2021年，在新冠疫苗的“加持”下，全球風險情緒明顯改善。新冠疫情貫穿全年，雖然新冠病毒已經過多代發展，擁有十多個變異體，尤其是2020年末首次在印度發現的Delta病毒和2021年11月末由南非報告的Omicron病毒，因其超強的傳播能力而讓多國屢次封鎖，但疫苗研發和接種的快速推進令疫情防控效果顯著，加之多項非常規刺激政策持續發力，經濟逐步適應了與疫情共振，生產活動逐步恢復到疫情前水平。

不過，疫情的沖擊已經讓全球的主要需求更加傾向于商品，工作方式更加數字化、社交互動更加本土化，勞動力市場的參與也受到抑制。這些變化共同致使供應鏈緊張，全球貿易商品和能源價格上漲，勞動力市場收緊，通脹水平持續提升，各國央行為了抑制通脹快速上行而收緊貨幣政策。疫情反復、通脹上升和央行貨幣政策轉向是影響市場情緒的主要因素，也構成了2021年全球外匯市場主要貨幣走勢的最大驅動因素。

一、2021年主要貨幣表現：美元指數持續走高，非美貨幣普遍承壓

美元指數震蕩走強，年末站穩96上方高位。進入2021年，美元指數即跌破90關口，觸及89.209的三年低位后逐漸企穩。一季度，因美國疫苗接種工作推進良好，經濟復蘇預期強勁，美歐經濟增速差擴大，歐元承壓。市場對美國通脹前景擔憂增加，預期美聯儲提前退出QE，助推美元指數筑底反彈。二季度，美聯儲持續向市場傳遞“鴿派”立場，強調容忍通脹上升，同時歐元區疫苗接種加速，經濟復蘇重啟，歐元階段性走強令美元指數承壓下挫。6月以來，隨著美聯儲Taper路徑逐漸明晰，市場對于Taper前景的交易愈加廣泛，美元指數重拾漲勢，于9月末重新站上94關口上方。四季度，美聯儲意外放棄“通脹暫時性”表述，并在12月明確要加快taper步伐并于2022年3月結束購債，點陣圖顯示將2022年將加息三次。截至12月28日，美元指數收至96.1703，站穩96上方，較2020年末增長6.94%，全年波動區間為【89.2193,96.9367】。

圖1：2021年美元指數走勢

數據來源：Wind，數據截至12月28日 

強勢美元背景下，主要非美貨幣普遍承壓。在美元指數強勢背景下，主要非美貨幣普遍貶值。其中，加元受益于大宗商品價格上漲，加之加拿大央行堅持鷹派貨幣政策立場，加元對美元全年僅貶值不到1%，成為表現最佳的主要貨幣。英鎊表現良好，全年對美元貶值約1.7%，主要得益于英國疫苗接種領跑全球，且英國央行在主要央行中率先加息。歐元表現疲軟，因不斷反復的疫情造成多國經濟復蘇受阻，歐央行貨幣政策正?；椒セ驅⒙浜笥谄渌饕胄校顨W元面臨較大壓力。日元2021年持續走軟，上半年因風險偏好修復，跌去了2020年累計的大部分升值幅度，下半年則因美日利差走闊而大幅貶值，全年走貶約10%。年內偶有因避險情緒上升短暫走強，但整體維持弱勢。

圖2：2021年美元指數籃子貨幣貢獻度

數據來源：Wind，數據截至12月28日。

新興市場遭遇重創，土耳其面臨貨幣危機。在強勢美元的壓力下，新興市場貨幣對美元大幅走弱。其中，土耳其里拉是全球表現最差的貨幣。3月土耳其總統埃爾多安撤銷央行行長和多名貨幣政策委員會委員后，土耳其央行自9月以來四次下調基準利率總計500個基點至14%，土耳其國內通脹面臨失控，里拉遭到拋售而暴跌，最高觸及歷史低點18.3368，較去年年底跌超50%。12月，土耳其央行多次干預，但市場對此并不買單，截至12月28日，土耳其里拉對美元收報11.8041，全年大幅貶值近40%，成為全球表現最差的貨幣，土耳其面臨貨幣危機。埃爾多安無視經濟規律，并多番干預央行的決策，使土耳其央行實際上已失去獨立性并難以實施有效的貨幣政策，進而引發了海外投資者對土耳其資產的拋售。除此之外，阿根廷、智力、哥倫比亞、秘魯、泰國等外債比重較高的國家，其貨幣貶值幅度也超過了10%。

圖3：2021年主要貨幣對美元表現

數據來源：路孚特，數據截至12月28日。

人民幣表現靚麗，成為全球表現最佳貨幣之一。2021年年初以來，伴隨美元指數走高，人民幣對美元3月末觸及年內最低點6.5799，4月、5月，美元指數轉向走弱，人民幣快速升值，美元兌人民幣于5月31日達到6.3565的年內低點，兩個月時間美元兌人民幣跌近2200個基點。5月末央行上調外匯準備金率，疊加美元指數反彈，人民幣對美元持續貶值至[6.45，6.50]區間，并持續窄幅波動至9月末。進入2021年四季度，人民幣對美元與美元指數出現背離，美元指數因美聯儲收緊貨幣政策預期強化下不斷走高，而人民幣因貿易順差和資金流入而持續升值。12月9日央行再次上調外匯準備金，官方釋放不會放任人民幣單邊升值信號，但臨近年末結匯需求保持旺盛，人民幣保持強勢。截至12月28日，人民幣對美元收于6.3713，較2020年末升值2.58%，全年波動區間為【6.3418,6.5799】，CFETS人民幣匯率指數收報102.43，較2020年末上漲8%，逼近歷史高位。

圖4：美元指數與人民幣匯率走勢

數據來源：Wind，數據截至12月28日。

 二、2020年外匯市場主要驅動因素：變異病毒反復，政策與通脹角逐

疫情反復、通脹上升和央行貨幣政策轉向是影響市場情緒的主要因素，也構成了2021年全球外匯市場主要貨幣走勢的最大驅動因素。

1.變異病毒令全球市場多次陷入恐慌

2021年初，疫苗接種令疫情防控工作充滿希望，市場風險偏好隨之抬升。然而病毒變異速度超出預期，至今新冠病毒已經產生了十余種不同的變異毒株，其中Delta毒株和Omicron毒株對全球金融市場的影響最為深遠，外匯市場價格也隨之波動。

2021年年初，世界各國積極推進新冠疫苗研發和接種，市場風險偏好也隨之抬升。其中英美兩國疫苗接種工作全球領先。一季度，美國疫苗接種工作的快速推進，美國新冠肺炎疫情迎來“拐點”，防控形勢出現好轉，市場對美國經濟復蘇前景的樂觀預期增加，美元指數走強。英國疫苗接種速度遙遙領先，市場對英國經濟前景轉樂觀，特別是鮑里斯政府很快制定了放松對經濟活動限制的計劃并如期實施，令封鎖政策解除可清晰預期。與此同時，歐洲疫情意外出現反復，德國、法國相繼實施封鎖政策，市場對歐元區經濟復蘇的預期出現逆轉，歐元加速下跌。英鎊對美元和對歐元均快速走高，特別是2月份英鎊連續快速走強，接連突破多個關鍵點位，最高觸及1.4235。

圖5：全球主要國家疫苗接種人數占總人口比重（%）

數據來源：Our World in Data。注：僅選取接種率超過50%的國家，且按照接種率80%以上、60%-80%、60%以下分為三類，數據截至2021年12月20日。

 然而，變異病毒突然來襲，市場隨之大幅波動。三季度Delta病毒在全球擴散，各地感染人數激增，全球經濟增長前景陰云密布，市場情緒惡化，尤其是在2021年8月因疫情緣故，澳大利亞延長了封鎖，新西蘭央行放棄了加息計劃，加之阿富汗地緣政治問題爆發，市場對美國以外的經濟體的增長前景普遍擔憂，避險情緒令美元指數走強。四季度Omicron病毒橫空出世，令全球金融市場再陷劇烈動蕩，避險貨幣日元、瑞郎等因此升值超1%，美元資產因美國出現Omicron病例而悉數下跌。不過，雖然Omicron病毒傳播性更強，但似乎毒性相對較弱，且在特效藥和疫苗的加持下，恐慌情緒很快得到消化，

2.全球貨幣政策轉向是重要交易主題

疫情沖擊導致全球經濟活動模式產生了深刻變化，需求從服務轉向商品，勞動力供給意愿大幅下降，供應鏈因此出現阻塞，大宗商品價格普遍攀升，帶動世界各國物價上漲。在現有貨幣政策框架下，貨幣政策目標與通脹水平掛鉤，各國央行為對抗通脹紛紛開始轉變或計劃轉變貨幣政策方向，外匯市場也隨之動蕩。

美聯儲由“鴿”轉“鷹”，美元指數也隨之震蕩走強。前三季度，鮑威爾主席堅持通脹“暫時性”定位，堅持寬松貨幣政策方向，并與市場持續溝通taper進程，特別是6月中旬明確開始討論taper，美元指數快速拉升。進入四季度，美國通脹水平屢創新高，11月初美聯儲FOMC會議正式決定開始taper，美聯儲的表述改為“預計是暫時性”特征，顯示其對通脹的暫時性判斷有所放松，對通脹的未來走勢不確定性增加。11月份末，美聯儲主席鮑威爾在國會聽證會上發言意外放棄了“暫時通脹”這一表述，或說明美聯儲已明確地承認高通脹不再是暫時的，這令美聯儲存在對抗高通脹的急迫性，可以構成加快完成taper的理由。12月FOMC會議決議刪除了通脹目前高企主要是“暫時性因素”表述，而是將通脹歸因于疫情導致的供需失衡。從點陣圖看，美聯儲2022年預計將加息三次，有兩位官員預計加息四次，這比市場此前預期的更為鷹派，不過美聯儲強調貨幣政策會隨著經濟前景變化調整。美聯儲貨幣政策方向由寬松轉向收緊靴子落地也正式落地。

英國率先加息，多國收緊貨幣政策。英國疫苗接種領先，疫情防控效果顯著，英國央行5月宣布放緩購債節奏，11月市場普遍預期加息，但因疫情反復而落空，12月加息15個基點，成為G10集團首個加息的國家，英鎊因此成為表現最好的G10貨幣之一。除了英國以外，2021年已有約15個國家開始加息，其中多為新興市場國家，一方面因難以承受不斷攀升的通脹水平，另一方面先于美聯儲收緊貨幣政策，以防止美聯儲加息后可能加速資本外流帶來的貨幣危機。不過加息會抑制實體經濟發展，降低企業生產力，拖累經濟復蘇進程。

表：2021年全球央行貨幣政策情況統計

數據來源：公開數據整理。注：數據截至2021年12月28日。

歐日央行堅持寬松，歐元日元持續疲軟。2021年歐元區通脹水平持續攀升，11月同比增速已達到4.90%的歷史高位，但歐央行堅持通脹暫時性論調，強調鞏固經濟復蘇的重要性。10月28日的貨幣政策會議上，歐央行主席拉加德表示關注長期通脹壓力，被市場解讀為放棄“暫時性”論調，歐元因此大漲。但很快拉加德明確了“通脹暫時性”觀點，修正了此前的溝通失誤（communication error），歐元因此回落至16個月新低。此后，拉加德、法國央行行長德加洛、德國執委會成員施納貝爾等多名歐央行官員先后發表了通脹暫時性觀點，歐央行的鴿派立場得以維持。日元方面，在2021年全球疫情常態化背景下，除了Delta和Omicron病毒爆發引發短期避險需求后，市場風險情緒明顯好轉，日本央行貨幣政策全年保持基本一致，持續寬松令美日利差持續走闊，日元因此承壓。

3.國際收支順差支撐人民幣匯率持穩

作為全球表現最佳的貨幣之一，人民幣匯率的堅挺主要得益于三個方面：

一是中國經濟的穩定恢復。2021年前三季度，中國GDP同比增長9.8%，兩年平均增長5.2%，為全球經濟增長的做出重要貢獻。不過中國GDP增速呈現前高后低的態勢，經濟下行壓力凸顯，中央經濟工作會議認為我國“我國經濟發展面臨需求收縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力”，且已經就下一階段的總量宏觀政策做出部署，貨幣政策保持穩中偏松，經濟增長韌性持續。

二是國際收支順差支撐人民幣匯率穩定。由于東南亞國家遭遇疫情影響導致訂單回流中國，2021年對外貿易持續快速增長，帶動貨物貿易順差擴大。前三季度，我國國際收支的貨物貿易順差為3796億美元，同比增長16%。服務貿易則因出境旅游限制而同比下降約30%。目前國內金融機構外匯存款余額已達1.02萬億美元的歷史高位，結匯需求支撐人民幣匯率走強。

三是資本持續流入支撐人民幣匯率。2021年，人民幣資產具備較強吸引力，截至11月末，境外機構持有中國銀行間市場債券余額已達3.93萬億元，同比增長27%；陸股通累計凈買入1.55萬億，同比增長35%。境外投資者增持人民幣資產需求令人民幣匯率易漲難跌。

 （作者曹譽波為經濟學博士，供職于某國有大型銀行金融市場部）