黎明前的建行值得擁有嗎？

2020-11-27 18:13

來源：澎湃新聞·澎湃號·湃客

原創(chuàng) 市值觀察市值觀察收錄于話題#建設(shè)銀行2#銀行股3#公司研究42

建行將受益于流動性收緊、加息周期。

作者 / 價投谷子地

編輯 / 小市妹

建設(shè)銀行一直以來給人的印象是低調(diào)務(wù)實，在四大國有銀行中，人們認知里的排序是工農(nóng)中建，也就是說建設(shè)銀行排在最后。但是，經(jīng)過幾十年的發(fā)展目前建設(shè)銀行的各項財務(wù)指標已經(jīng)穩(wěn)居四大國有銀行的第二名。如下表所示：

通過表中可以看到，建設(shè)銀行無論是在規(guī)模、營收還是核心一級資本上都已經(jīng)超越了農(nóng)行和中行牢牢占據(jù)四大行的第二位。而且，建設(shè)銀行的核心指標：RORWA和核心資本充足率已經(jīng)位居四大行之首。

崛起

建設(shè)銀行成立于1954年10月1日（當(dāng)時，行名為中國人民建設(shè)銀行），1996年改制更名前主要負責(zé)政策性基本建設(shè)貸款業(yè)務(wù)。但由于業(yè)務(wù)范圍相對較窄，建行當(dāng)時規(guī)模較小，這也是四大行成立之初建行排名在最后的主要原因。

那么究竟是什么原因使得建行在短短20年的時間內(nèi)實現(xiàn)了對農(nóng)行和中行的超越呢？

答案就是房地產(chǎn)相關(guān)業(yè)務(wù)。在上個世紀末，房地產(chǎn)蓬勃發(fā)展的初期，四大國有銀行還是按照行業(yè)劃分經(jīng)營范圍。其中，中國工商銀行主要辦理工商信貸業(yè)務(wù)，支持實體經(jīng)濟；中國農(nóng)業(yè)銀行主要服務(wù)于農(nóng)業(yè)開發(fā)和建設(shè)；中國銀行以涉外信貸為主，負責(zé)外幣的管理，只有中國建設(shè)銀行以基本建設(shè)投資為主要業(yè)務(wù)，房地產(chǎn)正好屬于建設(shè)銀行的主要放貸領(lǐng)域。所以，最初只有建行被允許開展房屋按揭業(yè)務(wù)。中國房地產(chǎn)發(fā)展的黃金20年成就了建設(shè)銀行的崛起。

從2019年年報披露的數(shù)據(jù)看，建設(shè)銀行按揭貸款占總貸款的比例高達35.31%，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的貸款占比3.74%，兩者之和超過39%。建設(shè)銀行的個人中長期貸款（主要是個人按揭）收益率4.76%，遠高于對公貸款的4.41%。

從不良率數(shù)據(jù)看，個人住房按揭歷年不良率大約在0.24%，而對公貸款的平均不良率在2.5%左右。由此可以看出住房按揭的有效收益率（收益率-不良率）高達4.5%，而對公貸款的有效收益率只有不到2%。兩者之間差距巨大，住房按揭可以說是建設(shè)銀行最優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)。

短板

雖然建行的各項指標在四大行中表現(xiàn)是最好的，但是和股份行中的龍頭招商銀行比，建行還是有一些短板。其中，最主要的短板是手續(xù)費收入占比較低。建設(shè)銀行2019年手續(xù)費收入占總營收的19.46%，同期招商銀行的手續(xù)費收入占比26.5%。而且，需要注意的是建行的銀行卡手續(xù)費內(nèi)含有信用卡分期手續(xù)費，招行的信用卡分期被計入了利息收入。

手續(xù)費占比反映了一家銀行提供金融服務(wù)的豐富程度和對客戶的粘性。建設(shè)銀行的客群規(guī)模雖然遠大于招商銀行，但是客群的質(zhì)量和粘性顯然不如招商銀行。例如：建行的理財規(guī)模，信用卡交易額都低于招行。

除此之外，建行的另一個小瑕疵就是主動定價資產(chǎn)偏少，多數(shù)貸款的定價跟隨貸款基準利率或LPR利率。這樣的問題就是在降息周期中建行的凈息差表現(xiàn)會差一些。所謂主動定價資產(chǎn)主要包括收益率比較高的貸款，比如：消費貸，信用卡貸款等。根據(jù)建行2019年年報披露的數(shù)據(jù)，消費貸和信用卡貸款總共占比6.2%，而招行的占比在16%左右。

低迷

從2018年下半年開始，建行的表現(xiàn)無論是基本面還是走勢都比較低迷。那么，在這些現(xiàn)象背后的邏輯是什么呢？其實，建行這兩年的低迷主要是因為銀行間市場處于流動性充裕，利率下行的大周期內(nèi)。

建行的負債特點是存款占比多，如下圖所示。2019年建設(shè)銀行存款平均余額17.86萬億，占計息負債平均余額的80%。存款中活期占比超過50%。這種負債結(jié)構(gòu)最大的特點是負債成本穩(wěn)定，利率基本不隨流動性變化。

在流動性寬松的環(huán)境下，銀行間市場利率下行與其相關(guān)的同業(yè)負債、同業(yè)資產(chǎn)、投資資產(chǎn)收益率都是下行的，但是建行的負債結(jié)構(gòu)決定了計息負債成本不會跟隨同業(yè)利率顯著下降。所以，最終的結(jié)果就是建行的負債成本基本不變，資產(chǎn)端收益率下降，凈息差走弱。再加上缺乏足夠的主動定價資產(chǎn)，無法對沖資產(chǎn)端收益率下降，其息差表現(xiàn)要弱于主動定價資產(chǎn)較多的銀行。

未來

從全局的角度看，建行的體量大，商業(yè)模式相對固定，短期內(nèi)很難改變。信用卡、理財、長租公寓等業(yè)務(wù)占比太少，對營收的影響有限。所以，其業(yè)績表現(xiàn)主要取決于市場的流動性和基準利率變化的情況。

目前看從2012年開始長達8年的降息大周期接近尾聲，在這輪降息周期中2017-2018年上半年曾經(jīng)出現(xiàn)過一輪流動性收緊。正是在那一段時間建行和工行走出了一波中期上攻的行情。由此可見，在流動性緊縮或者加息周期中，建設(shè)銀行的負債結(jié)構(gòu)會給建行帶來超越行業(yè)的競爭優(yōu)勢。宏觀經(jīng)濟正在加速復(fù)蘇，明年大概率貨幣政策開始走向正常化。在這種大背景下，建設(shè)銀行2021年更值得期待。

■ 免責(zé)聲明

本文涉及有關(guān)上市公司的內(nèi)容，為作者依據(jù)上市公司根據(jù)其法定義務(wù)公開披露的信息（包括但不限于臨時公告、定期報告和官方互動平臺等）作出的個人分析與判斷；文中的信息或意見不構(gòu)成任何投資或其他商業(yè)建議，市值觀察不對因采納本文而產(chǎn)生的任何行動承擔(dān)任何責(zé)任。