作者/星空下的烤包子

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的小魚

今年，氯堿行業(yè)公司的股價(jià)可謂是前三季度米其林，后一季度方便面。

以濱化股份（601678）為例，9月初的股價(jià)是年初的3倍還多，已經(jīng)接近了2015年的最高點(diǎn)（2015年國家出臺《新環(huán)保法》，氯堿開工率大幅度下降，供給出現(xiàn)嚴(yán)重失衡）。

圖片來源：東方財(cái)富

在今年上游原材料價(jià)格普漲的行情下，氯堿企業(yè)前三季度迎來戴維斯雙擊（業(yè)績和估值雙增長）主要也是源于此。據(jù)濱化股份披露，公司氯堿產(chǎn)業(yè)鏈的原料（原鹽）只上漲了25%，而其主要產(chǎn)品之一環(huán)氧丙烷上漲幅度竟接近70%。前三季度的凈利潤（14億）已經(jīng)接近過去三年總和，名副其實(shí)的三年不開張，開張吃三年。

除了前三季度的行情，筆者發(fā)現(xiàn)，上周周中開始，氯堿企業(yè)又開始猛烈拉升。仔細(xì)想了想，筆者覺得有兩方面原因：

圖片來源：中國證券報(bào)

氫氣的故事我們已經(jīng)聊過很多次了，今天咱們就來捋一捋燒堿價(jià)格上漲的主要原因，也看看未來價(jià)格還能堅(jiān)挺多久。

一.燒堿，是氯堿工業(yè)的重要紐帶

燒堿（氫氧化鈉）雖然其貌不揚(yáng)，但是之所以叫燒堿，是因?yàn)樗娴臅茻说钠つw。燒堿在形態(tài)上主要有溶液（也叫液堿）和固態(tài)之分。一般來說，固態(tài)燒堿是由液堿蒸發(fā)后得到，在長距離運(yùn)輸中一般先將液堿制備為固態(tài)燒堿。

圖片：固態(tài)燒堿

燒堿可能對大多數(shù)人是比較陌生的，所以我們先縱覽一下氯堿的產(chǎn)業(yè)鏈。燒堿在產(chǎn)業(yè)鏈中起著承上啟下的作用。上游以原鹽、電等為原料，燒堿是中游的重要產(chǎn)品，除此之外還有氯氣和氫氣。往下游看，燒堿可用于氧化鋁、造紙、印染、化纖等多個(gè)行業(yè)，應(yīng)用十分廣泛。

圖片：氯堿產(chǎn)業(yè)鏈

那么，上游原鹽是如何制備得到燒堿產(chǎn)品的呢？曾經(jīng)的燒堿，還會使用隔膜電解法和苛化法（碳酸鈉和氫氧化鈣反應(yīng)），但隨著技術(shù)進(jìn)步，目前主要通過離子膜電解法，即通過電解飽和食鹽（NaCl）水，在獲得燒堿溶液的同時(shí)生成氫氣和氯氣，這樣得到的燒堿純度更高，環(huán)境污染更少。

不同燒堿制備方法的產(chǎn)能比例

二.供給端，被雙控拿捏得死死的

開篇講到，燒堿價(jià)格上一次大幅上漲還是在2015年。最近幾個(gè)月價(jià)格上漲，供需兩側(cè)其實(shí)都脫不了干系。

先瞅瞅供給。其實(shí)，燒堿的自2016年以來產(chǎn)能和產(chǎn)量均呈平穩(wěn)增長態(tài)勢，近五年的產(chǎn)能一共僅增加了500萬噸，年復(fù)合增長率才2%，非常成熟的行業(yè)。燒堿企業(yè)多依靠以堿補(bǔ)氯模式盈利，所以燒堿自身的盈利情況一直不怎么樣，也算是為氯產(chǎn)品做了嫁衣。

這還沒完，作為高耗能行業(yè)之一，燒堿在雙控制度的影響下，未來產(chǎn)能擴(kuò)張也不容樂觀。舉個(gè)栗子，內(nèi)蒙古在今年年初就下發(fā)制度，2021年起，不再審批新增燒堿項(xiàng)目。筆者也大致統(tǒng)計(jì)了幾家上市燒堿企業(yè)在明年的新增產(chǎn)能，一共不超過40萬噸，供給端可以說基本沒有什么彈性。

圖片來源：開源證券研究所

筆者想過，新增供給跟不上，燒堿企業(yè)會不會通過兼并收購以擴(kuò)大規(guī)模，實(shí)現(xiàn)降本增效呢？后面想了想覺得也沒必要，因?yàn)闊龎A企業(yè)呈現(xiàn)出區(qū)域性分布（運(yùn)輸困難且成本高），就近消化成為經(jīng)濟(jì)性最佳的選擇。而且氯堿企業(yè)主要賺的也不是燒堿的錢（以堿補(bǔ)氯），這就導(dǎo)致了雖然是成熟行業(yè)，但行業(yè)CR5（前五名企業(yè)集中度）僅為12%，CR10為20%（是不是有點(diǎn)兒像沒被團(tuán)滅前的教培行業(yè)呢）。

圖片：市場競爭格局

所以，與其橫向擴(kuò)張?zhí)岣呒卸龋蝗缦虍a(chǎn)業(yè)鏈下游延伸提高產(chǎn)品附加值，成為一個(gè)區(qū)域的王者（比如新疆燒堿龍頭中泰化學(xué)002092），反正保證蛋糕夠吃就行。

三.需求端，氧化鋁是全村的希望嗎？

如果說供需都萎靡，燒堿的價(jià)格也不會漲這么快，但偏偏下游要作妖。

剛才說到，燒堿的應(yīng)用非常廣泛，但主要都是傳統(tǒng)行業(yè)，氧化鋁的比例最高，約30%。排名第二的是造紙業(yè)，我們曾經(jīng)寫過這個(gè)行業(yè)，行業(yè)需求的萎靡已經(jīng)是不爭的事實(shí)。那么我們還是從氧化鋁入手，一探究竟。

圖片來源：百川盈孚

氧化鋁在鋁的產(chǎn)業(yè)鏈中也屬于中游，在其制備過程中會用到燒堿，1噸氧化鋁會用到150公斤燒堿。

氧化鋁產(chǎn)能常年過剩，其需求的核心驅(qū)動力來自電解鋁，電解鋁主要用于生產(chǎn)各種不同用途的鋁加工材。而建筑業(yè)是鋁材最主要的消費(fèi)領(lǐng)域（最近房地產(chǎn)企業(yè)逐漸松綁也是個(gè)利好的消息）。而真正刺激鋁材需求的，是航空材料、新能源汽車材料、高技術(shù)船舶材料等高精尖新型行業(yè)。以汽車輕量化為例，由于輕量化效果明顯，鋁合金在車身上的應(yīng)用正在逐步擴(kuò)大。所以，未來鋁元素的需求必然是增加的。

圖片：氧化鋁產(chǎn)業(yè)鏈

所以，鋁產(chǎn)業(yè)鏈穿透到終端應(yīng)用，是有需求的增長點(diǎn)的。而作為燒堿最近的一環(huán)，氧化鋁呢？今年氧化鋁的價(jià)格持續(xù)走高，截至10月底價(jià)格已經(jīng)同比增長75.7%，這會直接刺激氧化鋁企業(yè)的開工率，以全國氧化鋁產(chǎn)能排名第二的山西為例，9月底的開工率已經(jīng)超過80%。，在燒堿產(chǎn)能被嚴(yán)格控制的情況下，一定的需求的攀升對燒堿的價(jià)格形成支撐。

但凡事都要辯證地看，氧化鋁的下游電解鋁同樣是雙高（高耗能和高排放）行業(yè)。所以，這對于氧化鋁的需求將大大減弱，從整體上來看，雖然局部地區(qū)（受政策影響較小的地區(qū)）的氧化鋁產(chǎn)量穩(wěn)中有升，但是全國氧化鋁產(chǎn)量穩(wěn)中有降。

四.總結(jié)

展望未來，在雙控的政策下，燒堿和電解鋁作為雙高行業(yè)的代表，燒堿供需雙弱或?qū)⒊蔀槲磥淼闹骰{(diào)。筆者本人比較看衰燒堿行業(yè)的未來，尤其是在限產(chǎn)較為嚴(yán)重的省份。當(dāng)然了，不排除未來氫氣產(chǎn)業(yè)鏈成熟，氫氣需求大幅增加，國家又把氯堿制氫行業(yè)給放開了。

但是值得欣慰的是，未來在新一輪供給側(cè)改革中，小規(guī)模燒堿企業(yè)可能會因?yàn)楫a(chǎn)能落后、效率低下或迫于政策壓力被淘汰，行業(yè)出清有可能加速，或許龍頭的地位，仍將難以撼動。

以上內(nèi)容不構(gòu)成任何投資建議。股市有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。

一是因?yàn)槁葔A工業(yè)的副產(chǎn)品氫氣。氫氣萬億的市場規(guī)模，盡管行業(yè)仍處在萌芽期，但是政策落地把投資者的預(yù)期一下子拉高，在電解水制氫還遙不可及的當(dāng)下，氯堿工業(yè)成為氫氣不可獲取的來源之一；

二是因?yàn)槁葔A工業(yè)的重要產(chǎn)品燒堿。從其價(jià)格就可可窺一斑，據(jù)統(tǒng)計(jì)局最近一次披露，燒堿（液堿）在10月下旬相較中旬又上漲了14.4%（燒堿在前三季度基本無漲幅）。