“4月的低點(diǎn)就是今年A股市場的最低點(diǎn)。”5月24日，華泰證券研究所策略首席張馨元在華泰證券2022年中期線上策略會(huì)上作出上述表示。

對于A股市場反彈的時(shí)間和空間，張馨元認(rèn)為，當(dāng)前A股市場能夠確認(rèn)底部區(qū)域，從4月的低點(diǎn)往上反彈4%-7%是合理水平。

展望后市，張馨元認(rèn)為A股市場在下半年能夠趨勢性修復(fù)，走出反轉(zhuǎn)行情。其中，10月之前可能是相對低斜率的修復(fù)階段，10月之后修復(fù)彈性則有希望增大。

配置方面，張馨元看好以成長型周期股為主的中游制造，比較推薦專用機(jī)械、通用設(shè)備、電氣設(shè)備、電源設(shè)備、發(fā)電及電網(wǎng)等二級行業(yè)。

4月低點(diǎn)已是全年低點(diǎn)，短期反彈的合理空間約4%-7%

從區(qū)間最大成交縮量、隱含風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平、A股資產(chǎn)負(fù)債表狀況、海內(nèi)外變量的悲觀預(yù)期釋放情況、產(chǎn)業(yè)資本凈增持或上市公司回購五個(gè)角度看，張馨元認(rèn)為當(dāng)前A股市場能夠確認(rèn)底部區(qū)域。

對于短期A股市場的反彈強(qiáng)度，張馨元指出，除了產(chǎn)業(yè)資本，還要觀察其他四類資金，也正是這四類資金，主導(dǎo)了年初到4月A股市場經(jīng)歷的四段下跌：第一階段是相對收益資金調(diào)倉，第二階段是絕對收益資金贖回導(dǎo)致負(fù)反饋，第三階段是北向資金流出與絕對收益資金平倉形成負(fù)反饋，第四階段是融資盤大幅凈流出。

而接下去，張馨元分析指出，從相對收益資金看，今年一季度新成立的偏股型基金只有1600多億份，相對而言缺少像去年一季度那樣的慣性補(bǔ)給。從絕對收益資金看，開年以來大盤的跌幅已經(jīng)把固收“安全墊”跌掉了，可能對權(quán)益投資會(huì)更加謹(jǐn)慎。從北向資金看，當(dāng)前可能不會(huì)再有大幅凈流出壓力，但暫時(shí)還看不到明顯回流推力。從融資盤看，4月融資盤大幅凈流出，可能處在此輪下跌的最后一個(gè)階段，會(huì)增強(qiáng)長線資金的入場意愿。

“我們認(rèn)為，4月的低點(diǎn)就是今年A股市場的最低點(diǎn)。”基于上述分析，張馨元總結(jié)道。但從北向資金、相對收益資金和國內(nèi)絕對收益資金的狀態(tài)看，張馨元認(rèn)為短期難言A股市場會(huì)有強(qiáng)勢反彈，從之前的低點(diǎn)往上反彈4%-7%是合理水平。

從4月的最低點(diǎn)到現(xiàn)在，張馨元指出，可能市場已反彈了10%。“我們覺得4%-7%是特別扎實(shí)的修復(fù)，但是再往上，短期好像支撐邏輯還不是那么強(qiáng)。”

下半年A股市場有望走出反轉(zhuǎn)行情

對于A股市場反轉(zhuǎn)，張馨元認(rèn)為要綜合考慮國內(nèi)流動(dòng)性、海外流動(dòng)性、國內(nèi)基本面三大變量。“一定要三個(gè)變量里兩個(gè)都出現(xiàn)拐點(diǎn)了，整個(gè)市場才會(huì)反轉(zhuǎn)。”

從三大變量看，張馨元指出，國內(nèi)流動(dòng)性拐點(diǎn)在去年四季度已經(jīng)出現(xiàn)。海外流動(dòng)性拐點(diǎn)還需要等待，可能出現(xiàn)在四季度之后。國內(nèi)基本面的拐點(diǎn)則可能出現(xiàn)在今年年中。

“也就是說到了年中，三大變量有兩個(gè)出現(xiàn)拐點(diǎn)，構(gòu)成了市場反轉(zhuǎn)的條件。所以，我們覺得A股市場在下半年能夠趨勢性修復(fù)，走出反轉(zhuǎn)行情。”張馨元表示。

對于A股市場反轉(zhuǎn)的推力，張馨元指出有三：最核心的推力是中報(bào)A股業(yè)績見底，三季報(bào)、年報(bào)有希望逐季回升。第二個(gè)推力是下半年整體市場的風(fēng)險(xiǎn)偏好會(huì)有一波改善。第三個(gè)推力是四季度后海外流動(dòng)性有可能迎來邊際拐點(diǎn)。

具體到下半年，張馨元認(rèn)為，10月之前可能是相對低斜率的修復(fù)階段，10月之后修復(fù)彈性則有希望增大。

另外，對于反轉(zhuǎn)空間，張馨元指出，一方面可以掙明年業(yè)績增速的錢，另一方面待海外流動(dòng)性環(huán)境在邊際上轉(zhuǎn)變后，還可以掙一部分估值的錢。

下半年聚焦成長型周期股，看好中游制造

張馨元還從六個(gè)角度論證了為什么5月至下半年要聚焦成長型周期股、看好中游制造。

首先，從市場風(fēng)格角度，回顧今年1到4月，張馨元指出，超額收益主線在低估值、穩(wěn)增長。而5月后兩大變化：一是5月6日以來，美債十年期收益率基本上到達(dá)高點(diǎn)，然后開始往下回落。二是5月以來，隨著復(fù)工復(fù)產(chǎn)節(jié)奏逐步明晰，經(jīng)濟(jì)預(yù)期也逐步觸底。

“往下一階段想，這兩個(gè)轉(zhuǎn)變加在一起，其實(shí)最受益的風(fēng)格是成長型周期股。”張馨元指出第一條配置思路，即風(fēng)格上要從低估值、穩(wěn)增長，轉(zhuǎn)向關(guān)注成長型周期股。

接著，從需求彈性角度，張馨元指出第二個(gè)角度，尋找現(xiàn)金流最好的部門的資本開支方向，目前各經(jīng)濟(jì)部門里，現(xiàn)金流最好的是上游企業(yè)，它們的資本開支方向大概率會(huì)在設(shè)備更新升級、能源轉(zhuǎn)型、循環(huán)經(jīng)濟(jì)三大領(lǐng)域，即對應(yīng)到中游制造，或者說成長型周期股。

隨后，從配置順序轉(zhuǎn)變看，“大家在今年前四個(gè)月關(guān)注G端之后，在目前這個(gè)時(shí)間點(diǎn)應(yīng)該更多關(guān)注B端，再往后一點(diǎn)關(guān)注C端，與過去熟悉的G到C到B的順序可能會(huì)不太一樣。”張馨元從新輪動(dòng)時(shí)鐘指出第三個(gè)角度。

另外，從不同機(jī)構(gòu)持倉變化的第四個(gè)角度，張馨元觀察長線資金的加倉方向指出，國家隊(duì)在一季度加倉了中游制造，如國防軍工、電新、機(jī)械、汽車、電子等中游制造板塊。

再者，張馨元還從行業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表、宏觀價(jià)差結(jié)構(gòu)兩個(gè)角度也作出分析。首先從財(cái)報(bào)看，中游制造中不少二級行業(yè)的固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率還在上浮，單季度毛利率在一季度出現(xiàn)底部回升，扣非凈利率也有微幅修復(fù)。其次，從宏觀價(jià)差結(jié)構(gòu)來看，也是對應(yīng)到中游制造。

“這六個(gè)邏輯都指向以成長型周期股為主的中游制造。”張馨元進(jìn)一步指出，比較推薦專用機(jī)械、通用設(shè)備、電氣設(shè)備、電源設(shè)備、國防軍工、摩托車、其他化學(xué)制品、石油化工、發(fā)電以及電網(wǎng)等行業(yè)。