在2011年出版的《囂張的特權》（Exorbitant Privilege）一書中，美國經濟學家Barry Eichengreen指出：美元仍將是無可爭議的最重要的國際貨幣，但歐元和人民幣的影響力擴大，將逐漸蠶食美元地位，并使其重要性日漸減弱。

2016年2月4日，美國國會美中經濟與安全評估委員會（USCC）也發布了一份報告，題目是《擴大人民幣國際使用：中國的舉措》（China's Efforts to Expand the International Use of the Renminbi）。在這份長達138頁的深藍色封面報告中，作者Eswar S. Prasad認為：人民幣將在未來10年小幅度侵蝕美元地位，不過，人民幣的崛起不會終結美元的主導地位。

人民幣不足以撼動美元地位——對于這樣的評估結果，作為守成大國的美國似乎可以表示放心。不過，這樣的評估只是基于零和游戲的角度，假定雙方是此消彼長的關系，游戲中只有一個贏家。

在人民幣國際化問題進入美國人視野之前，中美在財經領域的矛盾和沖突主要集中于貿易、匯率領域。前面兩位美國經濟學家都是這方面的專家。2002年，美國對中國的貿易逆差第一次突破1000億美元，此后貿易逆差規模不斷刷新紀錄，對中國逆差在美國總體逆差中的比例也不斷創出新高。2002年，中美貿易逆差為1031億美元，占美國全部逆差的22%。2015年，這兩個數字分別是3672億美元、49%! 截至2016年6月，新世紀以來中國對美國的貿易順差累計金額已經達到3.8萬億美元。

多年來，中美雙邊就貿易糾紛、匯率政策等發生的爭執，與這個大背景密切相關。雙邊的貿易逆差、國際收支失衡，在每一次雙邊重要會談中都是必不可少的保留節目。這方面的較量，甚至上升到了國際貿易新規則的角逐。

暫時切換一個話題：2008年美國次貸危機爆發。此后，英國女王在訪問倫敦經濟學院時發出疑問, “為什么沒有人預見到這次危機?” 這個問題在經濟學界引發了廣泛討論。有的研究者從微觀金融市場的角度，從金融產品的過度復雜、高杠桿操作、基于公允價值的會計準則、監管缺位等方面對危機的發生做了分析。也有研究者從宏觀角度，認為美聯儲的貨幣政策負有責任。

與此同時，次貸危機前后，一種代表性觀點就將美國的金融危機歸咎于持續多年的全球失衡，并且將這種失衡歸咎于全球儲蓄過剩、以及相應的資本大量流入美國——換句話說——都怪那些外國人借了太多的錢給美國。

1997年之前，美國的貿易逆差長期維持在2000億美元之下，之后迅速上升，進入新世紀很快就突破了4000億美元，并在2006年第一次突破8000億美元。一方面是巨額貿易逆差，一方面是各國都在追求安全資產、大量的外國資本流入美國。2002年至2007年期間， 外國機構對美國國庫券的凈購買量, 在其凈發行量中的占比一直大于60%，整個這段時期, 外國凈購買量占到其凈發行總量的8 1%。

對于這段時期的全球失衡，歐洲經濟學家普遍認為：這主要是由美國儲蓄行為導致的，或者說，美國國內儲蓄率大幅的下降，導致了美國貿易逆差出現趨勢性上升。不過，美國經濟學家不同意這種觀點，2005年，伯南克提出了“全球儲蓄過剩”假說。他認為，這種失衡主要不是美國這方面原因導致的，而是源于其他國家凈儲蓄的增加。

這正是硬幣的另一面。其他國家的儲蓄過剩，導致這些國家對美國的貿易順差迅速上升。同時，為了尋求安全性高、流動性強的資產，這些順差國大量投資于美國金融市場。這種資本的長期流入，必將壓低美國的長期利率、壓低美國國內金融資產的風險溢價(Caballero and Krishnamurthy, 2009)。而這又進一步推動了杠桿操作和金融市場的冒險行為，并最終導致了次貸危機。

假如真是這樣，那么新的問題來了：是哪些國家存在儲蓄過剩？這些國家為什么長期、大量持有低收益率的美國國債？

美國經濟學家Alan M. Taylor的研究發現，近20年，尤其是2000年以來，儲備貨幣的需求迅速上升。但儲備貨幣需求的上升主要集中在新興市場國家。1990年，新興市場國家外匯儲備占GDP的比例只有4%，到2011年則上升到了20%，總量上則上升了整整60倍！與此同時，發達國家外匯儲備占GDP的比例一直穩定在4%。

事實上這些外匯儲備大增的新興經濟體國家，主要集中在東亞地區。那這些新興經濟體對儲備貨幣的需求為何有如此巨量的增長？如果觀察時點我們就知道，1998年發生了東亞金融危機，血的教訓歷歷在目。新興市場國家的金融體系相對脆弱，在資本外逃的風險面前始終如履薄冰，東南亞金融危機的經歷更是刻骨銘心。這些國家的未雨綢繆之舉，同時導致了儲蓄率上升、對美國的貿易順差、外匯儲備高企，以及對美國安全金融資產的巨大需求。

即使上述說法成立，那這種矛盾也是特里芬難題的一種變形。在美元獨強、國際貨幣體系缺乏公共穩定機制的背景下，這是必然的結果。

在此背景下，人民幣國際化對美國就是一件好事。從中國自身來看，人民幣如果能夠成為國際貨幣，這可以使中國減少對美元的依賴，推動中美之間的國際收支走向再平衡。從全球角度來看，人民幣國際化也能夠為其他新興經濟體國家提供更多的安全資產選擇（當然，人民幣要真正成為安全貨幣尚待時日）。在此過程中，中國的角色，將由儲備貨幣的需求方轉變為供給方，這本身就將對美國產生有利的影響，減少美國“被迫”借太多錢的壓力，并對全球失衡的再平衡做出貢獻。

2008年的金融危機已經漸漸遠去，新的金融危機遲早還會再來。但愿下次金融危機來臨的時候，美國不會再有相同的抱怨。

主要參考文獻：

1.Agnes Benssy-Quere、Benolt Coeure、Pierre jacquet與Jean Pisani-Ferry著，《經濟政策：理論與實踐》，徐建煒、楊盼盼、徐奇淵譯，中國人民大學出版社，2015年11月版。

2.Alan M. Taylor, The Future of International Liquidity and the Role of China, Prepared for the Council on Foreign Relations Symposium, November 1, 2011

3.Bernanke, B. The Global Savings Glut and the US Current Account Deficit, Sandridge Lecture, Virginia Association of Economics, 10 March, 2005.

4.Caballero, R., and A. Krishnamurthy, Global Imbalance and Financial Fragility”, American Economic Review, 99, 584-88, 2009.

5.Eswar S. Prasad, China's Efforts to Expand the Internationalization of the RMB, Report prepared for the U.S.-China Economic and Security Review Commission, February 4, 2016.

6.巴里?埃森格林, 《囂張的特權》，中信出版社，2011年。

-----

您正在關注“三個學術民工”第2期工程：本專欄關注宏觀經濟政策和國際金融問題，由徐奇淵、楊盼盼、熊愛宗倒班為您特供。