rèn)，相比其他行業(yè)，新能源板塊仍有了較快的增長，待估值水平調(diào)整到相對合理的位置后，其后續(xù)的表現(xiàn)仍值得期待。

因此，當(dāng)前時點下，郝旭東判斷市場整體的系統(tǒng)性風(fēng)險不大，但行業(yè)和個股仍存在較大結(jié)構(gòu)差異，高估值板塊和低估值板塊的共存，也會始終讓市場具有結(jié)構(gòu)性的機會和風(fēng)險。

同時，郝旭東進一步預(yù)計，在經(jīng)濟增速放緩的大背景下，由于基數(shù)的持續(xù)提升，即使以半導(dǎo)體、新能源為代表的相對景氣板塊，今明兩年的整體業(yè)績增速也將逐步下降。

“我回溯了一些賽道龍頭股，也發(fā)現(xiàn)他們的市占率或者滲透率都已達到一定水平。所以，我們有理由相信，過去2年年均翻倍以上的高速增長現(xiàn)象或?qū)⑤^難出現(xiàn)。”郝旭東表示，景氣行業(yè)的業(yè)績增長與傳統(tǒng)的消費、醫(yī)藥，甚至部分周期的業(yè)績增長差距將有明顯縮小，當(dāng)前結(jié)構(gòu)性的估值極端差異也必將逐步修復(fù)。

積極布局低估資產(chǎn)

郝旭東是上海交通大學(xué)金融學(xué)博士。曾任職于西部證券，2011年加入諾德基金，現(xiàn)在是公司分管投研的總經(jīng)理助理，管理著諾德成長優(yōu)勢混合、諾德成長精選、諾德策略精選、諾德興遠優(yōu)選一年持有這4只權(quán)益類公募產(chǎn)品，

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至9月21日，郝旭東的代表作諾德成長優(yōu)勢混合成立以來總回報281.45%，郝旭東自2015年擔(dān)任該產(chǎn)品的基金經(jīng)理以來，任職總回報為104.09%，年化回報10.41%。

據(jù)悉，由郝旭東擬任基金經(jīng)理的諾德策略回報基金即將于9月28日啟動發(fā)行，新基金結(jié)募后A股也已邁入四季度的交易時間。展望未來，郝旭東認(rèn)為， A股指數(shù)層面風(fēng)險不大，但板塊的波動風(fēng)險卻依舊較大。

投資方向上，郝旭東表示未來將主要關(guān)注2方面的投資機會，一是在過去數(shù)年受損于疫情等因素，估值已經(jīng)回落到合理偏低，可能存在困境反轉(zhuǎn)的板塊，如泛消費行業(yè)和財務(wù)穩(wěn)健的地產(chǎn)鏈龍頭。郝旭東認(rèn)為，伴隨盈利修復(fù)的估值修復(fù)或是未來中長期回報的重要來源之一；二是國產(chǎn)化后內(nèi)循環(huán)的標(biāo)的，如軍工、信創(chuàng)及部分半導(dǎo)體材料公司。

具體到好公司的挑選，郝旭東也給出了2方面的標(biāo)準(zhǔn)，一是行業(yè)景氣度，二是企業(yè)的經(jīng)營情況。

在景氣度方面，郝旭東認(rèn)為首先行業(yè)的空間要足夠大，其次生命周期處于高速增長的階段。

同時，郝旭東也非常看重上市公司的經(jīng)營情況，包括企業(yè)誠信度、經(jīng)營的戰(zhàn)略目標(biāo)、管理團隊架構(gòu)等，都是在需要重點關(guān)注的范圍內(nèi)。談及企業(yè)的管理團隊，郝旭東直言，畢竟經(jīng)濟是波動的，行業(yè)景氣也存在著周期輪換，只有在優(yōu)秀的領(lǐng)導(dǎo)者和專業(yè)團隊的管理帶領(lǐng)下，企業(yè)才能在逆境中仍然保持生命力，在順境中享受最大程度的行業(yè)紅利。