L型增長下的V型反彈：為什么名義GDP增速更重要

徐奇淵/中國社科院世界經濟與政治研究所研究員

2017-12-26 15:49

01 樂觀和悲觀的差異，只有0.2個百分點嗎？

近期，筆者參加了某經濟形勢內部研討會，專家們各抒己見：講了羅列了種種正面因素之后，一位樂觀者對2018年的經濟增速做出了預測 6.7%；而在大談了諸多負面因素之后，一位悲觀者給出的預測是 6.5%。樂觀者和悲觀者的差異，難道只有0.2 個百分點嗎？

02 經濟下行和景氣的差異，只有0.2個百分點嗎？

2017年的中國經濟可謂大大超出了各界預期。2017年前3季度累計經濟增速達到了6.9%，全年經濟增速預期也將在6.9%左右。2017年經濟形勢不但遠超預期，而且較2016年的改善幅度也非常明顯，出口貿易、工業增加值、工業企業利潤、PMI景氣指數等均表現強勁。

但是，和2016年經濟下行壓力較大相比，2017年的經濟增速只是提升了0.2個百分點。即，2017年經濟增速預期為6.9%，2016年為6.7%。經濟下行壓力較大和經濟相當景氣，兩者之前的差異，只有0.2個百分點嗎？

03 經濟周期去哪兒了？

從2015年3季度到2017年3季度，在這9個季度當中，經濟增速最高值是6.9%，而最低值也有6.7%。最快和最慢的增速僅相差0.2個百分點，經濟增速走出了一條坦途。從過去9個季度的GDP增速來看，似乎看不到經濟周期的存在，與市場的主觀感受差異很大。

04 原來周期在這里！

前述討論的GDP增速，都是實際值（不變價）口徑。下面讓我們改變視角，來觀察GDP的名義增速。同樣是2015年3季度到2017年3季度，在這9個季度當中，GDP名義增速最高值是2017年1季度的11.5%，最低值是2015年3季度的6.0%，兩者相差了5.5個百分點（而不是前面的0.2個百分點）。

如果看年度數據，也有這種差異。2015年、2016年、2017年前三季度，三者的GDP名義增速分別為7.00%、7.99%、11.34%。最高值和最低值的落差也達到了4.34個百分點。

可見，經濟周期非常明顯的存在于名義GDP增速當中。實際增速和名義增速兩者之間確實存在巨大差異，那這種差異、或者兩者的缺口是什么——這種差異就是GDP口徑的通脹率（即GDP平減指數），也就是包括CPI和PPI因素在內的全口徑通脹率。

05 預測名義GDP增速更重要

回到我們對經濟增速的預測問題上來。假設在2016年末，我們就已經知道2016年全年增速為6.7%（實際上也是6.7%），這時候某位經濟學家預測2017年增速將為6.9%（事實上也是6.9%）。也就是說，這種預測是完全正確的。但是，即便2016年末預測到了2017年末GDP增速會達到6.9%，市場參與者還是會感受到經濟形勢大超預期。在名義GDP快速擴張的背景下，預測實際GDP的增速，其重要性會被削弱很多。可見，如果通脹還不是一個大的問題，在此背景下，關注、預測名義GDP增速更加重要。這是因為：

其一，從觀察經濟周期角度來看，更有意義的指標不是實際增速，而是名義增速。從前面的數據來看，名義GDP具有更強的波動性，更為顯著的周期性特征。尤其是名義GDP增速的市場關注度低于實際GDP增速，因此該數據的干擾因素也更少。

其二，如果通脹不是一個大的問題，那么微觀市場參與者更關心名義變量。例如，居民會更關心名義收入的增長，企業更關心名義銷售額和名義利潤的增長，地方和中央財政也更關心名義財政收入的增長。而所有這些關注點，都與名義GDP密切相關。在通脹率較為穩定的情況下，不會有企業拿PPI來對利潤增速進行平減，也不會有地方政府拿通脹率對財政收入進行平減。同樣地，金融資產價格也同名義GDP增速更加相關，而不是實際GDP增速。

其三，預測名義增速更重要，而不是實際增速。例如，回到開頭的樂觀派和悲觀派，兩者對2018年GDP增速的預測分別為6.7%、6.5%，只相差0.2%，沒有什么實質的分歧。但是，兩者對名義增速的預測可能差異很大，比如說可能是12%、8%——這對于生產者和投資者來說，兩者含義就完全不同了。在L型階段，我們要更多的關注名義GDP增速。

當我們在預測名義GDP增速的時候，我們在預測什么？

預測名義GDP增速的難度在哪里？因為對實際GDP增速具有較大的共識，因此，預測名義GDP的難度，主要就在GDP平減指數。而GDP平減指數主要由CPI和PPI兩大部分組成，前者對應消費類的商品和服務，后者對應工業產成品和固定資產投資。其中CPI較為穩定，但是PPI的波動較大、預測難度相對較大。尤其是后者，在2016年以來還受到了供給側改革的影響。

不過，目前供給側改革進入到了新的階段，“三去一降一補”在十九大報告和中央經濟工作會議中的地位有被弱化，供給側改革進入到了做“加法”的2.0階段。這時候，對PPI的預測，實際上可能會向總需求的預測回歸。另外，1998年以來，GDP平減指數也呈現出了某些周期性的特征，這個問題有機會可以再專門分析。