證監會8月14日表示，今后若干年證金公司不會退出；同日，其向中央匯金公司轉讓部分股票。對此，市場人士多數認為，到了讓市場發揮自我調節作用的時候了。

8月17日，四大報紛紛在頭版發表評論強調，應有序調整救市期間的應急措施，讓市場回歸自主調節。

中國證券報王小偉：市場自主調節作用將明顯增強

中國證券金融股份有限公司日前通過協議轉讓方式向中央匯金公司轉讓了一部分股票，由其長期持有。同時證監會表態，今后若干年，中國證券金融股份有限公司不會退出，其穩定市場的職能不變，但一般不入市操作。分析人士認為，這說明此前兩市劇烈、異常波動背景下監管部門所采取的用于穩定股市的“非常態”應急措施將有所調整，A股市場將更多發揮自主調節的作用。中國資本市場走向開放與創新是必然趨勢，一方面，市場自主調節作用有望明顯增強，另一方面，監管層對于A股市場的制度建設也將走向完善。

兩市始自6月中旬的下跌，速度之快、跌幅之猛遠超預期，最終造成A股陷入流動性枯竭。對此，監管層采取“非常規”手法進行干預：從IPO暫緩到引導資金進場，莫不如是。尤其是中國證券金融股份有限公司在市場遭遇流動性枯竭危機時果斷出手，積極入市購買股票，迅速有效破解市場失靈的局面，化解了可能出現的系統性風險，對于維護股市穩定發揮了重要積極作用。在監管層果斷采取綜合應急措施的有效干預下，A股市場逐步走出異常波動的“非常時期”。

隨著市場逐步趨向常態化波動，應急處置的“非常態”干預措施不僅會助長市場對政策的過度依賴，而且還會影響到市場潛在運行規律自主調節的功能發揮。因此，監管部門經過多維度考量、平衡各方訴求，進行了“雙保險”的制度安排：一方面，宣布證金公司今后若干年不會退出，不會通過二級市場減持，保留其維穩職能，給投資者吃下定心丸；另一方面，將部分股票轉由中央匯金公司長期持有，一般情況下證金公司不入市操作，以便在恢復市場機制的同時為證金公司騰出更大的潛在維穩空間。

監管模式轉型之際，A股諸多新特征正在日益呈現。首先，隨著兩市股指由此前的劇烈異常波動逐步趨向常態化波動，市場已經具備依靠內在機制穩定運行的能力。一方面，市場資金不合理杠桿逐步去除，兩市日均成交維持在相對均衡水平，市場底部特征初現，投資者情緒日趨平穩，市場最恐慌的時候已經過去；另一方面，從下半年趨勢來看，由于場外資金仍在等待布局時點，貨幣政策保持寬松趨勢不會改變，公募私募基金倉位處于低點，兩市上行空間依然存在，中國資本市場長期向好可期。

其次，市場自主調節作用將明顯增強。在度過應急措施實施的非常時期之后，在市場顯示出依靠自身機制維持穩定運行的條件和能力的背景下，A股市場內在運行規律便迎來發揮作用的關鍵時期。

證金公司通過協議轉讓方式向中央匯金公司轉讓部分股票，同時保留穩定市場職能，事實上明確了三層用意：一是通過場外渠道協議轉讓股票，避免直接賣出給二級市場帶來拋壓，防止股指及投資情緒再度出現不必要的波動；二是優化證金公司的資產負債結構，騰出空間，再遇市場突發情況時能夠及時出手；三是中央匯金公司將長期持有證金公司協議轉讓的股票，在持股總量保持均衡的情況下，自主進行價值管理和結構調整。從國際經驗來看，發達資本市場政策維穩資金均具備“問題導向、快進慢走”的特征，其退出都是漸進、長期、逐步消化的過程。

因此，隨著市場由劇烈異常波動逐步趨向常態化波動，應更加注重發揮市場自我調節的作用，通過深化改革不斷完善市場的內在穩定機制。以“穩定、修復、建設市場三結合”為核心原則的維穩政策部署開始進入新階段，即更好恢復市場功能、發揮市場機制作用，逐步減少應急措施所發揮的作用，讓市場內在穩定機制及自身運行規律逐步回歸正軌。

再次，股市漲跌有其自身運行規律，一般情況下政府不再干預；但回歸市場不意味著監管層撒手不管。畢竟維護市場穩定并非一朝一夕之功，穩定市場、穩定人心、防范系統性風險是監管部門的長期工作目標，穩定、恢復、建設市場始終會齊頭并進。因此，在更多發揮市場自主調節作用的同時，證監會明確指出，當市場劇烈異常波動、可能引發系統性風險時，仍將繼續以多種形式發揮維穩作用。

政府的職責是建立和維護“公開、公平、公正”的市場秩序，保護投資者特別是中小投資者的合法權益，促進股市長期穩定健康發展。因此，監管部門的制度完善更是本輪監管模式轉變的應有之義。

一方面，中國資本市場走向開放與創新是必然趨勢，監管部門還需要不斷完善制度建設，開大門、堵偏門，割開導致股市暴漲暴跌的土壤與漏洞；另一方面，加快推進資本市場改革的同時，隨著資本市場規模體量、市場創新的快速發展，有必要建立起部門之間的監管協調機制，健全多層次資本市場體系，培育公開透明、長期穩定健康發展的資本市場。

上證報評論員：有序調整應急措施 讓市場回歸自主調節

在前期決策層果斷采取綜合應急措施的有效干預下，A股市場正走出異常波動的“非常時期”，逐步回到市場自我調節功能發揮主要作用的常態當中。

在此背景下，中國證監會今日發布公告表示，中國證券金融股份有限公司（下稱“中證金公司”）通過協議轉讓方式向中央匯金公司轉讓了一部分股票，由其長期持有。同時，中證金公司穩定市場的職能不變，今后若干年不會退出，但一般不入市操作，當市場劇烈異常波動、可能引發系統性風險時，中證金公司將繼續以多種形式發揮維穩作用。

這意味著，以“穩定、修復、建設市場三結合”為核心原則的維穩政策部署又邁出了新的步伐，即更好恢復市場功能、發揮市場機制作用，逐步減少應急措施所發揮的作用，讓市場內在穩定機制及自身運行規律逐步回歸正軌。

市場的“進”與應急性政策的“退”是均衡作用、相互影響的，中證金公司以“準平準基金”的身份在市場遭遇流動性枯竭危機時果斷頂上，迅速有效打開了市場失靈的局面，化解了可能出現的系統性風險。但隨著市場逐步趨向常態化波動，中證金公司資金的長期存在必然會影響市場潛在運行規律自主調節的功能發揮，甚至給投資者帶來“政策托底”的誤導，助長市場對應急處置措施的依賴。

不難看出，上述政策安排體現了發揮市場配置資源的決定性作用和更好發揮政府作用的精神，也體現了管理層以穩定為前提修復市場的良苦用心：宣布中證金公司今后若干年不會退出，不通過二級市場減持，保留其維穩職能，給投資者吃了一顆“定心丸”；將部分股票轉由中央匯金公司長期持有，一般情況下中證金公司不入市操作，實際上在恢復市場機制的同時也為中證金公司騰出了更大的潛在維穩空間。

在當前較為復雜的A股市況下，這是符合國情、市情，也符合國際市場通行做法的選擇，體現了多維度考量、平衡各方訴求的政策用意。

市場已具備依靠內在機制穩定運行的能力

6月下旬以來突至的A股異常波動及此后多部委聯合打響的“穩定市場保衛戰”依然歷歷在目。7月8日，滬深市場經歷連續深跌觸及此次巨幅波動低點，市場在斷崖式、螺旋式下跌中因流動性枯竭引發定價失靈，中證金公司牽頭的“準平準基金”在關鍵時刻果斷頂上，對沖股市快速下行的壓力，在穩定市場、穩定人心、防范系統性風險方面發揮了積極作用。

之后三周內，市場資金不合理杠桿逐步去除，因股指非理性下跌而避險停牌的公司漸次復牌，投資者漸漸找回投資信心，期間在市場偶現暴漲、暴跌時，中證金公司作為穩定市場中堅力量的作用有目共睹。

7月28日以來，市場多空博弈、交投水平都逐步回歸較為正常的狀態，滬深股指未見急跌、急漲的極端行情，投資者信心趨穩。截至8月13日，上證綜指上漲6.15%，深證成指上漲7.22%，創業板指基本持平。與7月上中旬相比，近期A股指數日波幅顯著減小，日均成交維持在相對均衡水平，機構投資者對股指已逐步企穩形成了較為一致的預期。

這表明，度過應急措施實施的非常時期之后，A股市場內在運行規律已經開始發揮作用，并日益顯示出依靠自身機制維持穩定運行的條件和能力。

在市場面臨極端、特殊狀況，發生或可能發生系統性風險時，由政府之手直接干預、穩定市場是正確、必要的。政府通過特定機構以法定方式建立平準基金，或通過央行向金融機構提供流動性輸血資本市場，應對證券市場非理性劇烈波動，這在一些國家和地區的市場早有成功實踐。

其中最成功的案例，當屬香港政府1998年對國際金融炒家的成功狙擊戰。此外，韓國政府1990年設立的4兆億韓元股市安定基金、中國臺灣的5000億新臺幣安定基金，也在當時不同程度發揮了功效。

設立平準基金或者類平準基金，依據各國、各地區法律及市場情況不同，都有不同實踐，成功緩解市場危機狀況之后，其退出也各有區別。

事實上，與介入相比，政策性穩定市場資金如何退出要更難、更復雜，退出方式也依市場情況不同而不同，相似的是，各國政策維穩資金都是問題導向、快進慢走，其退出是漸進、長期、逐步消化的過程。

以香港市場為例，1998年的金融狙擊戰進行了14天，此后經過約32個月時間，香港政府動用的外匯基金才盡數回籠。2002年，香港外匯基金通過盈富基金，將手中的港股平穩轉入香港市民手中，最終完成了“救市”的歷史使命。

需要明確的是，應急政策是短期的，市場逐步回歸常態之后，政策性資金的長期滯留可能扭曲市場機制，不利于市場功能的有效恢復，可能遏制市場自我調節能力的實現，產生道德風險，甚至還可能給社會帶來“政策托底”的誤導，助長投資者對應急維穩措施的依賴。

維穩資金調整在穩定市場同時體現市場化運作意圖

不難發現，中證金公司維穩資金下一階段的運作安排，體現了發揮市場配置資源的決定性作用和更好發揮政府作用的精神，也體現了管理層以穩定為前提修復市場的良苦用心：宣布中證金公司今后若干年不會退出，保留其維穩職能，給投資者吃了一顆“定心丸”；將部分股票轉持中央匯金公司長期持有，一般情況下中證金公司不入市操作，則給市場真正步入正軌讓出了更大空間。

中證金公司維穩資金以商業性貸款為主，入市購買股票的資金大部分來源于同業拆借、發行金融債券等方式，屬于商業性負債籌資，籌集資金的成本是市場化融資成本，在運作過程中也沒有特殊優惠政策。

與此同時，中證金公司維穩資金屬政策性資金，在股票市場異常波動期間購入的股票不能也不會通過二級市場直接減持，以避免再次引發市場不穩定的問題，使得中證金公司出現資產負債不匹配的情況。

中證金公司通過協議轉讓方式向中央匯金公司轉讓部分股票，同時保留穩定市場職能，事實上明確了三層用意：一是通過場外渠道協議轉讓股票，避免直接賣出給二級市場帶來拋壓，防止股指及投資情緒再度出現不必要的波動；二是優化中證金公司的資產負債結構，騰出空間，再遇市場突發情況時能夠及時出手；三是中央匯金公司將長期持有中證金公司協議轉讓的股票，在持股總量保持均衡的情況下，自主進行價值管理和結構調整。

需要明確的是，維護市場穩定并非一朝一夕之功，穩定市場、穩定人心、防范系統性風險是監管部門的長期工作目標，穩定、恢復、建設市場始終都會齊頭并進。

與此前不同的是，下一階段，一個逐步企穩的A股市場將更多依靠其自身能力尋回正常的運行狀態。對此我們沒有理由不報以充足信心。

總結反思可推動加快市場改革發展進程

資本市場改革是一個永不停歇的過程，此次波折不啻為A股市場的一次整體壓力測試，在市場向市場化、法治化方向邁進的過程中，為進一步完善市場體制機制提供了良好機遇。

我國市場短期異常波動雖已過去，但由此暴露出規章制度存在不完善、不健全的現狀卻值得深入反思。

例如，進入股票市場的杠桿融資需要有效規范，前期部分非法場外配資突破了現有法律規定，違反了賬戶實名制、不得出借賬戶、不得設立子賬戶、虛擬賬戶等監管要求，應對其予以清理整頓，防止杠桿融資風險再次積聚。

再如，部分以股票為投資標的的結構化產品，其優先級實質是保本保息，但凡是投資于股市的資金都不能實現這一訴求，這就造成了這些產品的風險和收益存在錯配，客觀上也放大了市場波動及風險，應從機制上予以解決。

另外，在我國當前仍以散戶為主要投資群體的客觀現實下，程序化交易妨礙了市場公平性、安全性的實現，尤其是高頻交易的決策、執行都脫離人工，其頻繁報撤單干擾了市場價格形成，擠占了中小投資者的申報通道，在市場出現快速下跌時更會放大這種非理性的跌幅。盡管程序化交易在部分市場已有實踐，但它與現階段我國市場的特點是不相適應的，有必要對這一交易行為予以規范。

此外，隨著資本市場規模體量、市場創新的快速發展，有必要加強部門之間的監管協調，并在市場機制上予以完善，如考慮設立市場指數熔斷機制等。

進一步加大改革力度是中國經濟轉型升級、持續增長的動力，也是股市長期健康發展的動力。推進資本市場改革是黨的十八大和十八屆三中、四中全會的明確要求，《國務院關于進一步促進資本市場健康發展的若干意見》也對資本市場各項改革舉措做出了全面部署。

股市的短期異常波動不僅不應該改變改革的方向，反而凸顯了加快改革的必要性和緊迫性。應當繼續堅持市場化、法治化的改革方向，深化資本市場各項改革，有序推進雙向開放，不斷加強和改進監管，健全多層次資本市場體系，培育公開透明、長期穩定健康發展的資本市場。

我們目送一個經歷了前所未有巨幅波動的A股市場漸漸遠去，同時也正在迎接一個內在穩定機制更完善、服務經濟社會能力更強的A股市場到來。

證券時報程丹：維穩政策漸次調整 市場力量逐步恢復

“讓市場的歸市場，監管的歸監管”，在大盤逐步企穩，投資者信心有所恢復的背景下，以“穩定、修復、建設市場三結合”為核心原則的維穩政策有了新的調整。用市場化運作方式來穩定市場，在給投資者吃定心丸的同時，也顯示出監管層有意讓市場內在穩定機制及自身運行規律逐步回歸正軌的意圖。

上周五，證監會表示，證金公司通過協議轉讓方式向中央匯金公司轉讓了一部分股票，由其長期持有。同時，證金公司穩定市場的職能不變，今后若干年不會退出，但一般不入市操作，當市場劇烈異常波動、可能引發系統性風險時，證金公司將繼續以多種形式發揮維穩作用。

在過去的一個多月里，面對市場的異常下跌，證金公司以“準平準基金”身份逐步走上股市維穩的前臺，通過追加注冊資本金、同業拆借、發行金融債向股市提供流動性，快速對沖了股市的下行壓力，在穩定市場、穩定人心、防范系統性風險方面發揮了積極作用。我們看到，市場已漸漸回歸理性，股指開始恢復到正常運行狀態，成交量、交投活躍程度均回歸到相對均衡的水平，市場本身的內在運行規律逐步顯效。

根據現階段的市場發展狀況，對維穩政策的調整是必要的。發達國家的經驗表明，待市場恢復正常運行狀態之后，維穩資金對市場的介入程度就會減弱，畢竟維穩資金入市只是為了幫助市場回歸穩定，并非為了推高股指，助所有投資者解套，所以期望這部分維穩資金始終停留在股市當中并不現實，政策干預市場只是暫時性而非長久性動作，如果用有形之手長期干預市場，市場自身機制的恢復就難以成型，資本市場對外開放的設想也將無從談起。

證金公司對下一階段資金的運作安排，體現了監管層的雙重考量：一方面還權于市場，證金公司轉讓部分股票給中央匯金，表明一般不入市操作，給市場定價功能的發揮、股市有序理性發展打下了基礎；另一方面維穩舉措繼續發揮作用，證金公司若干年不會退出的承諾為市場保駕護航，避免了倉促和盲目的撤退給市場帶來二次傷害。

撤退與沖鋒一樣復雜，需要更多的理解，面對從異常波動回歸中的行情，每一個主體都應清楚自身的角色與定位，監管者應把握好行政監管與市場配置作用之間的平衡，投資者還需確立市場將趨向穩定的信心，認識和預防投資過程中的市場風險，惟其如此，市場方能真正走向健康與成熟。

證券日報朱寶琛：要讓市場發揮自我調節作用

“給市場吃了一顆定心丸”、“透露出監管層對穩定資本市場的堅決態度”，多位市場人士如此評價證監會日前作出的“今后若干年，證金公司不會退出，其穩定市場的職能不變，但一般不入市操作，當市場劇烈異常波動、可能引發系統性風險時，仍將繼續以多種形式發揮維穩作用”這一表態。同時，有市場人士認為公告提出的救市資金處理方式應該給予高度贊賞，短期穩定市場預期，長期為建立資本市場長效機制籌謀。

市場從6月份開始的非理性下跌，我們看到，在此過程中，監管層推出了一系列舉措，以維持市場穩定。在政策持續發力的作用下，當前市場已經走出異常波動的“非常時期”，逐步回到自我調節功能發揮主要作用的常態之中。

這應該也是我們所希望看到的。畢竟，所謂的“政策支持”不是長久之計，市場最終還是要由其自身發揮作用。特別是隨著市場由劇烈異常波動逐步趨向常態化波動，應更加注重發揮其自我調節的作用，通過深化改革不斷完善內在穩定機制。

那么，該如何讓市場發揮自我調節的作用？筆者認為可以從多個方面進行，其中一個方面就是要繼續推進注冊制改革，因為這項改革有利于發揮市場自身調節供求的作用，避免暴漲暴跌，為市場提供優質標的可避免對垃圾公司的過度炒作。同時，也有利于發揮機構投資者的專業能力，改變當前以散戶為主的投資者結構，減少追漲殺跌的羊群效應，推動價值投資理念傳播。

除了讓市場自身發揮作用，我們也要認識到，股市漲跌有其自身運行規律，一般情況下政府不應進行干預。因為政府的職責是建立和維護“公開、公平、公正”的市場秩序，保護投資者特別是中小投資者的合法權益，促進股市長期穩定健康發展。但是，當股市發生劇烈異常波動、可能引發系統性風險時，就必須及時果斷采取多種措施穩定股市。

證金公司就是在危急時刻果斷出手，一躍成為中國版“準平準基金”的。7月3日，證監會新聞發言人表示，證監會決定證金公司將進行第三次增資擴股，現有股東進行增資將現有注冊資本從240億元增資到1000億元。增資擴股后，證金公司還將多渠道籌集資金，用于擴大業務規模，維護資本市場穩定。

這是證金公司在此次股市非理性下跌過程中首次亮相，所起到的作用也是有目共睹。而此次證金公司對維穩資金下一階段的運作安排，同樣可圈可點，如將部分股票轉持中央匯金公司長期持有，一般情況下中國證金公司不入市操作，可以避免直接賣出給二級市場帶來拋壓，防止股指及投資情緒再度出現不必要的波動，給市場真正步入正軌讓出了更大空間。

事實上，A股歷史上劇烈波動時期，匯金公司多次出手穩定市場，本輪股市非理性下跌時也不例外：2015年7月5日，匯金公司公告稱，已于近期在二級市場買入交易型開放式指數基金（ETF），并將繼續相關市場操作。而在8月14日晚間，匯金公司稱自證金公司受讓了部分上市公司股票，將秉承長期投資的理念，努力實現受讓資產的保值增值。

就像證監會發布的公告中所言，證金公司通過協議轉讓方式向中央匯金公司轉讓了一部分股票，由其長期持有。這樣做，有利于更好發揮證金公司穩定市場作用，也有利于更好恢復市場功能，發揮市場機制的作用，為股市長期穩定健康發展創造條件。　

當前，市場已從非理性下跌中走出來，并進入穩定發展的軌道。但是，我們要意識到，維護市場穩定發展不是一朝一夕就能完成的，而是一項長期需要進行的工作。至于如何讓市場維持穩定的發展，一方面需要讓市場發揮自我的調節作用，另一方面則需要市場參與各方共同努力。