牛市 IC 資料圖

“A股今年以來(lái)的調(diào)整主要還是因?yàn)檫^(guò)去數(shù)年熱點(diǎn)板塊的過(guò)度透支所致，屬于結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)釋放的過(guò)程?！苯眨Z德基金總經(jīng)理助理郝旭東在接受澎湃新聞?dòng)浾卟稍L時(shí)表示，A股優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的牛市并沒(méi)有結(jié)束，但從長(zhǎng)期看投資回報(bào)也并不會(huì)簡(jiǎn)單地局限在少數(shù)幾個(gè)行業(yè)中。

郝旭東認(rèn)為，在當(dāng)前較低的市場(chǎng)估值水平下，市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)較小，但后續(xù)結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)遇仍將并存，定價(jià)中估值因子應(yīng)給予更高權(quán)重。

“過(guò)去數(shù)年，景氣賽道趨勢(shì)投資獲得了較大的成功。只要景氣度足夠高，就可以忽略估值限制，買入并持有，并通過(guò)一定的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)來(lái)化解其高估值。但在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、業(yè)績(jī)?cè)鏊倨毡榻稻S的情況下，穩(wěn)定的成長(zhǎng)性和適當(dāng)?shù)墓乐邓交驅(qū)⑹怯行Э刂骑L(fēng)險(xiǎn)并獲得合理收益的2個(gè)重要因素，”郝旭東坦言，未來(lái)幾年，單押一個(gè)或少數(shù)幾個(gè)景氣賽道買入并持有的投資策略將不再是最優(yōu)解，而買入景氣賽道并持有，在未來(lái)也較難給投資者提供更好的超額收益及持有體驗(yàn)。

郝旭東認(rèn)為，均衡配置，并適度進(jìn)行板塊輪動(dòng)的方法會(huì)是未來(lái)獲得超額收益的重要手段，而對(duì)上市公司的正確定價(jià)也將成為資管機(jī)構(gòu)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

A股基于業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的投資價(jià)值是始終有效的

2022年市場(chǎng)持續(xù)弱勢(shì)，雖然5月以來(lái)市場(chǎng)持續(xù)反彈，但8月至今的再次調(diào)整讓投資者產(chǎn)生了疑問(wèn)。

不過(guò)，郝旭東認(rèn)為，A股投資價(jià)值的有效性是始終存在的。年初以來(lái)，由于疫情等因素，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速放緩，但在政策的護(hù)航下，經(jīng)濟(jì)也體現(xiàn)了足夠強(qiáng)的韌性?！案鶕?jù)A股數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2005年以來(lái)，A股每次牛市的啟動(dòng)都伴隨著宏觀經(jīng)濟(jì)、上市公司業(yè)績(jī)的高速增長(zhǎng)，而流動(dòng)性、政策等因素在歷次牛市中則各有不同，并不能形成有效規(guī)律?！?/p>

從長(zhǎng)期看，郝旭東表示，各大指數(shù)利潤(rùn)增速的相對(duì)強(qiáng)弱也直接造成了過(guò)去20多年的大小盤(pán)風(fēng)格輪動(dòng)。與此同時(shí)，股票型基金2005年以來(lái)平均年化漲幅為18%，也基本是與上市公司的盈利增速相匹配。

“這都說(shuō)明，從長(zhǎng)時(shí)期看，A股基于業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的投資價(jià)值是始終有效的，且宏觀經(jīng)濟(jì)及上市公司盈利增速也是牛市啟動(dòng)的唯一必要條件，而流動(dòng)性、政策等僅是影響估值波動(dòng)，形成牛市的充分非必要條件。”郝旭東說(shuō)。

郝旭東相信，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速雖有下降，但仍保持復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，“如果說(shuō)今年來(lái)股票市場(chǎng)的弱勢(shì)在很大程度上是反映了宏觀經(jīng)濟(jì)和上市公司盈利增速的下移，那么伴隨后續(xù)政策的起效，資源品價(jià)格下行導(dǎo)致的成本下降，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)和A股盈利或?qū)⒃诤罄m(xù)幾個(gè)月中迎來(lái)增速的向上拐點(diǎn)，為市場(chǎng)形成有效的基本面支撐?！?/p>

過(guò)去2年年均翻倍以上的高速增長(zhǎng)現(xiàn)象或?qū)⑤^難出現(xiàn)

在郝旭東看來(lái)，影響股價(jià)的另一個(gè)因素是估值。在經(jīng)過(guò)持續(xù)的調(diào)整后，滬深主要指數(shù)均處于2010年來(lái)估值中位數(shù)以下，整體估值處于合理偏低水平。

“但也需要注意的是，其內(nèi)部結(jié)構(gòu)存在顯著差異，過(guò)去數(shù)年有著突出表現(xiàn)的熱門賽道，如電池板塊在大幅調(diào)整后PETTM仍有39倍，龍頭個(gè)股的估值水平則更高，而同期建筑、銀行、地產(chǎn)等傳統(tǒng)板塊的估值水平卻持續(xù)創(chuàng)新低。”在郝旭東看來(lái)，無(wú)論是新能源車、還是新能源產(chǎn)業(yè)中的光伏、風(fēng)電，都已經(jīng)過(guò)了從0到1的階段，經(jīng)營(yíng)基數(shù)以及市值基數(shù)也都已經(jīng)達(dá)到了一定的規(guī)模，所以在未來(lái)，其增長(zhǎng)降速是必然的。 但不可否認(rèn)，相比其他行業(yè)，新能源板塊仍有了較快的增長(zhǎng)，待估值水平調(diào)整到相對(duì)合理的位置后，其后續(xù)的表現(xiàn)仍值得期待。

因此，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)下，郝旭東判斷市場(chǎng)整體的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)不大，但行業(yè)和個(gè)股仍存在較大結(jié)構(gòu)差異，高估值板塊和低估值板塊的共存，也會(huì)始終讓市場(chǎng)具有結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)。

同時(shí)，郝旭東進(jìn)一步預(yù)計(jì)，在經(jīng)濟(jì)增速放緩的大背景下，由于基數(shù)的持續(xù)提升，即使以半導(dǎo)體、新能源為代表的相對(duì)景氣板塊，今明兩年的整體業(yè)績(jī)?cè)鏊僖矊⒅鸩较陆怠?/p>

“我回溯了一些賽道龍頭股，也發(fā)現(xiàn)他們的市占率或者滲透率都已達(dá)到一定水平。所以，我們有理由相信，過(guò)去2年年均翻倍以上的高速增長(zhǎng)現(xiàn)象或?qū)⑤^難出現(xiàn)。”郝旭東表示，景氣行業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)與傳統(tǒng)的消費(fèi)、醫(yī)藥，甚至部分周期的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)差距將有明顯縮小，當(dāng)前結(jié)構(gòu)性的估值極端差異也必將逐步修復(fù)。

積極布局低估資產(chǎn)

郝旭東是上海交通大學(xué)金融學(xué)博士。曾任職于西部證券，2011年加入諾德基金，現(xiàn)在是公司分管投研的總經(jīng)理助理，管理著諾德成長(zhǎng)優(yōu)勢(shì)混合、諾德成長(zhǎng)精選、諾德策略精選、諾德興遠(yuǎn)優(yōu)選一年持有這4只權(quán)益類公募產(chǎn)品，

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至9月21日，郝旭東的代表作諾德成長(zhǎng)優(yōu)勢(shì)混合成立以來(lái)總回報(bào)281.45%，郝旭東自2015年擔(dān)任該產(chǎn)品的基金經(jīng)理以來(lái)，任職總回報(bào)為104.09%，年化回報(bào)10.41%。

據(jù)悉，由郝旭東擬任基金經(jīng)理的諾德策略回報(bào)基金即將于9月28日啟動(dòng)發(fā)行，新基金結(jié)募后A股也已邁入四季度的交易時(shí)間。展望未來(lái)，郝旭東認(rèn)為， A股指數(shù)層面風(fēng)險(xiǎn)不大，但板塊的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)卻依舊較大。

投資方向上，郝旭東表示未來(lái)將主要關(guān)注2方面的投資機(jī)會(huì)，一是在過(guò)去數(shù)年受損于疫情等因素，估值已經(jīng)回落到合理偏低，可能存在困境反轉(zhuǎn)的板塊，如泛消費(fèi)行業(yè)和財(cái)務(wù)穩(wěn)健的地產(chǎn)鏈龍頭。郝旭東認(rèn)為，伴隨盈利修復(fù)的估值修復(fù)或是未來(lái)中長(zhǎng)期回報(bào)的重要來(lái)源之一；二是國(guó)產(chǎn)化后內(nèi)循環(huán)的標(biāo)的，如軍工、信創(chuàng)及部分半導(dǎo)體材料公司。

具體到好公司的挑選，郝旭東也給出了2方面的標(biāo)準(zhǔn)，一是行業(yè)景氣度，二是企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況。

在景氣度方面，郝旭東認(rèn)為首先行業(yè)的空間要足夠大，其次生命周期處于高速增長(zhǎng)的階段。

同時(shí)，郝旭東也非?？粗厣鲜泄镜慕?jīng)營(yíng)情況，包括企業(yè)誠(chéng)信度、經(jīng)營(yíng)的戰(zhàn)略目標(biāo)、管理團(tuán)隊(duì)架構(gòu)等，都是在需要重點(diǎn)關(guān)注的范圍內(nèi)。談及企業(yè)的管理團(tuán)隊(duì)，郝旭東直言，畢竟經(jīng)濟(jì)是波動(dòng)的，行業(yè)景氣也存在著周期輪換，只有在優(yōu)秀的領(lǐng)導(dǎo)者和專業(yè)團(tuán)隊(duì)的管理帶領(lǐng)下，企業(yè)才能在逆境中仍然保持生命力，在順境中享受最大程度的行業(yè)紅利。