8月19日，方正證券首席經濟學家任澤平在北京舉行的中國財富管理50人論壇上演講時，詳解了其對新周期的看法。

任澤平認為，大類資產配置，按照經濟周期不同階段，不同的資產有相對收益率的表現差異，那么投資時鐘背后核心是預判周期的階段。2017年前后，我們正站在第五輪產能周期的起點上。

任澤平認為，新周期具有十分重要的政策含義，因為只有認清經濟形勢，政策才能采取正確的操作，才能避免誤判引發經濟大起大落。

另一方面，新周期的政策含義亦十分重要。

“市場已經靠自身力量企穩，經濟L型，保持貨幣政策中性穩健，防止再度通過刺激房地產穩增長；市場自發出清證明了市場機制的偉大，要堅持市場化改革的方向；供給側改革‘三去一降一補’和環保標準提高是新常態，大方向是對的，對公共政策的批評不能帶有‘潔癖’，中國不應該再回到過去粗放式發展道路，新周期意味著未來創新發展、綠色發展、集約式發展的大方向和道路；未來更多地要依靠市場化和法治化的方式推動供給側改革，同時去產能過程中公平對待國企和民企，提高資源配置效率。”任澤平稱。

在任澤平看來，當前市場對新周期有七大誤解，具體包括：

第一，有人認為新周期是需求的復蘇，我們強調的是供給出清新周期。我懷疑到2018年下半年，到2019年大家將會看到新一輪產能擴張。

第二，有觀點認為這次產能出清是供給側改革導致的，我再次強調，新周期是供給側改革和市場自發出清的疊加。

第三，認為新周期一定要有新的內容和新的經濟結構，我認為不要混淆了周期和轉型，周期就是周期，它就是一輪從復蘇、繁榮、衰退到蕭條的循環，它并不意味著每次都有經濟結構翻天覆地的變化。

第四，有人認為新周期是產能的擴張，我強調的是我們處在第三階段，大家還沒有看到產能擴張。

第五，在2011年我們處在上一輪產能擴張的尾聲，所以那個時候喊新周期一定是錯的，但是經濟差了6年，在今天喊新周期大概率是對的。很多人認為經濟已經差了六七年，哪有新周期，今天我正要說的是，正是因為經濟差了六七年了，新周期要來了！打個比方，就好像一個人多次失戀，當真愛來敲門的時候，不相信愛情，這就是這輪新周期背后的人性。

第六，有觀點認為，市場自發供給出清和供給側改革導致商品價格上漲，對下游擠出，提升了成本。我覺得過去上游跌得那么慘，難道不是上游補貼下游嗎？

第七，有觀點認為新周期意味著改革任務完成了，這是一種誤解，供給出清新周期僅就部分行業的產能過剩而言完成了階段性的任務，中國的改革其實還有很多任重道遠，比如減稅，金融去杠桿，財政整頓，完善社保體系，放活服務業等等。

在圓桌論壇環節，任澤平則提到，經過6年市場自發出清，疊加供給側結構性改革，中國很多風險我傾向于在逐步化解，比如過剩產能，地方債務，房地產庫存等等。但與此同時，也帶來一些代價，如債務貨幣化，居民杠桿加上去了，金融杠桿加上去了，房價漲得太快了，居民收入差距拉大了。

“這是我們未來要解決的問題。”任澤平說。

【以下為任澤平演講原文與圓桌論壇環節發言全文，經任澤平授權發布】

任澤平演講：未來中國經濟形勢最重要的是新周期

關于新周期的討論，我們提出來以后，在市場上也引發了一場論戰，我用15分鐘時間給大家介紹一下我們對新周期的理解。

大家知道，經濟是有周期波動的，在周期波動的背后，它不僅是一個技術過程，也是一個人性的輪回。經濟有很多的周期，庫存周期，產能周期，創新周期，房地產周期，債務周期，杠桿周期，金融周期，對我們投資影響最多的主要是庫存周期和產能周期，一個是短周期，一個是中周期，一般來說，一個產能周期包含三個左右的庫存周期，庫存周期主要影響短期波動，產能周期主要影響中期趨勢。我們做大類資產配置，按照經濟周期不同階段，不同的資產有相對收益率的表現差異，那么投資時鐘背后核心是預判周期的階段。

今天我們講的周期叫產能周期，它的維度大約6-11年，一輪產能周期非常重要，一般它分四個階段，第一階段，在經濟繁榮的時候，企業家都很樂觀，認為自己做出投資決策的能力高人一籌，所以這時候你會看到產能的擴張以及隨后的產能過剩。進入到第二階段，產能過剩以后，供求格局惡化，這時候進入漫長的通縮。中小企業退出，大企業淘汰落后產能，這時候出現供給出清。進入第三階段，可以看到行業集中度大幅度提升，剩者為王，供給需求重新平衡，修復資產負債表，為新一輪產能擴張積蓄能量。隨后進入第四個階段，企業盈利能力改善和資產負債表修復，最終會改變企業家預期，這時候會看到新一輪產能擴張，一開始帶動需求，后面增加供給。

其實主流經濟學家非常重視產能投資周期，如馬克思、熊彼特、凱恩斯、薩繆爾森、米切爾、伯恩斯、哈耶克、米塞斯等。誕生了大量經典理論：實業經濟周期理論、過度投資理論、有效需求不足、真實經濟周期理論、乘數-加速數模型等。

產能投資周期存在一些初始的驅動因素，在傳導過程中，又存在放大機制，進而對經濟運行形成廣泛而深入的影響。驅動因素包括實際經濟周期因素、設備壽命周期、政治周期、經濟信心周期、發展階段因素、太陽活動周期等。當然還有一些放大因素，比如抵押信貸，包括人的情緒，包括一些貨幣因素。

隨著全球化的深入，全球經濟周期波動性正在關聯性越來越強，我曾經的團隊成員解博士，他發現全球處在新一輪設備擴張周期的啟動，美國、德國等正在增加資本開支，這樣將會對中國制造帶來一些改善。同時我們看到美歐經濟復蘇尤其2017年以來歐洲經濟復蘇帶動中國出口，去年中國出口增長-7%，今年上半年中國出口增長8%以上。

我們重點看一下中國的產能周期，改革開放以后，我們大致經歷了四輪產能周期。2017年前后，我們正站在第五輪產能周期的起點上。

我們看到第三輪產能周期始于2001年前后，在2007年進入下滑期，2008年金融危機本來是應該進行產能出清的，但是因為我們推出4萬億刺激，所以我們看到進一步堆積了產能過剩，產能出清被推遲了。隨后2011年我們進入產能投放尾聲，在2012年以后我們才步入漫長的產能出清。我們可以看到在2012年到2016年，由于產能過剩、需求低迷，中國經濟經歷了長達54個月的通縮，所以這時候大量弱勢中小企業退出，落后產能淘汰，市場在2012年以后已經自發的開始出清。時間到了2015年12月，中央首次提出供給側結構改革的五大任務，“三去一降一補”，去產能放在首位的重要位置。到了2016-2017年可以看到市場自發出清疊加供給側改革和環保高壓，這一輪產能出清加速了，提前了，程度加大了。同時，從全球的角度看，2014-2015年由于美聯儲引導退出QE加息、美元大幅走強、中國經濟需求衰退，全球大宗商品價格崩盤，出現投降式下跌，去庫存去產能十分充分。 2016年以來周期品價格上漲是產能周期和庫存周期共同作用導致的。

中國從2012年以后出清，經過四年的出清疊加了2016年以來的供給側改革，以及環保的高壓，我們可以看到很多行業已經開始產能出清，進入到一個行業集中提升，剩者為王，強者更強，新5%比舊8%好的時代。我們可以看到2012-2017年黑色、有色等上游采掘行業產能投資大幅下滑，部分年份負增長；鋼鐵、有色、建材等中游行業產能投資大幅下滑，部分年份負增長；化工、造紙等中下游行業產能投資大幅下滑，部分年份負增長。

我們可以看到在化工、造紙、玻璃、水泥、有色、鋼鐵、煤炭等傳統行業在過去6年當中，大量中小企業退出，落后產能淘汰，我們正在進入行業集中度大幅提升，去產能接近尾聲的時代。我們在很多行業都看到了這種微觀帶來的巨大變化，我們再也不能對它視而不見。我們看到龍頭企業正在通過規模效應，打通產業鏈上下游，節省成本，設備更新，研發投入，提高環保標準等建立壁壘和護城河。鋼鐵、煤炭、水泥、機械、化工、建筑、房地產、造紙、商貿零售甚至包括互聯網、家電，我們都看到了行業集中度的大幅提升。龍頭企業資產負債表在修復，而且更重要的是這一輪的產能出清，從去年到今年企業盈利持續改善，但是新產能放不出來，為什么？因為銀行對兩高一剩行業限貸、環保督查、供給側改革。

我們甚至看到了這幾年少有的供求缺口，因為每年需求有10%左右的增長，但是供給在不斷下滑。今年上半年，房地產投資8.5%，出口增長8.5%以上，消費增長10.4%以上，基建投資增長17.5%，但是產能投資只增長5.5%，所以供求缺口所帶來的壓力一定是價格的上漲，企業盈利改善以及資產負債表的修復。我懷疑到2019年前后，如果我們政策不調整，我認為我們2019年前后大家將會看到部分原材料短缺，2004年我們出現過電荒，也是跟當時背景相關的。

在我們提出新周期在市場上引發爭議的時候，消費、金融、周期股走出結構性牛市，大家看到今年周期品波浪壯闊的上漲是非常震撼的。對于新周期目前市場存在一些誤解，我總結為七大誤解：

第一，有人認為新周期是需求的復蘇，我們強調的是供給出清新周期。我懷疑到2018年下半年，到2019年大家將會看到新一輪產能擴張。

第二，有觀點認為這次產能出清是供給側改革導致的，我再次強調，新周期是供給側改革和市場自發出清的疊加。市場自發出清比供給側改革要更早，從2012年以來，中國經濟就已經開始依靠市場自身力量去產能，54個月的通縮。另一個可以佐證的證據，我們看到供給側改革主要是鋼鐵、煤炭，但是我們看到產能出清在化工、造紙、玻璃、水泥、有色等沒有推動供給側改革的很多行業均有積極進展，可以觀察到廣義周期品的價格上漲、企業盈利改善以及資產負債表修復。而且靠市場自發出清的行業，它的行業格局是不可逆的，也就意味著這些行業資產負債表修復持續性比較強的。

第三，認為新周期一定要有新的內容和新的經濟結構，我認為不要混淆了周期和轉型，周期就是周期，它就是一輪從復蘇、繁榮、衰退到蕭條的循環，它并不意味著每次都有經濟結構翻天覆地的變化。而且也不要歧視傳統行業，經濟發展需要新興行業，難道就不需要鋼鐵、水泥、玻璃、家電了嗎？在產能出清、行業集中度提升、剩者為王的過程，也提升行業平均效率和規模經濟，促進大企業加大研發投入和設備更新，有轉型升級的內涵。

第四，有人認為新周期是產能的擴張，我強調的是我們處在第三階段，大家還沒有看到產能擴張，而這個格局對現有企業是最好的，因為他們在收割這個市場。

第五，在2011年，2013年，市場上有些著名的分析師預判新周期，結果都被證偽。現在回過頭來邏輯是非常清楚的，因為在2011年我們處在上一輪產能擴張的尾聲，所以那個時候喊新周期一定是錯的，但是經濟差了6年，在今天喊新周期大概率是對的。我曾經在市場上和經濟學界參與過三次論戰，第一次是2010年，我們當時提出增速換擋，當時PK對象是未來中國還可以高增長的觀點。然后是2014年我下海，當時我們提出5000點不是夢，當時也是引起了廣泛爭議和論戰，和今天一樣，我是少數派，但是我仍然旗幟鮮明，當時很多人跟我PK的觀點說，任博士，熊市已經5年了，哪來的牛市，我就告訴他，正是因為熊市5年了，牛市要來了。今天同樣的觀點也是，很多人認為經濟已經差了六七年，哪有新周期，今天我正要說的是，正是因為經濟差了六七年了，新周期要來了！打個比方，就好像一個人多次失戀，當真愛來敲門的時候，不相信愛情，這就是這輪新周期背后的人性。

第六，有觀點認為，市場自發供給出清和供給側改革導致商品價格上漲，對下游擠出，提升了成本。我覺得過去行業虧這么多年，人家賺一兩年錢很正常。過去上游跌得那么慘，難道不是上游補貼下游嗎？要尊重市場有自身的周期運行規律和均值回歸。

第七，有觀點認為新周期意味著改革任務完成了，這是一種誤解，供給出清新周期僅就部分行業的產能過剩而言完成了階段性的任務，中國的改革其實還有很多任重道遠，比如減稅，金融去杠桿，財政整頓，完善社保體系，放活服務業等等。

新周期具有十分重要的政策含義，因為只有認清經濟形勢，政策才能采取正確的操作，才能避免誤判引發經濟大起大落。2010年當時我跟著劉主任研究提出“增速換擋”的時候，當時很多人認為我們是在向社會傳遞負能量，老說中國經濟要拐了。但是現在來看，當時這個判斷是中國經濟很大的正能量，如果政策部門早點達成共識，早點認識到中國經濟告別了高增長時代、要增速換擋，就不會一輪一輪的刺激房地產穩增長了，但是很遺憾，北京房價過去十年上漲了6-10倍。所以政策一定是根據現實來制定，如果你對經濟運行把握錯誤，你的政策一定是失敗的，而且可能會放大經濟波動。

新周期的政策含義十分重要：市場已經靠自身力量企穩，經濟L型，保持貨幣政策中性穩健，防止再度通過刺激房地產穩增長；市場自發出清證明了市場機制的偉大，要堅持市場化改革的方向；供給側改革“三去一降一補”和環保標準提高是新常態，大方向是對的，對公共政策的批評不能帶有“潔癖”，中國不應該再回到過去粗放式發展道路，新周期意味著未來創新發展、綠色發展、集約式發展的大方向和道路；未來更多地要依靠市場化和法治化的方式推動供給側改革，同時去產能過程中公平對待國企和民企，提高資源配置效率。

這是今天給大家報告的主要內容，結論就是四句話：

1，供給出清新周期是產能周期的第三個階段，描述的是供給出清進入尾聲、行業集中度提升、剩者為王、企業盈利改善、資產負債表修復、為新一輪產能擴張蓄積能量的狀況。經過長達六年多的去產能、通縮和資產負債表調整，我從事17年宏觀經濟研究，從來沒有像今天這樣深信，我們正站在新周期的起點上。

2，作者在2010年參與研究提出“增長階段轉換”，2014年提出“新5%比舊8%好”，2015年提出“經濟L型”，預判2016年中國經濟會見底，2017年提出“新周期”。這幾個判斷延續著一以貫之的邏輯。

3，近期關于新周期的討論，出現了宏觀研究員普遍反對，行業研究員普遍舉證的現象，宏觀研究應多做調研、少閉門造車。

4，期望這場新周期討論基于扎實的證據、密實的邏輯和理性的推演。避免中國式辯論：以掌握絕對真理自居、人身攻擊、上綱上線、娛樂化情緒化。期望這場討論基于規范的范式和共同的語境，我們一起推動研究進步！謝謝！

任澤平圓桌環節發言：

剛才陳所長提出往后面看，未來最需要關注的事情是什么，變量是什么？我想了一下，我覺得往后面看最需要關注三件事情：第一，新周期。第二，新周期。第三，新周期。

為什么？首先，我覺得大家做投資也好，或者做人生選擇也好，都是一場大類資產配置，都是修行的旅程。我覺得首先要承認我們抓不住短期波動，一個月兩個月波動都被你抓住了，世界的錢都是你的了。所以人生成功也好，投資成功也好，最重要的是趨勢，是時代，是時代成就了你。比如說2010年以后，中國經濟最大的趨勢是什么？就是增速換擋，結構轉型。到了2014年，最重要的資產配置是什么？5000點不是夢，在大牛市過程中你做投資抓波段有意義嗎？沒有意義。到2015年，中國最重要的資產配置是什么？是一線房價翻一倍。所以偉大的成就都是時代造就的。未來中國經濟形勢重要的是什么？是新周期。

其次，既然談到新周期，它是市場自發的出清，中國通過改革開放三十多年建立了龐大的市場經濟，市場自我的消化、吸收、重生的能力，這真的是改革開放的偉大，也是市場的偉大之處。造就新周期的是市場經濟自我消化、吸收、重生的能力，也是供給側結構性改革和環保政策，現在大家對供給側結構性改革和環保政策有很多批評，當然這里面也有一些瑕疵，但是我覺得不能太書生氣，我曾經從事了5年的公共政策研究制定，我是持相對比較正面的解讀。

比如環保，以前北京包括整個京津冀的霧霾這么重，大家都一直呼喚重視環保，現在政策嚴抓環保，又有一些批評聲音，你究竟要什么？前一段時間我曾經打過滴滴專車，跟司機聊天，專車司機是保定人，在石家莊開過車，我就問他北京天氣和石家莊天氣哪個霧霾更重一點，滴滴司機明確說北京天氣好太多了。他說他在石家莊開，開著開著兩邊建筑、路牌都看不到了，自己開車走到哪兒不知道，離開導航就不知道怎么走了。到了冬天醫院到處都是老人、小孩，呼吸道問題非常嚴重。供給側改革很多人批評運用了太多行政手段，我要說的是，對于國企扎堆的領域，過去長期靠著政府補貼、銀行貸款死撐著，成為僵尸企業，市場出清的機制已經失靈了，必須要動用行政手段。1999年朱镕基紡織壓錠也動用了行政手段。

最后，實際上經過六年市場自發出清，疊加供給側結構性改革，中國很多風險我傾向于在逐步化解，比如過剩產能，地方債務，房地產庫存等等，當然它也帶來一些代價，這個代價是什么？債務貨幣化，居民杠桿加上去了，金融杠桿加上去了，房價漲得太快了，居民收入差距拉大了，這是我們未來要解決的問題。謝謝！