上海住房市場在2015年下半年以來呈現(xiàn)出了量價齊升的態(tài)勢，而且在2016年前幾個月出現(xiàn)了“過熱”跡象，引起了廣泛關(guān)注。為了加強對住房市場運行情況的了解，我們對一些可能影響住房交易價格的因素進行了相關(guān)性分析。通過整理近5年（2011年1月至2015年12月）的有關(guān)數(shù)據(jù)，總體看來，本市房價快速上漲，供需關(guān)系趨緊是前提，避險性資產(chǎn)配置是動因，金融信貸寬松是基礎，相關(guān)政策影響是關(guān)鍵。

一、住房價格影響因素

　　我們對住房價格的認識經(jīng)歷了三次拓展：第一次是從產(chǎn)品到商品的拓展，認識到市場供求作用于價格的規(guī)律；第二次是從商品向資產(chǎn)的拓展，認識到房地產(chǎn)不僅是實物商品，同時是貯存財富并有保值增值功能的實物資產(chǎn)，類似金融市場的資產(chǎn)定價行為，會受到人們預期的影響；第三次是從房地產(chǎn)市場內(nèi)部向市場外部的拓展，認識到房地產(chǎn)價格不僅受到市場內(nèi)部供求關(guān)系、對資產(chǎn)價格預期的影響，還受到貨幣供應量、匯率、利率等宏觀經(jīng)濟變量的影響。因此，可以從供求關(guān)系、資產(chǎn)價格預期和房地產(chǎn)市場的外部性來分析住房價格的影響因素。

　　從供求關(guān)系來看，反映住房市場供給的因素主要為土地供應量、住房供應量。相對應可以量化的指標包括：住宅用地審批量、用地價格、住宅開發(fā)投資、住宅竣工面積。反映住房市場需求的因素主要為：居民住房可支付能力、住房銷售量。相對應可以量化的指標包括：城市居民家庭人均可支配收入、城市居民家庭人均消費支出、住宅銷售面積。

　　從資產(chǎn)價格預期來看，資產(chǎn)價格反映資產(chǎn)價值。資產(chǎn)價值由資產(chǎn)每一期的現(xiàn)金流收入折現(xiàn)決定，也就是說資產(chǎn)的價值不是由已經(jīng)發(fā)生的因素，而是由未來可能發(fā)生的因素來決定。參照現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法，影響預期的因素主要包括：長期持有住房的現(xiàn)金流收入、市場收益率、住房價格的變動幅度。相對應可以量化的指標包括：居住價格指數(shù)、貸款利率、居民消費價格指數(shù)、新建商品房均價漲幅比率、存量商品房均價漲幅比率。

　　房地產(chǎn)市場由內(nèi)向外拓展，必須考慮的宏觀經(jīng)濟因素包括：貨幣供應量、利率、匯率、外匯儲備量。相對應可以量化的指標為：M2、貸款利率、人民幣匯率和外匯儲備量。

二、住房價格影響因素的機制分析

　　通過幾種模型測算，分析了各項影響因素對新建商品住房交易均價和存量商品住房交易均價的影響程度。

　　總體看來，影響很大的因素有金融機構(gòu)本外幣各項貸款余額、M2、住宅用地價格、城市居民家庭人均消費支出、貸款利率；影響較大的因素分別是城市居民家庭人均可支配收入、住宅用地審批量、居民消費價格指數(shù)、外匯儲備量、人民幣匯率、住宅開發(fā)投資額；而影響較弱的因素是住宅銷售面積和居住價格指數(shù)。

　　1. 在有關(guān)供求關(guān)系的諸多因素中，影響最大的是住宅用地價格，而住宅用地審批量的影響程度也較高，說明土地供給的緊約束對住房價格影響較大。城市居民家庭人均消費支出和城市居民家庭人均可支配收入也存在較大的影響力，說明隨著居民可支配收入和居民消費支出水平的上升，居民的購房支付能力上升，購房意愿增加。

　　2. 影響資產(chǎn)價格預期的諸多因素中，居住價格指數(shù)（反映租金水平）與住房價格呈現(xiàn)較弱的相關(guān)性，這說明：租金收入并不能反映住房價格的趨勢，長期持有住房的現(xiàn)金流收入較低，因此長期持有住房的收益率較低。與此同時，新建商品房均價和存量商品房均價年漲幅比率分別為9.4%和10.6%。綜合來看，居住價格指數(shù)的弱相關(guān)與住房價格年均漲幅較高并存，說明長期持有收益少，快進快出的買賣資產(chǎn)收益高，對于將住房當作資產(chǎn)的投資者來說，其短期操作的動機更強。

　　貸款利率與住房價格呈現(xiàn)很高的負相關(guān)關(guān)系。貸款利率是反映市場收益率的重要指標。當貸款利率較高時，住房投資的成本較高，住房價格會下降，相反，貸款利率較低時，住房價格會上漲。2012年7月至今，央行實施了更為寬松的貨幣政策，貸款利率一降再降，從7.05%降到4.9%，累計降幅約為30%，年均下降約8.7%。各個商業(yè)銀行在一定框架下還可以下浮貸款利率，更是大幅地減少了住房投資的利息支出。貸款利率還影響了M2，貸款利率下調(diào)，相應的準備金率也在下調(diào)，貨幣乘數(shù)變大，M2增加。

　　居民消費價格指數(shù)與住房價格呈現(xiàn)較強的負相關(guān)關(guān)系。在貨幣持續(xù)寬松的背景下，沒有出現(xiàn)通貨膨脹，反而出現(xiàn)通貨緊縮，原因可能有以下兩個方面，首先，實體經(jīng)濟萎靡不振，消費領(lǐng)域的投資需求下降，資金從消費領(lǐng)域抽離，追逐短期的收益較高的資產(chǎn)配置，如房地產(chǎn)市場和證券市場；其次，消費領(lǐng)域的有效需求不足和有效供給不足同時存在。在城市居民家庭人均消費支出和人均可支配收入穩(wěn)步增長的情況下，消費市場相對低迷，說明，有一部分消費尤其是中高端消費未能有效實現(xiàn)；而有效供給不足使結(jié)構(gòu)性矛盾更為突出。

　　3. 在宏觀經(jīng)濟因素的諸多指標中，金融機構(gòu)本外幣各項貸款余額和M2與住房價格的相關(guān)度最高，說明資金充裕程度是影響住房價格最重要的因素。貨幣寬松政策的目標是通過較多的貨幣投放來降低投資成本，促進經(jīng)濟發(fā)展。然而次貸危機后，全球經(jīng)濟不景氣，我國經(jīng)濟正在經(jīng)歷新常態(tài)的考驗，資本在實體經(jīng)濟受挫后，轉(zhuǎn)向短期收益較高的房地產(chǎn)市場，需求的增加刺激了市場價格。

　　人民幣匯率與住房價格也存在一定相關(guān)性。2011年1月-2015年8月，人民幣持續(xù)升值，累計升值幅度高達7%。人民幣持續(xù)升值，使得外幣兌換人民幣的需求增加，在較為嚴格的結(jié)售匯制度添加下，形成了較多的外匯儲備量。外匯儲備量與住房價格也存在較強的正相關(guān)關(guān)系。這說明，一方面，人民幣持續(xù)升值，對人民幣需求增加，央行需要更多的貨幣投放來保持外匯市場供求均衡；另一方面，外匯結(jié)售制下，央行必須增加外匯占款來滿足結(jié)售外匯的要求。這兩個因素都導致基礎貨幣量增加，從而M2增加。

　　4. 金融和財稅政策的影響較為明顯。2010年實施限購政策之后，新建住房價格的上漲幅度得到控制，房價漲幅比較平穩(wěn)。2012年，購房資格上強調(diào)了年限和單身人士不得購買住房的要求，該年度價格微跌。2013年，存量住房交易面積首次超過新建住房銷售面積。經(jīng)歷了2013年和2014年較為平穩(wěn)的價格走勢之后，2015年住房市場量價齊升，新建住房均價達到21501元，較2014年增長31.0%，新建住房和存量房成交總面積為5043.59萬平方米，較2014年增長62.43%。其中存量房交易面積增長幅度非常大，達到了129.15%。

　　這些數(shù)據(jù)的變化可以從以下三個方面去解讀：首先，限購政策對購房人資格的限制逐漸到了解禁期。2011年，“公積金3年滿2年”的要求實施后，2014年開始，許多本身不具備購房資格的購房者逐步達到了購房資格的年限要求，陸續(xù)入市購買住房。其次，限購政策對購房者的作用機制較為特殊。一般情況下，如果潛在購房者要購房，主要考慮的是資金安排。而在限購情況下，潛在購房者要購房，首先要考慮的是購房資格，其次是資金安排。因此，在限購政策影響下，如果想獲得購房資格，有兩條路徑可以走，一是分戶（如離婚等），二是賣掉手中的住房。實踐中，賣掉手中的住房是較多潛在購房者的選擇，因為這樣既解決了資格問題，又解決了資金安排問題。于是，限購政策的實施，客觀上造成了改善性需求必須通過“先賣后買”的操作才能完成新的購買行為，這樣“一賣一買”的操作可以從一個角度來解釋存量房市場交易量的火爆的原因。再次，相對寬松的貨幣財政政策。一系列新的財稅金融政策實施后，潛在購房者的首付要求和貸款成本、交易成本都降低了，一旦獲得購房資格，便會加快進入市場。

三、主要結(jié)論與對策建議

　　通過對上海本輪住房價格上漲有關(guān)影響因素的分析，可以得出以下幾條結(jié)論：

　　第一，供需關(guān)系趨緊是前提。住宅用地價格、住宅用地審批量相關(guān)系數(shù)高，土地緊約束的影響逐漸顯現(xiàn)。城市居民家庭人均消費支出和城市居民家庭人均可支配收入相關(guān)系數(shù)高，居民購房支付能力提高，需求增加。

　　第二，避險性資產(chǎn)配置是動因。居住價格指數(shù)（反映租金水平）與住房價格呈現(xiàn)較弱的相關(guān)性，這說明：租金收入并不能反映住房價格的趨勢，長期持有住房的收益較低。與此同時，新建商品房均價和存量商品房均價年漲幅比率分別為9.4%和10.6%，快進快出的買賣資產(chǎn)收益高，對于將住房當作資產(chǎn)的投資者來說，其短期操作的動機更強。居民消費價格指數(shù)與住房價格呈現(xiàn)較強的負相關(guān)關(guān)系。說明即使住房價格上漲會使得居民財富增加，但是增加的財富并未能促進居民增加對國內(nèi)日常消費品的購置。消費持續(xù)低迷，說明居民的消費信心不足，轉(zhuǎn)而進行儲蓄。而儲蓄可能是為購房做準備，這也解釋了一旦貨幣政策寬松，立即出現(xiàn)較多潛在購房者進入市場。

　　第三，金融信貸寬松是基礎。貸款利率下調(diào)、人民幣匯率走高、外匯儲備量處于高位，促進了M2的增加。增加的M2在實體經(jīng)濟受挫后，流向短期收益較高的房地產(chǎn)市場。

　　第四，相關(guān)政策影響是關(guān)鍵。限購政策實施后，大量潛在購房者在2014年逐漸獲得購房資格，集中入市；限購政策使得部分改善性需求必須通過先賣后買才能實現(xiàn)購房，大幅促進存量房交易量的增長。兩種情形疊加，造成了2015年存量房交易的井噴行情。一系列財稅金融政策對住房市場刺激明顯。這些政策降低了信貸門檻和貸款成本，還降低了稅收，對住房市場需求起到明顯的提升作用，在住房市場供給相對平穩(wěn)的情況下，住房需求的大幅增加，必定造成價格的大幅上漲。

　　為了促進本市房地產(chǎn)市場的平穩(wěn)健康發(fā)展，在已有政策措施的基礎上，還可以做一些適當探索。

　　1.適當增加住房供應，緩解供需矛盾

　　首先，應保證住宅用地的持續(xù)供應，在確保一定的增量供應的基礎上，積極盤活存量土地，探索農(nóng)村宅基地、工業(yè)用地轉(zhuǎn)化成城市住宅用地的轉(zhuǎn)化機制，提高住宅土地的利用效率。在今年市場運行中，土地市場的高價現(xiàn)象較嚴重地影響了穩(wěn)定預期的形成和維持。鑒于此，為了有效遏止高地價頻出現(xiàn)象以及增加保障性住房的供應，建議探索推行“限地價、競配建”等有效的出讓方式，推動土地供應轉(zhuǎn)向“穩(wěn)定市場、保證民生、促進利用”等多目標統(tǒng)籌兼顧的管理。其次，應適當增加住宅開發(fā)投資額，尤其是用于普通商品房的建設開發(fā)投資，將開發(fā)投資占全社會固定資產(chǎn)投資的比重穩(wěn)定在一定水平。

　　2.積極應對宏觀政策的影響，合理引導資金流向

　　從長期來看，住房價格的穩(wěn)定，根本上是國際環(huán)境穩(wěn)定、國內(nèi)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)優(yōu)化、社會協(xié)調(diào)發(fā)展的結(jié)果。第一，由于M2和貸款余額與住房價格有很強的正相關(guān)性，必須以供給側(cè)改革為契機，引導資金進入對經(jīng)濟結(jié)構(gòu)優(yōu)化有貢獻的實體經(jīng)濟部門，否則資金一旦在實體經(jīng)濟部門無法獲利，仍舊進入短期收益較高的房地產(chǎn)市場。第二，人民幣匯率和外匯儲備量與住房價格存在較強的相關(guān)性。短期內(nèi)，應允許人民幣適度貶值以促進出口、抑制人民幣升值帶來的貨幣需求和減輕外匯占款壓力。長期來看，應以深化人民幣匯率改革為契機，提高匯率市場化程度，使得匯率和利率可以同步反映市場收益水平，穩(wěn)定房地產(chǎn)市場的價格預期。第三，由于居民可支配收入水平和居民消費水平與住房價格有較強的正相關(guān)性，居民可支配收入水平和居民消費水平的提高，增加了改善型住房需求的意愿，應對這部分需求進行適當引導，倡導根據(jù)可支付能力進行住房消費。最后，由于居民消費價格水平和住房價格存在較強的負相關(guān)性，仍需結(jié)合供給側(cè)改革的要求，進一步提高供給的有效性，促進更多的國內(nèi)的消費，將消費的需求從房地產(chǎn)市場轉(zhuǎn)移到實體部門。

　　3.合理引導住房投資預期，促使住房價格回歸住房價值

　　首先，應鼓勵對住房的長期持有行為。對住房出租收入的相關(guān)稅費實施優(yōu)惠政策，允許個人租賃住房的租金支出在個人所得稅之前扣除。其次，抑制短期住房投機行為。堅持“滬九條”的政策精神，對限購政策進行細化，提高住房信貸支持的精準度，對利用金融杠桿進行住房投機的行為保持高度警惕。第三，應在住房領(lǐng)域增加信息透明度。應分類、按月公布住宅土地供給量、按面積大小區(qū)分的新建房價格和交易量、存量房價格和交易量、租金情況。居民只有充分掌握住房市場信息，才會做出理性的預期。第四，保持政策的連貫性、穩(wěn)定性。住房政策本身要具備連貫性，應堅持嚴格的限購政策，不能出現(xiàn)松懈。同時也要鼓勵改善型住房消費。財稅金融政策也要保持穩(wěn)定性，頻繁調(diào)整政策不利于公眾預期的穩(wěn)定，更不利于形成成熟、理性的住房市場。