“如果沒有太多的意外沖擊，預(yù)計(jì)2022年滬深300指數(shù)的表現(xiàn)將強(qiáng)于2021年，而小盤股則會(huì)相對(duì)遜色。”1月3日晚間，博道基金董事長莫泰山撰文稱，在2022年，隨著經(jīng)濟(jì)的放緩，市場(chǎng)或?qū)⒅刳叴蟊P風(fēng)格。

每年元旦前后，博道基金都會(huì)發(fā)表由莫泰山親自撰文的全年市場(chǎng)展望。

在這篇題為《2022年市場(chǎng)展望：穩(wěn)中求進(jìn)》的文章中，莫泰山估算道，2022年A股上市公司業(yè)績估計(jì)5%左右的個(gè)位數(shù)增長，以上證50、滬深300為代表的大盤股增速會(huì)略高。

就市場(chǎng)風(fēng)格來看，莫泰山認(rèn)為，2022年的A股市場(chǎng)，大概率是經(jīng)濟(jì)放緩+流動(dòng)性寬松的組合，而估值的走向，則相對(duì)復(fù)雜。

“以滬深300為代表的大盤股，即使納入了寧德時(shí)代（300750）和邁瑞醫(yī)療（300760）等靜態(tài)估值較高的個(gè)股，整體估值仍處于合理區(qū)間；以中證500為代表的中盤股，估值也處于較低的歷史分位數(shù)；反倒是部分小盤股，估值偏高。”莫泰山進(jìn)一步指出，過去幾年的A股市場(chǎng)，結(jié)構(gòu)比總量精彩。

莫泰山認(rèn)為，經(jīng)過3年的演繹，A股市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，變得不是那么容易辨識(shí)。有未來的公司，估值偏貴，而估值便宜的公司，則看點(diǎn)不多。

就2022年而言，“新五朵金花”依然是莫泰山尋找結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)的主要線索。

莫泰山表示，首先，調(diào)整了近一年的消費(fèi)目前估值已經(jīng)合理，未來空間依然可期。

其次，在“雙碳”背景下，莫泰山認(rèn)為新能源依然屬于長期景氣賽道，是“魚多的地方”，“不過部分核心標(biāo)的估值已高，需要對(duì)基本面有更準(zhǔn)確的把握?！?/p>

再次，莫泰山看好受政策鼓勵(lì)的高端制造、自主創(chuàng)新，既包括越來越具有全球競(jìng)爭力的制造業(yè)公司，也包括有新的行業(yè)驅(qū)動(dòng)邏輯的半導(dǎo)體和軍工。

另外，盡管市場(chǎng)擔(dān)心政策影響，但莫泰山認(rèn)為，作為長期受益于人口老齡化的行業(yè)，醫(yī)藥和醫(yī)療服務(wù)板塊依然值得深耕。

“如果經(jīng)濟(jì)增速放緩，那么按景氣度尋找投資機(jī)會(huì)的方法，就略顯局促，同時(shí)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好不會(huì)太高，會(huì)相對(duì)追求確定?！蹦┥筋A(yù)計(jì)，部分過去處于困境中的行業(yè)，或許會(huì)有轉(zhuǎn)好的機(jī)會(huì)，例如房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈中消費(fèi)屬性較強(qiáng)的部分標(biāo)的。

下為博道基金董事長莫泰山2022年1月3日發(fā)布的題為《2022年市場(chǎng)展望：穩(wěn)中求進(jìn)》全文：

在剛剛過去的2021年，A股市場(chǎng)總體紅盤報(bào)收，萬得全A指數(shù)上漲9%，不過主流指數(shù)表現(xiàn)分化，滬深300下跌5%，中證500上漲15%。公募偏股混合基金指數(shù)上漲7%，在連續(xù)兩年的大幅上漲后，保住了個(gè)位數(shù)的正收益。

宏觀經(jīng)濟(jì)“穩(wěn)字當(dāng)頭”

對(duì)于國內(nèi)2022年的宏觀經(jīng)濟(jì)，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議做出了權(quán)威的判斷，認(rèn)為面臨著“需求收縮、供給沖擊和預(yù)期轉(zhuǎn)弱”的壓力。其中，房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)整的影響，尤其值得關(guān)注。部分采用高杠桿、高負(fù)債模式發(fā)展的開發(fā)商，預(yù)計(jì)需要漫長而艱難的債務(wù)消化和重整；部分對(duì)“土地財(cái)政”依賴程度較深的地方，會(huì)面臨收入的縮減和開支的壓力；地產(chǎn)的需求，在總?cè)丝诩磳⑦_(dá)峰、老齡化加深的背景下，本就存在放緩的趨勢(shì)，而隨著房產(chǎn)稅試點(diǎn)的推進(jìn)，大眾對(duì)房價(jià)的預(yù)期和購房的動(dòng)機(jī)可能進(jìn)一步趨于理性。地產(chǎn)業(yè)正告別過去長達(dá)20年的高歌猛進(jìn)，其優(yōu)化調(diào)整有利于經(jīng)濟(jì)的長期穩(wěn)定，但也不可避免帶來短期的壓力。

從海外情況看，美國經(jīng)濟(jì)在財(cái)政刺激政策逐步退出后，已出現(xiàn)放緩的信號(hào)，而高企的通脹也使美聯(lián)儲(chǔ)不得不逐步退出量寬，并預(yù)計(jì)于2022年加息。總體而言，在2022年，我們需要關(guān)注海外需求的走弱和美國貨幣政策的擾動(dòng)。

2022年的宏觀經(jīng)濟(jì)工作，中央提出要“正視困難，堅(jiān)定信心”，強(qiáng)調(diào)“穩(wěn)字當(dāng)頭”，“把握時(shí)度效、先立后破、跨周期和逆周期要有機(jī)結(jié)合”。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議后，央行已實(shí)施一次降準(zhǔn)，預(yù)計(jì)2022年仍有降準(zhǔn)和降息的動(dòng)作，全年貨幣和財(cái)政政策穩(wěn)健向松。而綠色投資、新基建、先進(jìn)制造業(yè)有可能成為穩(wěn)增長的重要方向。

應(yīng)該認(rèn)識(shí)到，2021年的穩(wěn)健政策取向和部分領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)化解，是決策層的主動(dòng)作為。而隨著階段性成果取得和后續(xù)政策步調(diào)的調(diào)整，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)增長會(huì)在2022年下半年企穩(wěn)回升，全年GDP增長5%-5.5%，CPI較2021年溫和提升，PPI則回歸穩(wěn)態(tài)。預(yù)計(jì)全年出口適度放緩，消費(fèi)穩(wěn)后略升，投資尤其是制造業(yè)投資，可能是值得期待的亮點(diǎn)。

滬深300指數(shù)今年表現(xiàn)或強(qiáng)于去年

A股歷史上，在經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)放緩的年份，上市公司業(yè)績都趨于回落。展望2022年，A股上市公司業(yè)績估計(jì)5%左右的個(gè)位數(shù)增長，以上證50、滬深300為代表的大盤股增速會(huì)略高。

在經(jīng)典的“狗和主人”的“模型”里，宏觀經(jīng)濟(jì)只能作為觀察和判斷股票市場(chǎng)的一個(gè)參照，隨著近年來市場(chǎng)定價(jià)效率的逐步提升，A股市場(chǎng)似乎總是領(lǐng)先宏觀基本面“半個(gè)身位”，越來越凸顯“晴雨表”的功效。

2021年的宏觀經(jīng)濟(jì)和A股市場(chǎng)，走出了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇+流動(dòng)性趨緊+估值收縮的組合，經(jīng)濟(jì)增長和上市公司盈利數(shù)據(jù)表現(xiàn)不俗，但由于估值收縮，滬深300指數(shù)的表現(xiàn)卻不盡理想。對(duì)此我們?cè)凇?021年市場(chǎng)展望》中曾有猜測(cè)，認(rèn)為“估值已悄悄越過中樞”，“短期市場(chǎng)越上漲，越應(yīng)該保持一份理性?！?/p>

2022年的A股市場(chǎng)，大概率是經(jīng)濟(jì)放緩+流動(dòng)性寬松的組合，而估值的走向，則相對(duì)復(fù)雜。以滬深300為代表的大盤股，即使納入了寧德時(shí)代和邁瑞醫(yī)療等靜態(tài)估值較高的個(gè)股，整體估值仍處于合理區(qū)間；以中證500為代表的中盤股，估值也處于較低的歷史分位數(shù)；反倒是部分小盤股，估值偏高。

一般而言，經(jīng)濟(jì)向好時(shí)重勢(shì)，經(jīng)濟(jì)趨緩時(shí)重質(zhì)，在2022年，隨著經(jīng)濟(jì)的放緩，市場(chǎng)或?qū)⒅刳叴蟊P風(fēng)格。如果沒有太多的意外沖擊，預(yù)計(jì)2022年滬深300指數(shù)的表現(xiàn)將強(qiáng)于2021年，而小盤股則會(huì)相對(duì)遜色。

過去幾年的A股市場(chǎng)，結(jié)構(gòu)比總量精彩。

在《2021年市場(chǎng)展望》中，筆者曾用“新五朵金花”來概述未來市場(chǎng)中可能演繹的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。2021年的A股市場(chǎng)，結(jié)構(gòu)上主要演繹兩條主線，一是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇后期漲價(jià)的周期品，二是雙碳背景下的新能源。據(jù)申萬策略報(bào)告的統(tǒng)計(jì)，2021年公告中有8次以上涉新能源內(nèi)容的上市公司數(shù)量達(dá)1349家，占上市公司利潤總額的39%。

經(jīng)過3年的演繹，市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，變得不是那么容易辨識(shí)。有未來的公司，估值偏貴，而估值便宜的公司，則看點(diǎn)不多。

就2022年而言，“新五朵金花”依然是我們尋找結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)的主要線索。

首先，調(diào)整了近一年的消費(fèi)目前估值已經(jīng)合理，未來空間依然可期；其次，在“雙碳”背景下，新能源依然屬于長期景氣賽道，是“魚多的地方”，不過部分核心標(biāo)的估值已高，需要對(duì)基本面有更準(zhǔn)確的把握；還有就是受政策鼓勵(lì)的高端制造、自主創(chuàng)新，既包括越來越具有全球競(jìng)爭力的制造業(yè)公司，也包括有新的行業(yè)驅(qū)動(dòng)邏輯的半導(dǎo)體和軍工；另外，盡管市場(chǎng)擔(dān)心政策擾動(dòng)，但作為長期受益于人口老齡化的行業(yè)，醫(yī)藥和醫(yī)療服務(wù)板塊依然值得深耕。

如果經(jīng)濟(jì)增速放緩，那么按景氣度尋找投資機(jī)會(huì)的方法，就略顯局促，同時(shí)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好不會(huì)太高，會(huì)相對(duì)追求確定。部分過去處于困境中的行業(yè)，或許會(huì)有轉(zhuǎn)好的機(jī)會(huì)，例如房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈中消費(fèi)屬性較強(qiáng)的部分標(biāo)的。

尋找驅(qū)動(dòng)慢牛的中堅(jiān)力量

展望未來3-5年，影響宏觀經(jīng)濟(jì)的最大變量，可能是人口總量的達(dá)峰和結(jié)構(gòu)上老齡化的加深。

按照著名學(xué)者蔡昉的研究，我國在2010年迎來勞動(dòng)人口的達(dá)峰，此后經(jīng)濟(jì)增速下了一個(gè)臺(tái)階。2017年迎來16歲以上人口的達(dá)峰，而在2025-2030年之間，我們將迎來總?cè)丝谶_(dá)峰，并且伴隨著老齡化的加深。

人口紅利的消失，不僅會(huì)在中期帶來需求收縮的壓力，還會(huì)帶來傳統(tǒng)比較優(yōu)勢(shì)的弱化、要素驅(qū)動(dòng)型增長模式難以為繼、勞動(dòng)生產(chǎn)率和全要素生產(chǎn)率提高空間縮小等一系列挑戰(zhàn)，使我國的經(jīng)濟(jì)增長中樞，面臨進(jìn)一步下滑的可能。對(duì)此，我們必須有清醒的認(rèn)識(shí)，也希望可以有周全的應(yīng)對(duì)。

從辯證來看，中國已成功躍居全球第二大經(jīng)濟(jì)體，人均GDP躋身中等偏上收入國家的行列，多年經(jīng)濟(jì)發(fā)展收獲的累累碩果，也使后續(xù)低垂的果實(shí)變得屈指可數(shù)。如果保持經(jīng)濟(jì)不低于潛在增速，我們至少還有15年左右的中速增長，可以繼續(xù)穩(wěn)步向世界第一大經(jīng)濟(jì)體邁進(jìn)。

經(jīng)濟(jì)在高位轉(zhuǎn)為中速增長，是每個(gè)邁向高收入的經(jīng)濟(jì)體的必修課。

這一階段的資本市場(chǎng)，在經(jīng)歷“成人禮”后，會(huì)散發(fā)出更多成熟市場(chǎng)的魅力，對(duì)投資或更為友好。比如，市場(chǎng)的波動(dòng)率可能逐漸收斂，可以提升長期投資的體驗(yàn)。又比如，伴隨著經(jīng)濟(jì)增速的放緩，長期利率中樞會(huì)緩慢走低，權(quán)益資產(chǎn)將展現(xiàn)出更好的性價(jià)比。

展望未來3-5年，影響資本市場(chǎng)最重要的力量，依然是大類資產(chǎn)配置的轉(zhuǎn)移。

一是資金從房地產(chǎn)向權(quán)益類資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移。根據(jù)央行2019年度的統(tǒng)計(jì)，在居民資產(chǎn)配置中，房地產(chǎn)的占比約60%，而投資于股票、基金的比例只有9%，還有很大的提升空間；二是海外資金加大對(duì)人民幣資產(chǎn)的配置，這一進(jìn)程還遠(yuǎn)未結(jié)束。

A股市場(chǎng)，盡管經(jīng)歷了過去幾年的結(jié)構(gòu)性牛市，很有可能仍在中期的慢牛途中，而尋找驅(qū)動(dòng)慢牛的中堅(jiān)力量，無疑是投資的重要課題。

宏觀環(huán)境在變，而讓生意與所處的環(huán)境相匹配，是優(yōu)秀企業(yè)的重要特征。在變化中，一個(gè)組織如果可以在企業(yè)家精神的驅(qū)動(dòng)下，致力于以最有效率的方式來滿足客戶未被滿足的本質(zhì)需求，堅(jiān)持創(chuàng)造價(jià)值，這個(gè)組織就會(huì)擁有持續(xù)的競(jìng)爭力，筑起動(dòng)態(tài)的護(hù)城河，這是未來我們?cè)贏股市場(chǎng)希望努力去尋找的中堅(jiān)力量。

因此，長期投資的追求是不變的，那就是“與優(yōu)秀同行”，尋找并分享優(yōu)秀企業(yè)創(chuàng)造的價(jià)值。

展望更加長期的未來，中國經(jīng)濟(jì)仍在穩(wěn)步邁進(jìn)的過程中，具有很大的潛力。理解了現(xiàn)代文明的內(nèi)核，我們需要堅(jiān)持的是“讓市場(chǎng)在資源配置中起決定性作用”，需要激發(fā)的是創(chuàng)新的活力，同時(shí)還需要保護(hù)作為稀缺資源的企業(yè)家精神。

慢富，長期投資的智慧

根據(jù)學(xué)者的觀察，在人類漫長的奮斗歷程中，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)指數(shù)級(jí)的復(fù)利增長，也就是工業(yè)革命后這幾百年的事。這其中的“魔方”，就是現(xiàn)代科技和自由市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的結(jié)合。而根據(jù)圣塔菲研究所的著名學(xué)者杰弗里·韋斯特的分析，由于存在熱力學(xué)第二定律所描述的熵增現(xiàn)象，如果沒有新的策動(dòng)，持續(xù)的增長總將面臨“有限時(shí)間奇點(diǎn)”的限制而停滯甚至崩潰。而人類社會(huì)要保持經(jīng)濟(jì)的持續(xù)復(fù)利增長，需要不斷的創(chuàng)新，“一個(gè)重大的創(chuàng)新會(huì)有效地重設(shè)時(shí)鐘，改變系統(tǒng)運(yùn)行和增長出現(xiàn)的條件……讓增長繼續(xù)?！?/p>

有點(diǎn)不幸的是，按照這一理論，“維持支撐持續(xù)的增長，連續(xù)創(chuàng)新之間的間隔必須變得越來越短”，“我們不僅生活在不斷加速的跑步機(jī)上，而且某個(gè)階段，我們必須跳到另一臺(tái)以更快速度加速的跑步機(jī)上。”想一想從石器時(shí)代、青銅時(shí)代到鐵器時(shí)代，間隔數(shù)千年，而我們從大型機(jī)、PC到互聯(lián)網(wǎng)再到移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，也就是這幾十年的事，而元宇宙、區(qū)塊鏈等新事物，正不斷涌現(xiàn)。“從前慢”的唱詞，正成為越來越多人的體悟。

這對(duì)投資而言，既是機(jī)會(huì)，也是挑戰(zhàn)。哪些公司會(huì)被顛覆，哪些公司“不會(huì)被世界改變”，又是哪些公司將來會(huì)改變世界，我們不得不做越來越多的權(quán)衡和抉擇，而每一次選擇，都在挑戰(zhàn)投資的智慧，這是留給資本市場(chǎng)投資人的一個(gè)大課題。

如果經(jīng)濟(jì)變遷的節(jié)奏變得越來越快，讓自己適時(shí)慢下來就變成了一種重要的能力。諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)家卡尼曼在他的著作中，講述了不少快思考的誤區(qū)，并告訴我們很多慢思考的好處。

長期投資也一樣，不僅需要慢思考，也需要慢下來見證偉大，等待復(fù)利。博道基金自成立以來，一直踐行“慢富道”投資者服務(wù)活動(dòng)，希望今后可以得到越來越多的客戶和合作伙伴的參與和認(rèn)可。

在時(shí)間的長河中，一年也就是一瞬間而已。“逝者如斯夫，不舍晝夜”，時(shí)間已經(jīng)太快，我們不必步履匆匆，可以慢下來，去感受當(dāng)下的鮮活。

2022年已經(jīng)到來，讓我們懷揣初心，慢下來，向上走，穩(wěn)中求進(jìn)。

就此與各位有緣人共勉，祝大家新年快樂，虎虎生風(fēng)，當(dāng)下從容，未來開闊。