原創 杰迪 錦緞

本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議。

一季報，國內外科技互聯網公司的業績有點崩。當前，它們面臨著全球經濟下行、全球產業鏈供應鏈紊亂、新冠疫情反復不散帶來的壓力。

全行業正在周期迭代，再無僥幸可言。

但現在不是一個需要焦慮的時刻，需要重新思考以及應變。既然上一個周期高速增長已成為過去，在這個切換周期軌道的當口，我們應該更加關注企業的增長質量。

我們以周四（5月26日）發布財報的阿里巴巴（(NYSE:BABA/HK:09988)作為樣本，來聊聊周期迭代過程中的一些思考。

01

行業逆風下，阿里給出了“有嚼勁”的表現

2022年3月份季報，阿里巴巴收入yoy+9%至2040億元，高于2%的彭博一致性預測。

其中幾個核心部分表現如下：中國商業收入yoy+8%至1403.3億元，國際商業yoy+7%至143.4億元，本地生活服務yoy+29%至104.5億元，菜鳥yoy+16%至115.8億元，云計算yoy+12%至189.7億元。

市場對阿里的未來的預期是相對樂觀的，財報發布后的交易日股價大漲14.8%就是明證。

圖：阿里股價表現，來源：wind

預期樂觀的支撐，可能在于市場看到了阿里業績超出一致預期的韌性。

首先，阿里的業績對比同行沒有問題。點對點對比阿里和亞馬遜這兩家業務構成相似的企業，后者Q1利潤直接崩掉了，虧損38.4億美元，同比下降147.4%。這還是在國外放開疫情管制，與新冠共存的情況下的運營結果。

阿里在本季Non-GAAP凈利潤雖然下滑24%，但還有31.23億美元。植根于實體的電商，在疫情期間上游供應鏈和交付履約環節的物流承受較大的壓力，原本應該比基本盤為游戲和搜索廣告的巨頭受創更嚴重。但阿里的收入增長卻更快，接近雙位數。

其次，細讀阿里財報你會發現一些頗有嚼勁的運營數字。

財年有超過1.24億活躍消費者在淘寶和天貓人均消費超1萬元，留存率高達98%。

新客戶的獲取成效顯著，剔除重復部分之后，中國年度活躍消費者達到10億的里程碑，同比凈增1.13億。

本季度直營及其他業務（高鑫零售、天貓超市和盒馬等）收入增長87.3億元，貢獻了超過一半的集團收入增量。

菜鳥財年日均處理跨境訂單超過450萬個，一季度日均更是達到500萬個，成為比肩UPS、FedEx和DHL的國際物流前四強。

阿里云抵消跨分部交易影響前的收入超過千億，首次實現年度盈利，且來自非互聯網行業客戶的收入超過一半。

當然，這里并不是說阿里的季度表現有多么驚艷，一個客觀的事實是今年Q1是全球多數互聯網公司的逆風局，阿里韌性的變現確實讓資本市場看到一絲希望。隨手列舉國內外的幾個主要互聯網上市公司。

圖：互聯網公司業績（美國公司單位為億美元），來源：錦緞

對于國內互聯網公司來說，21世紀頭十年是屬于PC互聯網的，第二個十年是屬于移動互聯網的，疫情爆發延緩了2年的第三個十年又是屬于哪一個技術周期呢？我們暫時還不得而知，已知的僅僅是目前處于周期切換的當口。

我們認為當前對于相關公司的跟蹤，應著重還原其增長背后的動力內核，進而透視其是否在積蓄能量以期穿越周期的迷霧。通讀阿里財報之后，我想聊聊關于現階段阿里增長質量的思考。

02

搭建高質量商業基礎設施，以合作伙伴共同利益為第一性

我們認為商業的第一性原理是促成整個生態的進階，可以舉幾個正反例：開行業先河采取付費模式的起點中文網將網絡寫作變成一門職業，奠定其網文一哥的地位。首倡精細化生產的豐田大幅提高供應鏈企業的效率，后來居上制霸汽車產業。一味沉溺于資本語境的在線教培未將師資升級放在第一性，落得全行業崩塌。

可以說，于阿里這種平臺企業而言，對商家和品牌的難題解構得有多么徹底，是衡量增長質量的關鍵之一。具體來說我們可以重點考察商品流，信息流，產品設計，以及資金問題——這可能是商家和品牌最關心的四件事。

1、菜鳥、新零售業務形成多時效履約網絡體系

物流時效在消費者購買決策中占有重要地位，最早阿里通過菜鳥及社會化物流力量，形成國內2-3日達的履約交付能力。

近些年，通過新零售直營業務的布局（高鑫零售、天貓超市和盒馬等），阿里能在中國提供定時達、當日達及次日達配送服務。

同時，在國際和跨境物流上，阿里也在積極發力。菜鳥日均跨境包裹直追國際“三大”物流公司，其國際物流基礎設施——eHubs、干線、分揀及最后1Km配送網絡——基本成型。

完成了全球跨地域，跨時效，跨性價比的全面覆蓋。

2、淘寶、天貓、淘特和Lazada成為確定性消費的主要平臺

履約交付捋順了，才會有消費者的重復購買，而購買行為的發生又必須要有全面覆蓋的交易基礎設施。

事實上，在國內以淘寶、天貓、淘特和盒馬等為代表的消費平臺上的年度活躍消費者已經超過10億，也就是說，每14個人里就有10個人在阿里的平臺上消費。

復盤一下，你會發現阿里的消費者規模成長速度令人不可思議。阿里曾提出2036年愿景（服務全球20億消費者，幫助1000萬家中小企業盈利以及創造1億個就業機會），2019年港股上市時其全球年度活躍消費者是8.6億，截至本季度的十二個月已提升到13.1億，平臺的網絡效應仍在快速提升。

3、TMIC(天貓新品創新中心)等產品成為支持商家經營的重要工具。

數字化時代，，為商家和品牌的產品變革升級提供智能支撐有多重要，你知道嗎？消費品行業有個公認的魔咒，即新品成功率僅5%，超過70%在18個月內退市。

TMIC、小黑盒、天貓U先等產品設計，可以為商家和品牌提供前沿趨勢洞察、數智化的營銷工具、完整的新品試驗與消費者反饋回收的鏈路，直接打破上述魔咒，讓新品成功率提升到60%，品牌拉新率提升1.7倍。越來越多的新品牌在阿里崛起，也有不少大品牌將研發中心從歐美、新加坡、中國香港等地向中國內地轉移。

資金流方面，上海疫情期間和618期間，淘寶天貓推出優惠信用貸款、提前收款回籠資金等幫扶措施。

以上物流、交易平臺、數據分析和金融科技基礎設施，從能力的豐富度和深度看，放在全球范圍內都是排名前列的。可以說阿里有比較高質量的商業基礎設施，其在促成整個生態進階的過程中，自然升級了消費者購物體驗，于是在周期切換的當口，阿里平臺上累計了以億為單位的高質量的客戶，財報中有這樣的表述：

淘寶和天貓的消費者繼續實現高留存率。于2022財年，有超過1.24億年度活躍消費者在淘寶和天貓人均消費超過人民幣10,000元。于2021財年，在淘寶和天貓消費超過人民幣10,000元的年度活躍消費者中，有約98%于2022財年繼續保持活躍。

03

云業務首次實現年度盈利

前面我們聊阿里的商業基礎設施，其實還包括創新技術基礎設施——阿里云。其客戶范圍已經不再局限于商家和品牌，并在推動整個集團業績中發揮比較關鍵的作用，因此單獨分析。

今年5月中旬，紅杉美國合伙人有個五十多頁的PPT分享，其中有個觀點是：

當前的宏觀形勢下，不計代價的增長也不會被認可了，不計代價增長而獲得回報的時代已經過去。企業的估值倍數體系在過去六個月里跌去了一半，并且已經跌到了過去十年平均值以下。如果算上對增長系數的調整，這個數字就更低了。在通脹、加息和戰爭等的影響下，投資人更多開始關注企業的確定性。

在周期切換的時刻，誰也不知道沒有利潤的公司，是否能扛過“目前互聯網用戶及時長見頂+國際沖突導致全球供應鏈紊亂+新冠疫情反復”的宏觀逆風局。

可知的是，沒有利潤也就沒法為下個周期做前瞻性的技術投入，穿越周期變得遙不可及。

如是背景之下，阿里除國內商業和國際商業以外，最大的收入分部云業務實現首次年度盈利——截止2022年財年收入1001.8億元，經調整EBITA 11.46億元——不僅首次實現年度盈利，而且是國內唯一實現盈虧平衡的云服務商，具備戰略性意義。

而且，公有云中IaaS的規模效應極強，SaaS和PaaS邊際成本為0，一旦開始盈利，往往預示未來盈利能力逐漸爬坡。充足的造血能力，又能更加游刃有余的進行技術投入，形成正反饋效應。

圖：阿里云實現年度盈利，來源：公司財報

阿里云財務上的突破表現，得益于其較高質量的科技創新實踐。

技術底層，堅持自研核心技術。以云原生、低代碼開發、開源構建生態優勢，加速產業數字化轉型。阿里云云原生基礎能力的構建，圍繞飛天操作系統，不斷夯實底層技術基礎，完成了從芯片（倚天710）、服務器（磐久）到操作系統（神龍架構4.0、龍蜥）、數據庫（PolarDB升級）再到大數據＋AI一體化平臺（阿里靈杰）、M6大模型（多模態預訓練模型）的產品生態。

云釘一體。打造企業組織數字化及業務數字化的超級入口，多維度協同推動云釘商業化。2021未來組織大會上，釘釘提出“組織數字化和業務數字化”的新戰略，未來釘釘將成為企業全鏈路數字化的超級入口，實現組織內人財物事、產供銷研、組織上下游生態產業鏈等場景環節的全鏈路數字化，成為每個人、每個組織的新的生產力工具，并激活更多的數字化的創造者。

截至8月31日，釘釘用戶數突破5億，包括學校、政府和企業等組織數量超過1900萬家，包括個人、企業、SaaS軟件公司等入駐開發者接近90萬，低價碼應用達120萬個。

據預測，2025年中國云計算市場將達到1萬億的規模，阿里云如果能一如既往的保持37%左右的市占率，意味著未來幾年就有三四倍空間。顯然，這會讓阿里整個集團良好的盈利能力和現金流更上一層樓。

04

上一輪互聯網周期切換的啟示

時間回到2010年，移動互聯網時代即將于兩年后正式登場。在之前，騰訊、百度、網易、搜狐、新浪等已上市的互聯網公司，除了騰訊明顯超出一個段位以外，其它公司在規模上并沒有讓人絕望的差異。

此后PC互聯網到移動互聯網的驚險一躍，差距就拉開了，其中有兩個關鍵的啟示。

【1】詩和遠方

公司不能只有眼前的盈利，還必須有詩和遠方，用麥肯錫咨詢的方法論講叫“三層面論”：第一層是拓展并確保核心事業之運作，第二層是發展新業務，第三層是開創未來事業的機會。

圖：三層面論，來源：麥肯錫

以上述幾家公司為例：

搜狐始終只有第一層面門戶網站；

新浪從網站里長出了第二層面的微博；

網易在游戲的第一層面之外有諸多嘗試，在線教育潮起潮落，跨境電商從0到1之后賣掉，目前停留在第一層面受到米哈游的強力挑戰；

百度從第一層面的搜索，到全面布局第二層面的移動生態，再到第三層面的AI及自動駕駛。

阿里的第一層面是電商，第二層面新零售、本地生活等業務，第三層面是云計算。

三層面論與第二增長曲線最大的不同之處在于，它一定要通過組織設計，來保證不斷開創未來事業的機會。于阿里而言，致力于探索科技未知，以人類愿景為驅動力，開展基礎科學和創新性技術研究的達摩院，承擔開創未來的任務。

【2】混合平臺

大多數平臺企業都只是交易平臺，為參與者提供一個進行商品、服務或信息交換的場所。而所謂混合平臺=交易平臺+創新平臺，創新平臺的定義是提供一個通用的技術平臺，以便其它個人和機構在此基礎上開發相應的產品和服務，比如谷歌的Android。

其理論依據衍生自《失控》中的涌現理論，連接的越多價值涌現的越多。交易平臺連接的是流量，而創新平臺連接的是開發者的智力，這是一種價值更巨大的平臺模式。

中國截至2020年底創新平臺開發者數量過百萬的僅4家企業，阿里是其中之一，剩下的三家分別是百度、科大訊飛、騰訊。BAT為什么是BAT，因為它們不僅有內部研發團隊的智力，還有外部開發者的智力支撐，阿里特殊之處在于它還獨立出來達摩院這家科研機構，在更前沿的領域進行探索。

土星與木星的交會周期是20年，土星、木星、水星交會周期是60年，而太陽系九大行星相會周期，是180年。而互聯網公司迎接挑戰的周期往往只有十年，下一個十年阿里還會是最好的互聯網公司之一嗎？

原標題：《阿里領漲財報季，市場看到了什么？》

閱讀原文