作者｜王一涵

編輯｜劉肖迎

女人的錢到底有多好賺，上市公司愛美客似乎可以告訴你答案。

成立17年的愛美客，業務收入98%以上來源于醫美玻尿酸產品，公司凈利率61%，比貴州茅臺還多8個百分點，成為A股市場上“女人的茅臺”。

上市五個月，愛美客股價一度暴漲近10倍，市值接近1500億元，并且公告將2020年凈利潤的95%用來分紅。

但是，與公司千億市值相比，愛美客由于產品結構單一，2020年收入只有7億元。作為資本市場的新貴，其股價自2021年2月中旬開始一路下跌，半個月內，市值蒸發500億元。截至2021年3月5日，其市值為948億元。

如何維護眾多投資者的信心，是愛美客當前所面臨的一大挑戰。

01 每賣100元，凈賺61元

1990年，在出國熱潮影響下，愛美客的創始人簡軍放棄了中國糧油食品進出口總公司的工作，決定到美國闖蕩。但2003年一次偶然的遇見，改變了她的人生規劃。

當時，瑞典研發的玻尿酸產品在美國獲得批準，一位70多歲的女士注射完后，面部變得有光澤，皺紋也一下子輕了。

目睹了這一過程的簡軍意識到，這是一個巨大的商機。

國內的醫美剛剛起步，這種產品將來一定有很大的潛力，41歲的她決定重返國內。

此前與醫美行業毫無交集的簡軍，與老公及友人一起成立了愛美客，扎進了玻尿酸產品的研發和生產環節。

彼時，國內玻尿酸市場主要是來自歐美和韓國的進口產品，愛美客起步雖晚，但研發速度上并不慢。自2009年推出首款玻尿酸產品至今，愛美客平均每兩年推出一款新產品。

2014年至2016年，公司收入由0.75億元迅速增長至1.41億元，平均增速達38%。2017年開始，公司收入平均增速上漲到51%，之后連續兩年在國產市場份額中位列第一，由此奠定了愛美客在醫美玻尿酸產品領域的龍頭地位。

愛美客收入提速，主要是因為醫美產品是非常精細化的，國內玻尿酸產品的批件在使用部位上有較為嚴格的限制。2016年末，公司抓住了“頸紋修復”這個空白市場，推出新產品“嗨體”，逐漸在這一細分領域內形成壟斷。

2020年，公司收入為7.09億元，其中嗨體貢獻了60%以上。乍看之下，7億元的營收在A股市場上并不突出，但其賺錢能力之強，卻令人驚嘆。

2020年，愛美客毛利率高達92.17%，凈利潤率高達61%，比茅臺的凈利率還高出8個百分點。這意味著，同樣取得100元收入，愛美客凈賺61元，而茅臺只有53元。

和同行業的華熙生物、昊海生科兩家頭部企業相比，愛美客的凈利率也是最高的。這主要是因為愛美客比較專注于玻尿酸產品環節，客戶主要是醫美機構及經銷商，以直銷為主，銷售及管理費用支出較為穩定。

因此，隨著收入的上漲，愛美客的銷售費用、管理費用在收入中的比重逐漸下降，公司的賺錢能力大幅提升。

超強的盈利能力下，愛美客賬面最突出的特點就是有錢。2015至2019年，愛美客總資產中，超過一半都是貨幣資金。2020年10月登陸創業板，公司募集資金34.35億元后，年末貨幣資金余額34.56億元，占總資產比重達75%。

財大氣粗有底氣，2021年2月8日披露年報的同時，公司宣布擬以1.2億股為基數，向全體股東每10股派發現金紅利35元（含稅），以資本公積金向全體股東每10股轉增8股。

這也就意味著本次擬現金分紅金額約為4.21億元，約占2020年歸母凈利潤的95.68%，占上市前公司總資產的48%。

這個分紅力度在A股市場可以說是前所未有。值得一提的是，實控人簡軍合計持有公司股份為38.04%，將獲得分紅約1.6億元。

在業績和高分紅的刺激下，公司股價一度沖破千元大關，成為A股市場上繼貴州茅臺、石頭科技后的第三只千元股，被譽為“女人的茅臺”。

02 資本的寵兒

玻尿酸，是人體真皮組織中的一種膠狀物質，負責存儲水分。因其能夠吸收自身重量1000倍的水分，因此被稱為優質的天然保濕因子。

人體內的玻尿酸，一般從25歲以后開始流失，30歲時大約剩下幼年期的65%，60歲時大約剩下25%。

隨著玻尿酸的減少，皮膚內的水分也會散失，導致皮膚失去彈性與光澤，長久下來便出現皺紋等老化現象。

大S曾說，“沒有玻尿酸，很多女明星都活不下去”。

徐熙媛（大S）

隨著經濟的發展，人們對美越來越在意。因此，越來越多的人將注射類玻尿酸產品視為剛需。新氧財務數據顯示，國內注射類醫美項目中，玻尿酸相關產品約占2/3，肉毒素相關產品占1/3。

大部分注射類玻尿酸產品維持期只有半年左右，因此，多數消費者會選擇再次購買。根據安信證券研報顯示，醫美行業復購率達92%，復購頻率為每3-6月一次。

消費者對產品的周期性剛性需求，導致產業鏈上游的原材料及產品供應商更有優勢，盈利能力更高。

作為上游的“三巨頭”，愛美客、華熙生物及昊海生科競爭呈現寡頭局面，2019年平均毛利率高于80%。同時由于客戶多為醫療機構，公司的營銷費用投入相對比較低，平均凈利率高達36%。

產業鏈中下游的醫美機構和銷售平臺，由于競爭較為分散，營銷渠道和銷售費用支出高，導致凈利率普遍不高。以港交所上市的瑞麗醫美、新三板上市的華韓整形、美股上市的新氧為例，其平均凈利率只有10%。

正因如此，處于上游的愛美客、華熙生物和昊海生科，一上市均獲得了資本的追捧，但最晚上市的愛美客，卻似乎更受寵愛。

東方財富Choice數據顯示，2020年底，重倉持有愛美客的基金數量，由9月末的73家升至146家，合計持有396.7萬股。相比之下，持有華熙生物及昊海生科的基金數量分別是7家和0家。

重倉殺入愛美客的機構投資者中，不乏有名的投資大佬。

2020年三季度末，富國基金朱少醒管理的基金持股40.47萬股，持股比例0.34%，位列第二大流通股東。但隨后四季度末，退出前十大流通股東。取而代之的，是私募大佬葛衛東，持股數量43.45萬股，持股比例0.36%。同時，廣發基金劉格菘管理的廣發小盤成長、廣發雙擎升級，也新晉前十大流通股東，持股數量合計54.99萬股。

正因如此，自上市至今，愛美客股價已經上漲了近6倍，而華熙生物和昊海生科則分別為2倍和0.2倍。

值得一提的是，暴漲的股價不僅吸引了眾多投資者，連本不應該參與投資的高管，都忍不住要出手。

2020年12月10日至2021年1月4日，公司副總經理勾麗娜的配偶王剛，通過名下證券賬戶以集中競價方式，累計買入并賣出公司股票500股。由于其在6個月內買賣公司股票的行為構成短線交易，違反了《證券法》的規定。勾麗娜于3月2日，收到來自證監會北京監管局出具的警示函。

愛美客之所以一枝獨秀，也許源于它主營業務更單一、更專注。2019年，愛美客總收入5.58億元，其中5款醫美玻尿酸產品收入占比超過99%。

相比之下，既生產玻尿酸產品、也銷售玻尿酸原材料和其他化妝品的華熙生物，其醫美玻尿酸產品收入占比只有26%。昊海生科除整形美容外，還包括眼科、骨科等治療領域，其醫美玻尿酸產品收入占比才12%。

但水能載舟，亦能覆舟。幾乎將全部身家系于玻尿酸產品的愛美客，也因此要面對產品結構單一的市場風險。

03 千億市值高不高？

2021年2月1日，愛美客的市值首次突破千億大關。與其形成鮮明對比的，是公司2020年，7億元的收入。

縱觀A股市場，截至2021年3月3日，市值超過千億的公司共有145家，2019年平均收入1712億元。而在眾多股票中，除了因疫苗產品尚處于研發階段，所以主營業務收入為零的康希諾-U外，其他公司收入全部高于愛美客。

2019年收入為19億元的華熙生物，最新市值721億元；2019年收入為16億元的昊海生科，最新市值193億元。

高市值低收入，導致愛美客的市盈率一度超過300倍。高市盈率往往暗含了對于未來增長率的要求，投資者看中的，是愛美客未來的高成長性和突出的盈利能力。

那么，愛美客的未來成長要多好，才能符合投資者的期待呢？從專業的券商報告中，也許可以窺得一二。

據市界不完全統計，自2020年8月以來，共有25家券商，發布了有關愛美客的深度研究及季度業績點評。券商對愛美客2021至2023年的平均預測收入，分別為10.88億元、15.73億元、22.78億元。這是一個什么樣的收入水平呢？

2019年，中國醫美類玻尿酸終端產品的市場規模，為42.7億元，預計未來五年復合增長率為12.8%。以2023年為例，玻尿酸市場規模預計為69億元，愛美客要想達到22.78億元的收入規模，需要將市場份額擴大至33%。

此前，從2016年至2019年，愛美客通過提高價格和銷量，將其在醫美玻尿酸產品市場中的份額由5.7%提升至14%，上漲了8個百分點。但若要在此基礎上繼續擴大市場份額至33%，將是一項不小的挑戰。

據弗若斯特沙利文研究報告統計，國際品牌依然是醫美玻尿酸產品市場的主導者。2019年，海外品牌占據了玻尿酸產品市場前三名，合計市場份額為56.8%，其中韓國LG品牌以22.6%位居首位。

顯然，在玻尿酸產品市場上，無論是國際品牌還是國內品牌，要在短期內吃掉三分之一的市場份額，并不容易。為了不負投資者的期待，愛美客還需要新產品和新領域的支撐。

愛美客目前在研產品一共五款，其中“童顏針”預計將于2020年末取得產品注冊證書。但從醫美產品的市場經驗來看，新產品的市場推廣和認可度的提升，是需要時間的。

以公司目前最為火爆的嗨體為例，該產品2016年末就已經推出市場，隨后兩年產品收入增速雖然很高，但是規模不足1億元。直至2019年，產品規模才暴增至2.24億元，成為主力產品。

雖然愛美客也在突破其他醫美產品領域，但將其轉化為收入或者成長為新業務增長點，需要更多的時間。

公司首先瞄準的是注射類輕醫美項目的另一產品霸主肉毒素，但該產品研發正處于臨床試驗階段，預計完成時間是2024年。

另外，愛美客也將目光投向了減肥市場，但用于慢性體重管理的注射用基因重組蛋白藥物，還處在臨床前研究階段，預計2027年才能完成研發。

正所謂遠水解不了近渴，短期內如何維護眾多投資者的信心，是愛美客當前所面臨的一大挑戰。愛美客的股價2月18日盤中觸及1331.02元高點，市值一度逼近1500億元。但此后便持續下跌，截至3月5日收盤，其股價789元，較高點回落幅度達41%，市值蒸發超過500億元。