2016年11月15日，在岸市場人民幣兌美元即期匯率盤中跌破6.86關(guān)口，超過了2010年6月重啟匯改時(shí)的水平，創(chuàng)下近八年來最低值。6.86相對于2015年“8.11匯改”前6.2的水平已經(jīng)貶值了將近10%。與此同時(shí)，美元指數(shù)則沖破了100關(guān)口，在此附近波動(dòng)。

有觀點(diǎn)認(rèn)為，近期人民幣兌美元匯率的這一輪貶值是策略性的——充分利用好美國新總統(tǒng)特朗普當(dāng)選之后、上任之前這段時(shí)間，以便在特朗普上任之后有關(guān)人民幣匯率的外交談判創(chuàng)造空間。這種觀點(diǎn)的確為近期匯率走勢提供了一種合理的解釋，現(xiàn)實(shí)中也可能的確有人是這么期望的。

筆者并不認(rèn)同這一觀點(diǎn)。首先，通過加速貶值來擴(kuò)大外交談判空間的策略能否奏效令人懷疑。這是掩耳盜鈴的邏輯。更重要的是，如果深入了解2015年底以來人民幣匯率形成機(jī)制的話，就會(huì)發(fā)現(xiàn)，這一輪貶值基本是在“收盤價(jià)+一籃子”的匯率形成機(jī)制既定規(guī)則之下進(jìn)行的，與臨時(shí)性外交策略的關(guān)系不大。對此，根據(jù)人民銀行公布的匯率公式很容易檢驗(yàn)。

筆者于今年7月份曾撰文指出，2015年底以來的人民幣匯率形成機(jī)制從技術(shù)層面來講可以簡單表述為“雙錨相機(jī)轉(zhuǎn)換”。過去半年以來，人民幣匯率的走勢依然基本符合這一判斷。例如，十月份美元指數(shù)持續(xù)上升，此間人民幣匯率以一籃子貨幣為錨，對一籃子貨幣的匯率指數(shù)基本穩(wěn)定，而兌美元匯率則從6.65貶值到了6.79。11月4日之后的最近這一輪貶值也呈現(xiàn)類似的格局，在美元指數(shù)快速走強(qiáng)的背景下，人民幣對一籃子貨幣匯率基本穩(wěn)定，而對美元匯率則被動(dòng)貶值。

展望未來，在最終實(shí)現(xiàn)自由浮動(dòng)之前的轉(zhuǎn)軌階段，面臨經(jīng)濟(jì)分化的國內(nèi)外宏觀環(huán)境，人民幣匯率仍將在較長時(shí)間內(nèi)遵循“雙錨相機(jī)轉(zhuǎn)換機(jī)制”。盡管具體的點(diǎn)位會(huì)根據(jù)全球經(jīng)濟(jì)動(dòng)向和突發(fā)性事件而存在不確定性，預(yù)測意義不大，但“雙錨相機(jī)轉(zhuǎn)換機(jī)制”的判斷是相對確定的。

這是大國開放經(jīng)濟(jì)體面臨“不可能三角”下的必然選擇。在貨幣政策獨(dú)立、資本自由流動(dòng)、匯率固定“不可能三角”之下，對中國這樣的大國開放經(jīng)濟(jì)體而言，最有含金量的是獨(dú)立自主的貨幣政策；因?yàn)槔屎蛥R率這兩個(gè)艙石價(jià)格扭曲會(huì)導(dǎo)致宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性地失衡，帶來的福利損失是大國經(jīng)濟(jì)體難以承受的。

雖然官方政策表述基于某些原因影影綽綽，但在現(xiàn)實(shí)操作中以貨幣政策獨(dú)立性為核心的原則基本得到了認(rèn)可。這也就意味著，資本自由流動(dòng)和匯率固定這兩個(gè)目標(biāo)要么全部放棄，要么放棄其中之一，要么二者皆部分放棄。中國政策當(dāng)局選擇了最后一種；盡管很可能并非政策層有意為之的主動(dòng)選擇，而是各方博弈和妥協(xié)下的被動(dòng)結(jié)果，其中既涉及到內(nèi)外博弈，也涉及到國內(nèi)部門間的博弈，同時(shí)還身上植根于改革開放以來經(jīng)由經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)共同熏陶出的“政策制定第六感”。

理解上述邏輯極為重要，因?yàn)樗蚴袌鐾顿Y者明確地發(fā)出了如下兩點(diǎn)啟示。這兩點(diǎn)啟示在未來較長一段時(shí)期仍將是有效的，并且會(huì)轉(zhuǎn)化為實(shí)實(shí)在在的政策，影響金融市場和企業(yè)經(jīng)營環(huán)境。

一是上文提到的通過“雙錨相機(jī)轉(zhuǎn)換機(jī)制”實(shí)現(xiàn)人民幣匯率靈活浮動(dòng)，減少扭曲。具體到現(xiàn)在的情況下，就是人民幣漸進(jìn)走弱。

二是資本項(xiàng)目管制面臨收緊。漸進(jìn)貶值最大的問題在于容易滋生持久性的貶值預(yù)期，從而可能引發(fā)惡性循環(huán)，甚至超跌。因而，漸進(jìn)貶值的政策選擇必然需要收緊資本流出閘門做配合。外匯儲(chǔ)備已由2014年8月份接近4萬億美元的高點(diǎn)下降到了今年10月底的3.1萬億美元。盡管企業(yè)“走出去”和家庭資產(chǎn)多元化配置在長期來看是好事，但短期內(nèi)如果資本流出過快則會(huì)對國內(nèi)流動(dòng)性和資產(chǎn)價(jià)格形成沖擊。對此，不可能不引起政策當(dāng)局的注意并采取限制措施。2017年，我們很可能會(huì)看到更多針對企業(yè)和居民的外匯管制政策出臺(tái)。