作者：賽文，編輯：小市妹

2月14日，酒店旅游板塊表現亮眼。凱撒旅業、嶺南控股、曲江文旅、華天酒店、金陵飯店等個股封板漲停；西安旅游、西藏旅游、桂林旅游、張家界等股價也大幅上漲。

資本市場的反應往往最有預見性，酒店旅游板塊的“困境反轉”會更快到來嗎？

其實以酒店行業指數為例，最近半年來已上漲近50%。

▲酒店指數月線圖

過去兩年，因為疫情而使經營業績大受影響的行業，包括旅游、餐飲、影視、酒店等等，其中最有可能化危為機的，很可能是酒店業中的頭部企業。

短期邏輯是，疫情的影響正在逐步褪去，行業低基數為今年的業績高增長埋下伏筆。根據海通的測算，如果酒店業重回疫情之前的增速水平，2022年酒店收入同比增速將高達49.6%。

更重要的是長期邏輯，伴隨消費升級，以連鎖為特征的酒店業標準化是大勢所趨，而且它比其他行業更容易標準化。疫情帶來的供給出清，為頭部連鎖企業逆勢擴張和集中度的大幅提升，帶來了巨大的機會。

就規模而言，中國酒店行業的三大龍頭，是A股上市公司錦江酒店和首旅，以及在美股和港股上市的華住。

在中高端酒店方面，錦江大幅領先。2019年，錦江中高端門店3563家，華住2133家，首旅945家。未來3年，錦江計劃開業門店達到1.5萬家，其中中高端占比約50-60%；華住“千城萬店”計劃不變，中高端和下沉市場是主要方向。首旅未來3-5年計劃開業門店達到1萬家，中高端占比約35-45%。

2021年前三季度，錦江集團新開業酒店1266家，華住中國新開業酒店數量為1089家，首旅同期新開店數量為325家，與前兩大龍頭差距較大。

首旅的直營門店比例為17.4%，而另外兩家的比例都只有10%，較高比例的直營店，一定程度上成為首旅規模擴張的重要障礙。

去年第三季度，錦江酒店中國境內中端酒店平均房價比2019年同期減少了5.15%，平均出租率恢復至2019年的82.69％；華住18個月以上成熟階段酒店（不包含征用中酒店）中，高檔酒店平均房價比2019年同期下降5.6%，入住率恢復至2019年同期的78.94％。首旅如家18個月以上成熟酒店中，中高端酒店的平均房價比2019年同期減少15％，平均出租率恢復至2019年同期的75.31％。

從各方面重要經營數據來看，首旅顯然已經被錦江和華住遠遠拋在后面。去年第三季度，錦江酒店營收為30.87億元，同比增長6%；華住為35億元，同比增長11.6%，而首旅如家則是15.82億元，同比下滑5.38%。

錦江的優勢，首先是背靠上海國資，融資能力較強，這使其抗風險能力比另外兩家更強。2020年，華住、首旅關店率為11%、10%，錦江只有4%。

其次是旗下的品牌矩陣比較豐富，旗下擁有維也納國際、錦江之星、7天系列等諸多知名酒店品牌，其中中高端酒店品牌有20多個，多品牌運營策略，使其在市場上有更高的覆蓋率。

華住的優勢，則是在于更加靈活的機制。

華住是三大酒店龍頭中唯一民營控股的公司，創始人季琦是旅游酒店行業的資深創業者，在華住之外，他也是攜程和如家的聯合創始人。目前季琦持股華住30.9%的股份，是公司的實際控制人。

民營團隊給華住帶來的，是較高的創新能力、運營效率和成本控制能力。

與錦江主要依靠收購不同，華住大都是自創品牌，實現了從經濟型到高端的全面布局。截至2021年一季度，華住共運營23個酒店品牌，經濟型以漢庭為主，高端型則主打全季。

從銷售模式上，華住更多以自有渠道為主，通過自主研發的APP和數字化營銷手段，華住的品牌粘性非常強。2021年前三季度華住的會員人數1.89億人，通過公司的直銷渠道的預訂率85%，因此公司獲客成本比錦江和首旅都要低。

我們以疫情之前的2017-2019年數據進行比較，相對更為客觀。錦江的銷售和管理費用在這三年分別為106億、115億和117億，首旅的銷售和管理費用分別為66億、66億和64億，兩家公司兩項費用占營收比例都超過70%。

而華住同期的銷售和管理費用只有9.76億、11.99億和14.87億，占營收比例不到15%，其中華住的人房比和人工成本率只有0.17和0.165，都遠低于行業平均水平。

華住的體制和經營能力，在資本市場獲得了充分的認可。雖然規模上尚不及錦江，但是其在港股的市值已高達1096億港幣，合人民幣894億，已遠遠超過錦江的642億和首旅的302億。

在三大龍頭之外，中國酒店業也不乏專注于中高端酒店的后起之秀，比如去年9月剛剛在A股上市的君亭酒店，以及去年曾計劃在中美兩地尋求IPO的亞朵酒店。

亞朵去年上半年在營酒店總數為654家，房間數量為76638間，相較2019年底分別增加了36%、56%，體現出較高的成長性。

君亭到去年3季度酒店數只有43家，在行業內并不起眼，但是其業績在行業內非常突出，疫情之前其凈資產收益率常年保持在30%以上，凈利率超過15%，遠遠超過三大龍頭，說明管理層具備較高的經營能力。

在規模巨大而消費需求極其多元的中國市場，類似亞朵和君亭等依靠差異化競爭的新興酒店品牌，應該也能找到自己的位置。

2019年，中國酒店業市場規模5300億左右，不到美國同期的50%，雖然行業增速放緩，但是酒店業的天花板遠未到來。

在結構優化、集中度提高的行業趨勢之下，酒店業大盤的不斷做大，無疑讓行業龍頭具備了更大而又更具確定性的成長機會。

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