作者/星空下的牛腩

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的小魚(yú)

印度各大城市的街道上，冒著濃濃黑煙、焚燒遺體的火堆隨處可見(jiàn)，人間地獄可能就是這樣。相信存在下一個(gè)輪回的印度群眾，正帶著對(duì)此生的絕望，前往恒河中沐浴，祈求來(lái)世的好歸宿。

國(guó)內(nèi)的疫情對(duì)于我們，似乎已經(jīng)很遙遠(yuǎn)了。然而，出于選票考慮而放松防疫措施的災(zāi)難性決定，導(dǎo)致印度成了新冠病毒的超級(jí)培養(yǎng)皿。根據(jù)印度衛(wèi)生部4月25日的數(shù)據(jù)，印度單日新增確診病例24.9萬(wàn)——這相當(dāng)于美洲、歐洲和非洲的總和，而這是印度連續(xù)第四天刷新全球單一國(guó)家新增確診最高紀(jì)錄。

印度單日新增確診病例變化 約翰霍普金斯大學(xué)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)

話說(shuō)印度不是號(hào)稱“世界藥房”嗎？印度不是有全民免費(fèi)醫(yī)療嗎？為什么如今卻在醫(yī)療系統(tǒng)即將癱瘓的邊緣徘徊？

印度雖然是世界第一大仿制藥出口國(guó)，但這種優(yōu)勢(shì)地位是很脆弱的。在牛腩看來(lái)，印度制藥行業(yè)有2個(gè)環(huán)節(jié)被“卡脖子”：

1. 仿制藥“抄襲”創(chuàng)新藥，站在保護(hù)知識(shí)產(chǎn)權(quán)的角度，印度仿制藥不接受專利法管制的做法，在國(guó)際上是有爭(zhēng)議的。這方面我國(guó)不學(xué)印度，也是為了避免國(guó)際貿(mào)易糾紛；

2. 印度制藥行業(yè)在上游原料藥（用于生產(chǎn)各類制劑的原料藥物，制劑便是常見(jiàn)的藥片、注射劑、軟膏等）環(huán)節(jié)，對(duì)外依存度極高，大約有70%的原料藥需要從中國(guó)進(jìn)口。

其實(shí)在制藥產(chǎn)業(yè)鏈的環(huán)節(jié)上，印度更像是制劑車間+包裝工廠，其優(yōu)勢(shì)在于印度制藥公司曾抓住美國(guó)放松仿制藥申請(qǐng)流程的機(jī)會(huì)，搶占了市場(chǎng)，但是在對(duì)上游原材料的掌控能力上，是存在短板的。

疫情讓印度制藥的短板暴露出來(lái)。先是去年一季度，我國(guó)的疫情導(dǎo)致原料藥企業(yè)停產(chǎn)，印度無(wú)法從中國(guó)進(jìn)口原料藥；然后便是如今疫情爆發(fā)，即便是手里有原料藥，也無(wú)法開(kāi)工。

上周末，股市沒(méi)有調(diào)休，這給了資金更多的時(shí)間來(lái)琢磨印度疫情的影響。所以，在今天的盤面上，原料藥有著亮眼的表現(xiàn)。

雖然牛腩也認(rèn)為，隨著印度疫情走向失控，全球制藥產(chǎn)業(yè)鏈將經(jīng)歷一次大地震，但如果簡(jiǎn)單地在印度疫情失控、利好國(guó)內(nèi)原料藥之間畫(huà)上等號(hào)，也能也存在邏輯上的瑕疵。

目前的原料藥行情，帶著事件驅(qū)動(dòng)的色彩，題材炒作的成分可能比基本面變化要更多一些。從炒作的角度講，原料藥的估值明顯低于創(chuàng)新藥等細(xì)分賽道，但這也是有原因的——原料藥更像是化工產(chǎn)品，廠商往往習(xí)慣通過(guò)擴(kuò)張產(chǎn)能來(lái)降低成本，因此原料藥公司股價(jià)走起來(lái)很像周期股，因此資金也不愿意給出長(zhǎng)期穩(wěn)定的高估值。

國(guó)內(nèi)生產(chǎn)的原料藥，很大一部分出口到印度。目前印度制藥行業(yè)生產(chǎn)停滯，這意味著國(guó)內(nèi)原料藥需求的斷崖式下跌。而且，根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院的報(bào)告，由于技術(shù)門檻低，我國(guó)傳統(tǒng)大宗原料藥2020年的產(chǎn)能是過(guò)剩的——這樣的供需失衡，顯然對(duì)于原料藥行業(yè)不算是好消息。

盡管行業(yè)未必有普漲的機(jī)會(huì)，但這并不代表這個(gè)賽道上的所有的選手都沒(méi)有機(jī)會(huì)。對(duì)此，牛腩建議關(guān)注2個(gè)投資邏輯：

1. 具有產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)的行業(yè)龍頭。產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)帶來(lái)更低的成本，能讓公司在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中活得更久。另外，原料藥其實(shí)也是高污染行業(yè)，固體、液體廢棄物處理帶來(lái)的成本，會(huì)讓不具備優(yōu)勢(shì)的小廠商成為行業(yè)出清的對(duì)象；

2. 向下游延伸的一體化公司。近幾年醫(yī)保局集中采購(gòu)導(dǎo)致的價(jià)格大跳水，或許在提示我們，國(guó)內(nèi)制藥產(chǎn)業(yè)將從高銷售費(fèi)用、高毛利率轉(zhuǎn)向低銷售費(fèi)、低毛利率方向轉(zhuǎn)化。所以，能依托原料藥優(yōu)勢(shì)，發(fā)展下游制劑，順應(yīng)了這種大方向的變化。

其實(shí)在牛腩看來(lái)，印度疫情失控導(dǎo)致國(guó)內(nèi)原料藥需求的流失，直接的邏輯可能是利好國(guó)內(nèi)仿制藥公司：

來(lái)自印度的仿制藥減少，給中國(guó)仿制藥讓出了位置；

國(guó)內(nèi)原料藥供給若突然增加，對(duì)于下游的仿制藥公司而言，可以順勢(shì)降低成本。

另外，相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2019年至2024年，全球?qū)⒂屑s1980億美元的藥品專利陸續(xù)到期——這對(duì)于創(chuàng)新藥公司是損失，但卻是仿制藥公司的福音。與此同時(shí)，我國(guó)也意識(shí)到了仿制藥并非一無(wú)是處，2019年國(guó)家公布了“第一批鼓勵(lì)仿制藥目錄”，其中就包括兒童用藥、抗癌藥等品種。

實(shí)際上，僅就生意論生意，創(chuàng)新藥公司未必就比仿制藥更賺錢。

一般來(lái)說(shuō)，研發(fā)一款創(chuàng)新藥的成本至少要10億美元，但是創(chuàng)新藥的開(kāi)發(fā)，成功率極低。例如國(guó)際大藥廠阿斯利康在1997年到2011年支出的研發(fā)費(fèi)用大約為580億美元，但是這期間只批準(zhǔn)了5個(gè)新藥，平攤到每個(gè)新藥上的成本高達(dá)118億美元。

相比之下，仿制藥模仿的都是成功的創(chuàng)新藥，這相當(dāng)于考試前提前知道了解題思路，然后打開(kāi)卷子套公式，其成功率自然高得多。

如果說(shuō)創(chuàng)新藥是虧錢or賺大錢的選擇題，那么仿制藥就是賺多or賺少的選擇題。這樣看來(lái)，仿制藥反而更穩(wěn)妥。而且要不是因?yàn)獒t(yī)保局的帶量采購(gòu)，國(guó)內(nèi)仿制藥公司的好日子估計(jì)還會(huì)持續(xù)，只是這對(duì)于我國(guó)制藥行業(yè)的創(chuàng)新能力極為不利。

資金這幾年把主要精力都放在創(chuàng)新藥上，而仿制藥則慘遭拋棄。但是創(chuàng)新上沒(méi)有想象力，不代表基本面利空。帶量采購(gòu)下的價(jià)格大跳水，實(shí)際上加速了行業(yè)出清，如果仿制藥賽道能大量淘汰尾部公司，那么“剩者為王”的邏輯便會(huì)浮出水面。

股市里面沒(méi)有絕對(duì)的事情，創(chuàng)新藥和仿制藥的辯證關(guān)系，就像今天指數(shù)沖高回落一樣——本來(lái)一片歡樂(lè)祥和的漲聲，結(jié)果砸盤來(lái)得太突然，實(shí)在是不講武德。不知道是不是因?yàn)轳R上要五一放假了，準(zhǔn)備從股市提現(xiàn)出去旅游。今年五一出行人數(shù)突破2億人次應(yīng)該不成問(wèn)題，假期故宮的門票據(jù)說(shuō)已經(jīng)買完了，所以旅游、景區(qū)、航空看來(lái)是有題材的。

注：本文不構(gòu)成任何投資建議。股市有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。沒(méi)有買賣就沒(méi)有傷害。