編輯 | 于斌

出品 | 潮起網「于見專欄」

近幾天，“A股茶葉第一股”爭奪者八馬茶業在創業板發行上市獲受理。

它的招股說明書，牽出了500億泉州“富豪姻親圈”的文章，在各大平臺引起熱議。

八馬茶業的實控人王氏三兄弟——王文彬、王文禮和王文超及其家人合計持股62.8%。

其中，家族大哥和領頭人王文彬、陳雅婧夫婦合計持股32.84%，他們育有兩女一兒，每一個都與其他集團強強聯合。

其中，王文彬之子王焜恒與安踏老板丁世忠的千金丁斯晴聯姻，其岳父丁世忠，是安踏體育的實控人。

王文斌夫婦之女王佳琳，則與七匹狼實控人周永偉之子周士淵聯姻，王佳琳公公周永偉，除了是七匹狼的實控人之外，還是港股公司匯鑫小貸（1577.HK）和百應控股（8525.HK）的最終控股股東。

王文斌夫婦的另一個女兒王佳佳，則與從事房產的高力控股密切相關，她嫁給了高力控股的實控人高力。

由此，八馬茶業實控人王文彬的子女，用姻緣串起了泉州的“富豪圈”。

由招股書翻出的八卦，當做茶余飯后的瓜聽聽就好，將注意力放回八馬茶業的IPO上面，「于見專欄」閱讀了它的招股說明書，認為它的上市，還是有一定風險的！

苦不堪言的經銷商

百度搜“八馬茶業”，能看到連鎖門店應該是八馬茶業最引以為傲的事情了，因為它的數量被明晃晃寫在了首頁上，成為八馬茶業比其他品牌更有創新性和品牌知名度的一個見證，截至2020年10月30日， 八馬茶業為中國茶葉連鎖店第一品牌及中國茶葉連鎖專賣店第一品牌。

事實也如此，公司的銷售收入來源于“直營和加盟”兩個渠道，其中，直營又分為“線上+線下”雙平臺布局，以及獨立門店和聯營門店雙模式進行。

2018-2020年，公司通過線下加盟模式分別取得2.93億元、4.80億元以及5.95億元的營業收入，占到主營業務收入比重分別為41.12%、47.44%以及48.07%，占比接近一半，且呈現逐年上升的趨勢。

目前，經銷商和線下直營店門店數量超過2000家，其中，直營店僅為366家，余下的超過1600家門店，都是由加盟模式下的經銷商在經營，遠遠超過了直營店的數量。

加盟模式又可以分為直接特許和區域復合特許。

前者是指公司將特許經營權直接授予加盟商，加盟商按照合同約定設立加盟店，未經允許不得轉讓經營權；后者是拿到了某個區域的加盟權利之后，還可以自己把經營權授權給次級加盟商。

這種擴張模式，讓加盟店迅速擴大，八馬茶業得到越來越高的規模效應，雖然說八馬茶業制定了一些措施管理加盟商，但隨著加盟商越來越多，公司和加盟商都陷入了困境。

對加盟商而言，受到的保護越來越少：

「于見專欄」所在的商圈，相隔不到1km的地方，就有兩間八馬茶業的門店，其中一家是聯營的形式，開在商場的-1樓，另外一家是經銷商開設，也就是說，很大程度上經銷商的店和官方的店是擁有同一批客流的。

在與相關人員的交流中獲知，在剛加盟之時，八馬茶業的保護距離為1km，在一家店面半徑1km內，不能有另外的八馬茶業的門店，可是后來，合同中就把1km的距離改成500m，經銷商也很無奈。

線下的經銷商們，不僅面對著同公司線下競爭的風險，也面臨著同公司線上競爭的風險。

八馬茶業的線上線下單品非常統一，基本上線下有的商品，線上也能買到，為了防止市場亂價現象，八馬茶業對終端的價格看管地比較嚴，終端零售價要保持統一，因而在比較多的時候，線上和線下標價是相對統一的。

但是，線上銷售的平臺方市場會有活動，例如PLUS會員優惠、滿減、隱藏優惠券、雙11和618等，且購買時還會贈送小禮物，買下來價格總體比實體店便宜。

因而，這對被限價的經銷商而言，并不是一件好事情。

對公司而言，毛利率被攤低：

一方面，加盟模式更像一錘子買賣，在加盟的時候“買斷”，公司收到錢增加營收，但卻由于公司以一定的折扣比例向加盟商加盟銷售產品，因而毛利率較低，拉低了公司整體毛利率。

正常而言，公司線下直營店的毛利率可以達到73%，網絡平臺也可以達到56%，但加盟商模式，只有40%左右的毛利率。

而同是經營茶葉的天福，經銷商毛利率可以達到60%以上。

可以預想，隨著經銷商繼續擴展，公司以“一定折扣向經銷商銷售商品”的方式銷售的產品的數量增加，公司整體毛利率仍然有降低的可能；反過來，倘若公司想要提高毛利率，則必須是進一步壓縮經銷商的利潤，也不是一個良性循環。

而本次IPO，八馬茶業擬以3.03億元用于八馬茶業營銷網絡建設項目，說白了，就是繼續開店，計劃在全國15個城市新增308家直營店鋪，其中購物中心店44家、臨街專賣店168家、商超店96家。

這對公司而言或許是好事，但對經銷商而言，能笑得出來嗎？

獨有競爭優勢下降

八馬茶業的明星產品，當屬“賽珍珠”系列的烏龍茶莫屬，無論你走到哪家八馬的門店，你都能看到賽珍珠系列被放在貨架最中間、最顯眼的位置上，這是因為八馬的創始人之一王文禮是國家級非物質文化遺產項目烏龍茶制作技藝（鐵觀音制作技藝）代表性傳承人。

但近幾年，公司優勢產品烏龍茶貢獻的營收卻不斷下降，由2018年的43.26%降低到33.14%，反而是普洱和白茶的營收占比不斷提升。

而與之對應的，是茶葉的自主控制權的降低。

目前，公司只有鐵觀音及部分巖茶為公司自主生產，其他大部分茶葉產品，由供應商供應并生產，并冠以“八馬”品牌、其他子品牌或者合作品牌的形式對外銷售。

從數據上來看，2019和2020年，公司定制成品茶占公司采購總額比重接近一半，而采購的金額，也占到了營業成本的56.44%。

越來越少的自主產品，一方面，意味著茶葉的品控并不能非常統一：

茶葉有個特征，雖然品類多，但行業集中度不高，以綠茶為例，云南、四川等地是國內主要的綠茶生產省份，產量占全國綠茶產量的40%以上，東部省份的安徽、福建、浙江也不錯，占比超過25%，而這些企業，又主要以中小、私營企業為主。

繁多的中小供應商，多種品類，沒有行業統一標準下，質量不能得到最大的保證。

另一方面，這種模式，像不像零食領域的代工模式呢，我們如今可以輕松地在各大社交平臺找到xx零食的代工廠，價格立馬便宜一半。

茶葉的邏輯也一樣，打個“八馬”的品牌，就能獲得更高的產品溢價，市場是否真的愿意買單呢？

因此，當你走進八馬茶業的店里，店內的茶藝師給你介紹產品時，會很經常聽到：”這是我們公司與xx（業內其他有知名度的公司）合作的xx茶/xx茶具“，這時候你的購買決策，可要好好思考一番了。

茶葉生意，到底是不是好生意？

除了經銷商、經營模式外，八馬茶業的研發占比低、存貨減值風險大等也受到市場的質疑和討論，但我們不談這些，我們從更大的層面來分析，茶葉生意，到底是不是好生意？

「于見專欄」的答案是否定的。

一方面，茶企本質上，更像是一個貿易公司。

我們知道八馬除了烏龍茶外，其他多數茶是尋找供應商合作的，雖然茶企會對茶葉再加工、包裝出售，但本質上沒有研發、品牌和供應鏈的鋪設，因而與低買高賣賺差價的貿易商更相似。

這種模式下，即使進入A股，市場也難給這類企業高的估值。

另一方面，即使上市，茶企瞄準的依然是渠道，而不同于白酒，鋪的是品牌。

耳熟能詳的白酒品牌有很多，例如，聽到醬酒，立馬能想到茅臺；提到光瓶酒，腦子里可以出現牛欄山二鍋頭。

但茶行業中是另外一番景象，消費者可以津津樂道各地名茶，但倘若讓不懂行的消費者說出一兩個茶葉品牌，卻不是一件易事，八馬已經是少有的，可以讓消費者叫得出名字的茶葉品牌。

即使如此，我們還是可以看到，八馬茶業IPO募資主要是用于渠道的鋪建。

為何會如此呢？

茶企不似酒企，酒企可以從窯池開鑿開始，一個品牌延續至今，茶企則是從與茶農定購買合同，逐漸壯大的。

國內整體茶行業，產區、產能、從業人員，均帶有一定的農業屬性，發展起來較緩慢，且從業人員的思維定式有一定的局限性。

之前的經營模式是：種茶、開店賣茶，現在依然是這么做，很少有企業能跳出圈外，因而，傳統茶企打造品牌受限。

另外，于消費者而言，茶葉是非標品，“品茶”重在品，對于茶湯、茶味、茶葉，每個人都有自己的判斷標準，由于茶企之前沒有品牌的設立，茶企缺乏行業選擇標準。

沒有行業的共同認知，就導致了沒有清晰透明的價格和產品判斷體系，久而久之，品類就成了茶葉的模糊區分標準，要改變這一消費者認知，要重設品牌，并不容易。

沒有品牌護城河，茶企只能通過渠道的鋪設，將茶葉賣給更多人以賺取更多利潤，因而看向未來，茶企業績的提高，就像多數制造業一樣，跑馬圈地，不斷進行店面擴張，但店面擴張是不足以形成護城河的。

資本市場里，誰喜歡辛苦賺錢，又沒有護城河的企業呢？